行业周期进入冲刺阶段

    从石化行业发展的特征看，原油价格、产品需求、产能扩张等因素是决定行业发展的关键因素。综合各方面的因素看，行业已经进入了相对的高点，持续发展的空间有限。

    首先，目前逐步走高的油价对国内石化行业的负面影响已逐步显现。虽然说油价在见到60美元的高点后出现了一定的回落，但要回到2003年的30美元的水平已经很难，将长期维持在40美元以上的相对高位，这意味着石化行业的生产成本不会下降。

    其次，下游产能的集中释放将一定程度上降低产品的竞争能力。从石化行业产业链的分布特征看，下游企业由于进入壁垒较低，激烈的竞争使得成本转移能力差，降低行业的盈利预期。产能的集中释放也削弱了产品的定价权。

    第三，后端产品的需求减少也不支持产品的高价位。另外，由于2005年全球经济增长减速和宏观调控使国内经济增长明显减速，对石化产品的需求将低于预期，由供需矛盾形成的产品价格溢价将会降低。

    综合看，在高油价的背景下，新型的供求和产业分布的特征，将加速本轮石化行业景气周期提前见顶。目前看，市场的分歧主要集中在行业什么时候见顶的问题上，较为谨慎的观点已经放在了2005年下半年，存在的分歧不会改变预期的判断。

    产品不同 影响各异

    按照我们的判断，石化行业作为产业链长、产品多样化的行业，由于不同产业链阶段的供求关系存在差异，也决定了子行业的经营状况和价值判断存在较大的差异。

    具体来说，处于相对前端的产业具有一定的垄断性，也决定了较强的定价权，因此产业的景气周期较长。相对而言，处于后端的产业由于行业壁垒低，竞争无序，而产品的需求波动较大，经营压力更大。

    以近期的化工产品为例，乙烯从3月份以来，已从每吨1150美元跌到了现在的590美元，跌幅高达48%。进入5月份，PTA(精对苯二甲酸，聚酯原料)的价格从3、4月份每吨8900－9000元的均价，跌到当前的6700－6800元；乙二醇则从每吨9000-10000元的水平跌到最新6500元的水平；聚丙烯从3月份的每吨12000元跌到不足10000元；PX（对二甲苯）从3月份的每吨10000元跌至目前的8000多元。

    应该说，石化产品的价格持续下跌将在相关上市公司的随后业绩中得到反映。研究报告显示，石化行业的二季度业绩可能比预期的要低，环比有明显下降将是不争的事实，这也是周期性见顶的一个信号。

    区别对待相关公司

    结合几家具体的上市公司分析，扬子石化(资讯 行情 论坛)主营业务基本上都位于产业链上游，使公司的成本转移能力较强。因此公司的盈利受高油价的负面影响有限。公司产品主要为原料性产品，在下游产能快速扩张、原料性产品供应短缺的背景下，公司主要产品的价格有望在较长时间内维持相对高位。因此，公司的盈利受周期性影响相对较小，我们给予持有评级。

    上海石化(资讯 行情 论坛)公司的产业链仅次于控股股东中国石化(资讯 行情 论坛)，因此公司的盈利稳定性较好；另一方面，由于下游产品竞争激烈、盈利能力相对较低，导致公司业绩在本轮行业复苏周期中增长有限。在炼油产能大幅增加后，公司的炼油能力位于国内前列，基于国内成品油需求旺盛、炼油毛利有望回升的预期，公司的盈利有望保持一定的增长。公司配套的乙烯产能、PTA产能等是否能够如期扩张受制于政府宏观调控，有较大的不确定性，在一定程度上将影响公司的估值，我们给予观望评级。

    中国石化上下游一体化使公司抵抗行业周期带来的盈利波动风险大大降低，同时对下游资产的整合有利于提高公司的经营效率。在国内成品油定价逐步市场化的过程中，持续的成品油需求增长以及可以期待的炼油毛利率提高，下游业务优势明显的中国石化将因此受益，我们维持持有评级。