上半年业绩仍将快速增长

    1－5月煤炭全行业累计利润同比增幅为88％，略低于1－4月98％和一季度111.4％的同比增长幅度。但是相对于整个工业企业利润增幅来说，煤炭行业的利润增幅仍然比较快。

    根据我们对部分煤炭上市公司2005年上半年的业绩预测，上市公司的业绩将继续维持快速增长的势头。但是公司股票的表现却不尽如人意。5月份以来，煤炭板块股票相对于上证A股指数下跌了15％左右，绝对跌幅达到了25％左右。

    煤炭上市公司业绩与股票表现出现较大差异的主要原因是市场对煤炭行业步入周期高点的预期。这样的预期正在获得市场数据的证实。

    煤炭需求出现疲软态势

    随着去年煤炭价格快速上涨，煤炭进口迅猛增长。今年1－5月，累计进口煤炭974万吨，同比增长62％。与进口形成鲜明对比的是煤炭出口呈下降的局面。今年1－5月，累计出口煤炭3187万吨，同比下降8％。由于净出口的下滑，煤炭1－5月表观消费量增长15％，而煤炭产量增长低于表观消费量的增长，为13％左右。

    从5月份国家统计局公布的数据来看，5月份煤炭产量增长11.6％。而3－4月，由于安全生产检查的影响，煤炭产量的增长率分别为4.2％和5.4％。很显然，安全检查对煤炭生产的影响是短期的，将不影响煤炭的长期供给能力。

    尽管前5个月煤炭表观消费量的增长率高于煤炭产量的增长率，但是由于受到净出口的影响，无法真实反映煤炭的消费情况。假定生产技术在短期内保持稳定，那么通过分析下游行业的产量变化，更能清晰地认识到煤炭实际消费量的变化。由于电力行业煤炭消费量占整个煤炭消费量的50％以上，因此，分析电力行业煤炭消费量具有较好的代表性。

    前5个月，火电发电量出现了明显疲软的态势。这主要有两个因素，一是水电发电量增速比较快；另一个因素就是国家对高能耗行业的调整效果开始显现，整个电力消费量有所回落。

    随着整个经济增长速度的放缓以及宏观调控措施效果的逐步体现，我们认为，其他行业的煤炭消费需求会逐步回落。

    煤炭社会库存向上调整

    从部分电厂和港口的库存情况来看，煤炭库存在4月份的基础上进一步的向上调整。煤炭库存的向上调整有夏季用电高峰之前的储备等因素，但是部分电厂的库存显然已经超过了合理的库存水平。我们认为库存的向上调整，更多的是煤炭产能的释放以及煤炭需求回落造成的。值得注意的是，目前全社会的煤炭库存水平仍然低于合理的库存水平，需要进一步向上调整。

    由于全社会的库存水平仍然低于合理的水平，煤炭的坑口价格仍然保持强劲的上升态势。煤炭消费地价格回落主要有两个方面的原因，一是部分消费地库存比较充分，二是国家对煤炭流通缓解的整治开始初见成效。我们认为上市公司上半年的煤价相对去年同期仍然有较大的涨幅，但是这样的涨幅很难维持。根据基本面的供求分析，在今年下半年，煤炭价格可能会有超过15％的下跌空间。

    板块仍有下跌空间

    今年上半年，煤炭板块整体跌幅已经超过了20％。根据对基本面的分析，我们认为这个调整仍然没有到位，整个板块还有继续下移的空间。

    首先，目前煤炭板块的市净率大约为2.28,兖州煤业(资讯 行情 论坛)在相关市场的市净率为1.6左右，其他可比公司的平均市净率也低于目前煤炭板块的市净率水平。

    其次，本轮煤炭上市公司业绩增长贡献率最大是煤炭价格的上涨，只有很少是来自产量的上升或者公司运营水平的提高。因此，在面临煤炭价格下跌的情况下，煤炭上市公司的业绩也将面临较大压力。

    第三，我们认为宏观经济正逐步向下调整，实体经济将在2006年面临更大的压力，经营环境将弱于今年的情形。

    最后，对于煤炭行业的产能快速扩张并没有得到充分的认识。

    尽管整个板块还有调整空间，但是，部分公司的价值已经开始体现，应给予进一步关注。