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Ｎ兴业证券叶信才
股权分置试点方案出台后，有一条很清晰的逻辑思路在主导着市场的起起伏伏。这就是在市场全流通预期下股价与国际加速接轨。实际上估值水平与国际相接轨在2004年就已经开始拉开序幕，但由于股权分置的悬而未决，使得A股高估值具有一定的合理预期，因而接轨的过程变得极其漫长而困难。但在股权分置试点开始之后，全流通将成为未来的必由之路。
在熊市的市场氛围下，高估值的定价基础将不再存在，股价与国际接轨必然加速。
市盈率水平
日趋合理
目前指数已接近1000点，市场中悲观气氛弥漫。目前沪深300指数样本股的平均市盈率只有14左右，上证180平均市盈率13.67，上证50平均市盈率12.80。低于香港恒生指数样本股的水平，部分行业和公司已经具备国际比价优势。另外，市场整体的市盈率水平也已经居于合理区间。在考虑股权分置改革给流通股的补偿溢价之后，A股市场中长期的投资价值正逐步得到体现。
估值溢价超20％
股价难免回归
虽然对价方案并不能改变公司本身的投资价值，只是一种利益分配。但在国际化接轨的大趋势下，三类估值水平不同公司在股权分置试点背景下将走向不同的方向。估值水平已经与国际接轨的公司将享受额外对价的“快乐”；估值水平比国际同类公司溢价10%～20%的公司在股权分置解决之后，估值水平可与国际水平接近；而一些绩差公司或成长性下滑的30倍以上市盈率水平公司即使享受对价也仍然避免不了回归之路。
港股可比性较强
国际证券市场的参照系很多，由于经济发展水平、经济发展阶段及经济环境的不同，可比性并不强。香港证券市场是个国际化的市场，而且有不少上市公司属于沪港、深港两地上市。具有一定的比较和参考意义。目前A+H公司合计有30家。从本周三的收盘数字看，目前A+H公司中，A股股价平均相对H股仍然溢价29%左右。但有几家公司股价已开始倒挂。如海螺水泥（-14.85%）、中兴通讯（-7.82%）、鞍钢新扎（-0.96%）。但绩差公司仍然溢价许多，其中的泡沫有待释放。从A+H公司表中可以看出，A股溢价水平是与每股收益成反比的，两者相关系数达到-0.64。也就是绩优公司A股溢价越低，而绩差公司A股溢价越高。
按照前四家试点公司的对价方案看，10送3的对价基本上认为是非流通股东可以接受的一个方案。如果试点前后流通股市值不变，则估值水平可以下降23.1%(1-10/13)。则超过半数的A+H股公司将与国际水平接轨。至于与国际接轨的公司是否有投资机会，我们建议还要考虑宏观因素、行业周期因素。
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