下半年经济增速趋于放缓

    在紧缩政策的影响下，钢铁、房地产等过热行业的投资增速开始放慢，随着在建项目的完工，结转项目对投资的拉动作用下降，下半年投资增速可能明显回落。另外，贸易顺差的快速增长，将加剧与贸易伙伴的贸易摩擦及人民币的升值压力，下半年净出口对中国经济的拉动作用会减弱。预计下半年国内消费仍将保持平稳增长，但难以

    合理估值产生结构性行情

    截至6月30日，A股按总股本加权平均市盈率为18.6倍，与美国股市18.5倍基本相当。如果解决股权分置时，A股流通股股东平均获得10送3的补偿，假设流通股股东手中的总市值不变，则股价相应“除权”下滑23%，届时按总股本加权平均计算的市盈率下降到13.95倍（简单估算），低于美股24.59%。总体而言，A股市场的估值已趋于合理，但由于A股的风险溢价要求高于美股，因此，我们认为A股尚未被明显低估。

    下半年市场面临总体估值水平相对合理和政策面积极支持等有利一面，但同时面临宏观经济增长放缓、周期性产业进入调整及现有A股中绩差股票继续回归的压力。因此，我们认为，下半年的A股市场存在的仅是结构性投资机会，整体市场还难以摆脱5年以前的调整格局，上证综指将在900-200点区间波动。

    在全流通预期下，从公司重置成本考量，选择具有并购价值的股票是下半年选股关键，适当把握已处于低谷行业复苏可能带来交易机会，回避受投资减速影响较大的原材料行业和投资品行业。

    股改后上市公司有并购机会

    中国A股市场融入全球经济的趋势已不可逆转，股权分置改革的推进进一步加快融合的步伐。在全流通预期下，将凸现公司的并购价值与资产重置价值，只有其资产定价和公司价值在国际开放视野下具有优势，才能抵御未来市场接轨的冲击。发生在去年的哈尔滨啤酒股权收购争夺战可以提供给我们一些借鉴。安海斯-布希国际公司与南非国际酿酒集团两家全球最大的啤酒企业，于去年展开对哈啤的股权收购之争，作为国内啤酒业排名第四、上市不到两年、此前市值不过30多亿港元的一家中型啤酒公司，安海斯-布希国际公司最终以50多亿港元代价取得哈啤已发行股份99.66%的股权，较市值多付出六成成本。安海斯-布希国际公司看中的正是中国庞大的啤酒市场及哈啤的销售渠道。我们认为，随着A股市场国际化进程加快，同样的现象也会在A股市场重现。因此，对具有核心竞争力的中国优势企业、或者具有较强的产品定价能力和稳定的盈利增长的垄断性企业以及一些民族消费品牌公司应持续关注，这些公司或拥有自然资源、特质品牌，或拥有较完善营销网络、销售渠道，这些壁垒将使这些公司具有较高的重置成本，提升公司的并购价值。这些行业多集中于交通运输（公路、港口、机场）、商业零售、银行、中华老字号品 牌（中药、酒、食品）等。

    低谷行业有复苏机会

    随着钢铁、水泥、石化、煤炭等大宗原材料价格的下跌，相关下游行业成本大幅度降低，为行业利润回升奠定了基础。其中一部分行业目前已经进入了景气的低谷，而且由于经营成本的下降，部分行业已经出现了复苏的苗头，尽管我们无法预测这些行业走出低谷的准确时间，但考虑到股价对业绩预期的敏感性和提前性，尤其是经过了1年多的恐慌性下跌之后，低谷行业的一些上市公司股价已经极具吸引力，例如电力、轿车行业，在2005年下半年应该存在交易机会。

    今年一季度，电力生产继续保持较快增长，全国发电量5449.28亿千瓦时，同比增长13%，社会用电量5505.46亿千瓦时，同比增长13.38%，主要电网用电负荷高速增长，增速均接近或超过10%。由于煤电联动于5月1日正式实施，火电机组平均上调约2分，水电机组上调4-5厘，大多数地区取消超发电价，此次电价上调的效果在下半年的体现较为明显，火电行业将逐渐走出低谷，行业拐点出现。

    建议回避“刹车”行业

    下半年投资增速将明显回落，对投资品和原材料都将带来巨大冲击。这些行业出现周期性剧烈波动的原因，一方面是投资需求增长大幅下降，另一方面是在行业利润高峰期新增的产能开始释放。今年建筑钢材和建筑玻璃的周期性影响已开始出现。考虑到前期投资过快增长的是固定成本更高的重工业，因此未来产能集中释放时的价格战会更加激烈，没有成本转移能力的工业生产企业会受到重创。