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监管部门明确提出以股权分置改革为契机，实施绩差公司优化重组，清理大股东占用上市公司资金问题。而作为第一家在股改基础上解决大股东资金占用问题上市公司，郑州煤电无疑会成为后续不少公司制定股权分置改革方案时的标杆。
市场价格定价有看点
郑州煤电以定向回购方式解决大股东占款的方案与此前一些公司实施的以股抵债有根本的不同。郑州煤电保荐代表人华欧国际证券李锋对此进行了强调。他说，之前的以股抵债在股权分置状况下进行，用以抵债的非流通股的定价机制缺乏依据，以净资产作为定价基准难以反映公司的真实价值。而完成股权分置改革后，大股东原有非流通股转变为流通股，该部分股份的价值将和原有流通股一样交由市场来决定。郑州煤电方案以市场价格进行一定折让所形成的回购价格，更能真实地反映公司价值。
申银万国分析师李念表示，郑州煤电这种市场化定价方式比之前单纯地以每股净资产为定价基准更为合理。虽然煤炭行业这两年的高景气度使公司的估值水平较高，但结合其盈利能力，郑州煤电定向回购的价格水平基本公平。
定价机制仍有待完善
上海交通大学副教授李明良表示，大股东资金占用一直是中国股市的顽疾，借助股权分置改革清理大股东资金占用问题，表明了监管部门的决心，也将大大加快这一问题的解决进程。郑州煤电本身情况较典型，对后续有意在股改基础上解决大股东资金占用问题的上市公司有借鉴意义。
申银万国研究所高级经理桂浩明分析，从郑州煤电推出的方案来看，采用支付对价后定向回购、注销缩股的方式；若定向回购方案没有被股东大会通过，公司还将通过向战略投资者转让所持股份或其他方式解决资金占用问题。这个思路考虑周全，应该会被大多数公司借鉴。但从定价机制和责任追究角度来看，方案仍有值得完善之处。
首先，不论定向回购还是以股抵债，成功与否的关键点都是定价问题，只有公平、合理的定价才能保证公众投资者及其利益相关者的合法权益。定价时要尊重各方意见，不能一刀切，应采用较为市场化的定价方式。郑州煤电定价采用了以市场价格进行一定折让的定价方式，在以净资产价格定价外提供了一条新的思路。但方案制定过程中，公众投资者参与定价博弈的程度不足，仍谈不上真正的市场化定价。桂浩明认为，后续公司在股改基础上解决大股东占款问题时不必拘于某一种定价模式，不管是市场价格、净资产，或者干脆是协议价格，关键还是要对流通股股东公平，要得到各方认同。他同时指出，郑州煤电定价时仍严守每股净资产底线。但对一些资产质量低，盈利能力差的上市公司来说，是不是一定要紧扣这一静态指标值得探讨。
其次，惩罚性条款仍不充分。郑州煤电和之前的以股抵债方案中都有一定的赔偿条款，如考虑了资金占用补偿费，但都没有设立惩罚性条款和责任追究机制。大股东资金占用损害了上市公司和公众投资者利益，从民事规则上看应该追究过错方责任。解决大股东占款问题不能一抵了之，只有真正明确责任人责任，建立惩罚机制，才能从根本上解决这一问题。
作者：记者 张喜玉 周帆
（来源：上海证券报）
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