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三、套利操作占据上半年期货市场半壁江山
2005年上半年的郑州期货市场成就了一批专门从事注册仓单进行期现套利的人；同时跨期套利成为了后期市场追随无风险套利的尊崇。
（一）2005年年初以来的国内现货裹足不前与期货市场的提前启动，成就了这批精通
现货而又很快接受棉花期货的套利商，从2月份开始一直到4月底。
随着棉花期货价格一路走强，截至3月15日，CF506的价格达14215元；与此同时，棉花现货价格却出现了小幅下跌，229和328级皮棉价格分别在12900元/吨和12000元/吨左右；期、现货差价一度达2000元以上。在投资者对棉价走势乐观的心理预期下，期货合约的强势格局短期内难以逆转，于是众多现货商纷纷注册仓单，在期货市场上做空，通过期现套利的方式获取利润回报。
去年11月以来郑商所注册仓单数量与期现价差比较走势图：
注：期现价差为郑棉主力合约与中国棉花价格指数328价差
从图中可以很清楚地看出，随着期现价差的扩大，注册仓单数量与有效预报数量稳步增加。截至4月29日，共生成仓单棉3675张（合14700手），有效预报为2635张（合10540手）。市场进入3月份以后，随着期现价差的进一步扩大，仓单每周以平均300张以上的速度递增，而4月29日的一周更是增加519张，创最高纪录。
在4月中旬以后，出现直接利用皮棉进行回包，通过改包装，按期货的标准加工成期货仓单，注册成郑商所的期货仓单。这样仓单价格在检验合格率100%的基础上，比皮棉价格每吨增加500~700元的成本(包括运费、改包费、加工费及仓单注册费用等)。但是一些注册仓单的交易者，仍可带来每吨800~1000元的利润，一般资金利用率是两个月。除掉利息和各种费用，基本上回报率达到7%~10%之间。
（二）跨期套利
跨期套利则是通过不同月份合约之间的价差的变动来获取收益的一种方式，能有效回避单个期货合约价格剧烈波动的风险。自5月中下旬以来，尤其是6月上旬以来，CF508与CF509合约价差一直维持在500元左右的幅度，机会凸现：
在交割成本中，包括一个月仓储费18元、资金利息68.8元、交易交割费用22元、增值税57.5元，合计166.3元，9月合约对8月合约一个月的铁水100元，那么可以看出8、9月两个合约的正常价差为266.3元。
而盘面价差500元，无风险利润在240元左右正是吸引众多套利盘的最直接原因：当在价差不能回归时采取的交割式跨期套利方法；一旦价差回归到正常水平266.3元，直接在期货市场上采取双向平仓获利了解。
风险估计：在目前期货市场，仓单合计5321张；C1类仓单771张，占15％，其余4550张为C2类仓单。因此很有可能接到C1类仓单的风险（8月份必须退出期货市场）。对跨年度合约的套利盘有所影响。
目前来看，新年度合约间的套利涌动，仍成为目前市场操作的一个主流。
四、进口链的断裂，成为纽约期货下跌的最直接诱因
2005年初美国农业部预测中国在2005年配额取消后，纺织品行业会出现超速的增长，从而带动棉花消费大增，因此对中国本年度的进口最高时达195万吨，美国基金也借机大幅推高纽约期价，从41美分/磅附近涨到54美分/磅左右，但自5月份后，中国的年度进口迟迟未能启动，基金做多兴趣大减，USDA也开始调低中国新年度的进口，6月份最新预测为141万吨。具体如图4、5、6所示：
图4 美国农业部2005年以来对国内本年度进口预测变化图
图5 美国农业部2005年以来的每周出口统计以及中国签约进口情况
（信息来源：纺织服装频道子站）
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