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国泰君安研究所：把握周期和防御间的轮动脉络
在宏观景气增速回落的预期下，防御性策略是惯常思维，但由于国内市场可选择的传统防御型品种相对稀少，再加上机构集中持仓特点，在目前时点继续实施简单的防御性策略缺乏可操作性。而且我们认为本轮周期原材料价格回落将是更为延长和温和的过程，整体看未来两年价格只是有限回落，仍将维持周期平均水平之上，从目前高点回落后，一些物资如
石化、部分有色、钢铁和煤炭品种的景气度仍将维持较高水平，未来两年企业业绩即使下降也处于历史较好水平。二季度价格波动基本在预期或可承受范围之内，国内外分析师动态业绩预测目前还未出现明显调低现象。近期的股价走势差异，使食品饮料、零售、医药、基础设施等防御类行业和以原材料为主的价值型周期行业的估值差异出现拉大的趋势。无论与国际市场当前还是历史水平相比，国内目前防御型板块相对原材料板块的估值溢价已处于较高的区间，国内原材料行业在国际比较中更具相对优势，我们认为这种估值差异可能更多与国内市场当下周期恐慌，追求稳定预期的心理有较大关系。随着投资者对经济周期认识的加深，以及投资理念的国际接轨，这种溢价可能会逐渐收窄。
由于防御性板块相对稳定、明朗的增长前景，意味着在经济周期波动导致的全面下跌过程中，有着突出的抗跌特性。但与周期类行业相比，目前市场显然已给予防御性板块较高的估值溢价。但今年初以来，防御一直是我们基本的策略主线，目前防御性行业中的重点企业仍是必要的配置品种，但也许需要更为灵活的时机把握。
我们认为在估值和经济基本面交互影响下，防御和周期两类板块将更多体现出一定的轮动特征。政策变化导致的估值理念摇摆，商品价格走势、宏观经济政策将成为板块轮动的动力。下半年的行业投资策略应更趋于动态调整，积极把握轮动脉络，贯彻灵活的防御策略。除了把握周期和防御轮动主线外，我们认为可以把握两大行业投资主题，一是，从纷繁的政策变化中寻找投资机会；二是，寻找能源、原材料价格回落后的受益行业。(徐凌峰)
申银万国研究所：寻找回落中的避风港
估值理念：在全流通预期增强的背景下，我们仍然坚持行业基本面和行业分类估值为基础的价值投资理念，并兼顾上市公司支付流通对价带来的行业估值变化。
行业基本面：在预计今后宏观经济将持续回落的大背景下，除受益于煤电联动的火电行业，钢铁、煤炭、有色金属、水运、石化、电力设备等投资相关的强周期行业未来一年内基本面将继续趋向于恶化。但原材料价格的回落也会使得电力设备、机械、家电、航空、造纸等中下游行业明显受益。同时，可能出现的价格体制的变革也将明显拓展成品油、公交、燃气水务、环保等行业的利润空间。在投资回落背景下，机场、路桥、中药、饮料、景点等垄断性行业较高的景气度仍然能基本保持；轿车和电子元器件景气度在经过大幅回落之后下半年可能明显回升。由于外贸政策调整和外贸环境趋于严峻，中国传统的出口优势行业可能面临诸多贸易摩擦的冲击，而实证分析表明一旦人民币升值对相关行业的实质影响可能低于市场的普遍预期。
估值比较方法：对与投资相关的强周期性行业，我们在投资判断上重点关注行业景气度变化趋势、目前股价对周期回落的反映程度、实际盈利增长可能，以及与外部市场的估值比较；对于垄断类和稳定类行业，我们根据行业PEG水平、行业绝对与相对估值、行业基本面风险因素、全流通支付对价期望值对估值的影响程度进行评价；对普通制造业和服务业，我们主要根据行业中期景气变化、市盈率和市净率估值水平、全流通下预期下的资产价值重估等因素比较分析。
行业比较结论：通过比较分析，我们相对看好电力、路桥、机场、零售、景点、轿车、电子元器件、中药、饮料、港口等行业，相对看淡煤炭、水运、航运设备、化纤等行业，对银行、钢铁、房地产等行业持中性评级，并建议密切关注其中的银行、公交、航空、石化、造纸、通信运营等行业可能因基本面因素发生变化所带来的投资机会。(董粱、朱安平、童驯)
长江证券研究所：预计增速趋缓 关注防御性行业
今年1-5月份固定资产投资情况显示，尽管投资增速依然保持高位，但增长结构有了微妙变化。我们的担忧是，房地产固定资产投资增速已经明显回落，在近期国家加大打击房地产投机和控制投资需求后，商品房销售出现滞缓现象，部分区域甚至出现价跌量缩的局面，而这将进一步放缓房地产投资增速和我国城市化进程。同时，我国下半年外贸出口也面临着全球经济增速放缓、多边贸易摩擦加剧、美元明显走强和人民币升值压力等诸多不利影响，增速将大大低于上半年。投资和出口的双重压力将使我国经济出现增速放缓的迹象。
经济减速意味着我国重化工业从高速增长回落到平稳增长，不同行业在经济结构性调整周期(投资拉动转向消费升级)面临着不同的影响，在探讨下半年的行业投资策略时，我们考虑将行业放到上述投资品、消费品、公用事业三条产业链中进行综合分析，探讨行业的投资机会和风险因素。
一、产能扩张、需求减少--双重挤压下投资品行业难堪重负
数据分析表明，在房地产出现调控时，受影响最大的是钢铁、建材、工程机械等直接拉动产业，这些产业普遍面临大量新增产能无法消化、供过于求现象加剧、主要商品价格和企业利润大幅下滑。此外，由于房地产拉动的产业链长，其增速放缓对很多上游投资品而言，需求增长也将放缓，只不过影响会略显滞后。从5月份综合数据分析，石化产品、煤炭、有色金属等主要商品价格出现了高位见顶或下跌现象。其中，由于油价持续高企，大宗化工原材料利润率出现明显走低，行业景气高点已经显现。煤炭价格高位盘整和安全、环保成本的提升使煤炭企业利润率出现下滑，而下半年煤炭需求增速放缓的滞后影响可能出现，煤价和利润率均有向下调整的趋势。
总体而言，投资品行业在投资拉动放缓、经济景气周期调整时期受到的影响均非常显著，产能利用率、商品价格和企业利润率大幅降低是各行业比较普遍的现象，降低这些行业的资产配置比例是比较明智的战略选择，当然，我们也提示投资者注意股价超跌、产品价格上升、利润率反弹等因素会带来部分策略性投资机会。
二、回避周期、消费升级--日常消费品行业继续增长
无论是国外还是国内的经验，在特定的重化工业阶段，消费尤其是日常消费行业的波动都是非常平稳的。我们的数据分析也显示，日常消费品产业链当中的各个细分行业无论是价格指数走势还是利润率波动都与投资拉动无关，季节性和外部突发事件是其主要的影响因素。
在日常消费品产业链中，在消费升级当中受益最大，消费量、价格、利润率都有明显提升的行业有：食品行业中的高档白酒、乳制品、肉制品、旅游行业的自然景点、农业中的种子、水产养殖等。这些行业仍有利润上升空间，可以继续加大这些资产的配置比重。
三、价格管制、垄断经营--公用事业行业前景看好
在公共事业领域，由于其特殊性，往往受到政府直接干预和价格管制，产品价格大多不受经营企业控制和市场波动影响，企业利润率也比较均衡、稳定。对于这个产业链条上的行业来说，宏观调控对其影响几乎可以忽略。城市化进程的需求使公用事业领域诸多行业供给面临瓶颈压力，在需求不断扩大、商品价格有上升趋势的背景下值得我们继续看好，这之中包括供水、燃气、城市公交等行业。值得一提的是，煤电联动5月终于实施，电力行业出现的业绩拐点和对煤炭价格稳中有降的预期使我们调高其投资评级。(李兴)（来源：上海证券报）
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