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经过开春以来两个多月的高位宽幅震荡，5月份铜市场终于迎来了本轮牛市上涨行情以来最大级别的调整，2004年10月、12月和2005年1月铜市场的三次大跌，曾经给了战略性做空期铜的投资者们从甜蜜到苦涩的回忆，几次的绝地反击不仅将跌幅全部扳回而且均创造了新高，历史会否再一次重演？熊市真的来了吗？
对铜市场跨年度的牛市行情就此终结的结论为时尚早，较有力度的中级调整行情更有
可能
一、维持牛市大趋势的三个要点
1、全球经济增长情况良好，这是铜等金属市场维持健康基本面的基础。
作为重要的工业原材料，铜消费与全球经济增长之间存在着极高的正相关性。了解世界主要经济体的增长情况，能帮助我们从宏观角度判断铜的需求，因为仅中国、美国和日本所消费的铜就占世界消费总量的44％。
对于2005年全球经济增长的状况，世界权威组织均给出了良好的增长预测。例如，国际货币基金组织（IMF）预测，2005年世界经济将增长4.3%，呈现逐渐减缓的态势；世界银行将对2005年世界经济增长预测值定格为2.9%，这是国际机构中预测经济增长幅度最低的。这些权威机构对经济增长的预测值虽有差异，但对各大经济体增长情况大致的判断相当。所以可以看出，虽然面临全球紧缩的货币政策，较高的原油价格等不利因素可能放缓全球经济增长率，但纵观全球，并没有哪个重要的经济体出现衰退。
2、铜市场的基本面仍然偏紧，但正在积极改善，今年供需状况将逐步过渡为“紧”平衡。
根据国际铜研究小组的数据，铜市场在2005年头两个月已经出现小量的过剩，世界铜用量年比下降了5.3%，精铜产量年比上升了4.6%。供需平衡记录相当接近这段时间报告库存的变化。但国际铜研究小组测算的“用量”主要是以表面消费(产量加进口减出口并对报告库存进行调整后)为基础的。
英国商品研究局（CRU）则认为随着需求下降，下半年市场将出现过剩，并预测2005年全球过剩量为5.2万吨。
在国际铜业研究组织(ICSG)公布，2005年1-2月全球精铜产量过剩2.4万吨，去年同期为短缺23.6万吨，截至2月底的精铜报告库存总量较2004年底时增加4.5万吨。供过于求反映全球精铜用量处于低水平，2005年1-2月用量较去年同期下降5.3%，就供给面来说，1-2月铜矿产量较去年同期增加8.1%，1-2月原生精铜产量较去年同期增加了5%(来自铜废料的)再生精铜产量增加了2.1%，从而使得精铜总产量较上年同期增加4.6%。而全球产能利用率虽然有所提升至86.6%，但仍不属于极高水平。
总之，供需正在朝平衡方向转变，目前低库存和供应缺口仍支撑铜价保持在一定的高度，且目前支撑铜价的这个因素并未出现实质性的变化。
3、期铜市场逆价差的格局并未扭转。
尽管5月以来国际国内铜价出现了较大幅度的回调，但LME、COMEX以及上海期铜都仍然呈现逆价差的格局，低库存和现货供应紧张导致的现货高升水，成为逆价差结构强有力的支持因素，这巨大的逆价差结构也仍作为典型的牛市特征之一。可以借鉴的是1994、1995的铜市行情，当时就是在市场逆价差渐渐消退之后，市场趋势才出现真正的逆转。
二、促发并引导市场较大级别调整的要素
1、美元中期上涨基本确立。
美元的止跌回稳乃至重新走强已经具备了深刻的经济基础以及短期的催化剂。从经济基础而言，美元的贬值是以不动摇美元在国际市场储备地位为前提的，是以其他经济体仍能够承受为前提的，美元的贬值不是无限的，如果美元继续贬值推动美国出口增加的代价是美元最终丧失国际主流货币地位的话，美国政府是绝对不会坐视不管的。此外，货币终究将反映一国的经济情况，从目前的经济数据看，美国仍然是三大经济体中增长最强劲的，也是最稳定的，美元大幅贬值的动力已经衰竭。在不改变美元地位的前提下，这次在80以下见底的可能性是很大的，从技术上看，近期美元指数能够有效突破了85.54的颈线位置，大双底的形态已经形成，美元中期上涨趋势基本确定。
2、基金在铜市场持仓转为中性。
5月以来国际市场商品期货出现大跌，反映整个大宗商品价格走势的美国商品研究局期货价格指数(CRB)向下跌破300点，5月13日，该指数最低至292.82点。在此过程中，前期大举进入商品期货的基金纷纷平仓多单，并开始做多美元，美元的强劲反弹是商品基金从商品转向美元多头的主要原因。
5月11日至13日的3个交易日内，美元出现大幅反弹，美元指数先后突破85点、86点。在美元指数反弹的过程中，囤积在大宗商品市场中的基金纷纷减持其净多单。而同时，基金做多美元的迹象十分明显。
美国商品期货交易管理委员会(CFTC)的持仓报告数据显示，3月中旬COMEX期铜基金净多单为3.6万手，而截至5月24日当周基金铜净多单仅为3000多手。
美元的不断升值以及LME现货/3个月升水的不断缩减，使得从中分别获得对冲和展期收益的对冲基金及指数基金失去了获利的基础，从而纷纷撤离。
3、国内现货铜供应紧张局面将随进口增加而缓解。
在国际铜市出现止跌回稳反弹的同时，5月下旬国内铜市出现了现货升水明显缩减的异常情况。
市场预期，随着进口铜到货量的增加，供应紧张的局面将明显转变。5月长假之后的5月9日、10日，进口铜在上海现货销售，最大可以获得每吨3500元以上的价差。
这一状况导致精铜进口兴趣激增，市场预计大量的订货将在5月底和6月份集中到港，如果除去正常的贸易进口量，融资和套利性质进口的规模可能比平时高出3万至5万吨。有业内人士估计，5月底6月初将有高达5万-10万吨的进口铜集中到岸。也有预测6月份国内铜进口数量将达到15万吨水平。
供应面的另一重要消息是，有报道称国储局本月中向市场投放了1万至1.2万吨储备铜源。无论国储释铜是出于平抑铜价或调节市场供求关系的目的，客观上都会起到了增加短期市场供应、缓解供给紧张矛盾的效果。
三、6月份操作建议
技术图形上看,铜市已步入阶段性熊市，反弹后继续震荡回落或维持弱势可能成为相当一段时间的主流。
LME3月铜在3130～3300美元箱体间横向整理了近3个月，终于难以维持高价，于5月12日跌破箱体下沿3130美元形成向下突破走势。从浪形结构分析，铜市牛市大三浪已然完成，接下来将步入大四浪调整，因此2960美元位将难以守住会被击穿。一旦2650美元位也难以支撑的话，后市将考验2500美元。沪铜远月极限低位亦可能见21000元/吨。
鉴于以上各方面因素的分析，以及对市场上不确定因素的考虑。我们认为，美元汇率变化仍将对铜价趋势起到重要的作用。趋势上我们认为美元的反弹回升应该是一波中级行情，而铜市场同样也正经历着一波较大级别的调整。虽然低库存还可能会给铜市带来宽幅振荡，但将难以改变阶段性下跌的趋势。
配合技术角度的分析，我们认为铜价在淡季来临之际重上3150美元以上的难度较大，但市场逆价差结构却又增加了空头操作的难度。所以逢反弹沽空，必须抓好极佳的点位建仓，毕竟持有空单每天都将支付数十元的贴水成本。所以，我们仍不赞成下跌过程中追空或“战略性抛空”。
此外，特别值得注意的沪铜7月的持仓。5月合约摘盘之后，市场交易重心一直没有及时往后续合约转移。7月合约一直是持仓最大且成交最为活跃的合约。5月的最后几个交易日，仍可以见到7月合约的增仓现象。所以，应该警惕的是，随着时间的推移，一旦短时间无法有效组织货源交割，沪铜7月合约也同样存在被挤仓的风险。
（本稿由上海中期期货经纪公司研究发展部提供）
《国际金融报》 (2005年06月02日 第七版)
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