投资要点:

    ◇ 根据国家统计局数据截至2005年4月底,医药制造业总收入1136亿元,利润总额98.1亿元,同比分别增长22.3%和20.5%,成本共755亿元,同比上升25.0%。最近几个月来化学原料制造业因成本上升过快导致利润增长较为缓慢外, 其他几个子行业收入和利润呈现快速发展的良好态势,使全行业利润增长率达到20%以上的高增长,充分说明朝阳 产业在经济快速增长期的优秀盈利能力。

    ◇ 为逐步改革减低药价,近期发改委价格司对化学药成本核算已经完成,并对降价方案定稿讨论,降价品种主要是高价抗生素,市场预期该方案有望于6月份公布,品种的降幅平均高达60%以上,但对外资企业考虑其国外研究开发的成本,对它的专利药降价20%,外资企业的非专利药降价25%左右。国家基本思路是先从抗生素开始降价,然后是其他化学药和中成药,所以未来大多数药品都面临降价的可能,而定价偏低、资源紧缺的中成药品种价格必定上移,医药企业发展方向是资源和优势将越来越向研发和销售出众的大型企业集中。

    ◇ 一季度医药板块的走势基本上与大盘相仿,但防御性很强的中药板块在弱市中表现良好。从2004 年底以来中药板块指数上涨5.13%,相对于大盘的超额收益率高达10.6%。

    ◇ 2004年初以后,一方面由于行业优秀公司稳健增长降低了市盈率；另一方面更重要的是在熊市中机构开始追捧朝阳的医药行业,整体行业估值大约是20倍,明显高于其他一般产业。以上两个因素使优秀医药股的投资回报显著高于一般公司。

    药品降价的预期

    药价虚高一直是困扰我国医疗行业、老百姓意见很大的体制性问题,未来的改革方向是大幅度提高医疗服务费用,取消或降低医院对药品的差价利润,使医院的效益来自医疗服务而不是买药,根本上杜绝药价虚高。

    未来医药降价对不同子行业的影响分析如下:

    医药商业:2004 年大规模的药品降价将会在2005 年继续进行,医药企业的利润将会继续被压缩。这意味着药品流通企业将会步履维艰,全行业亏损将无法避免。

    化学药品制剂制造:化学药品生产企业也将面临药品降价的巨大冲击,特别是生产普药等没有科技含量的药品生产企业。因为这些药品的需求大,生产厂家众多,竞争激烈,药品降价的继续进行无疑对这些企业是雪上加霜,普通制剂厂受到冲击将仅次于医药流通企业。

    对于少数例如恒瑞制药公司由于储备大量新品种,受到降价压力小些,利润增长率可能会因此降低,具体影响难以估计,要看主要品种降价的幅度,但总体保持业绩增长应无困难,对未来预测应持谨慎态度。

    生物、生化制品制造:由于本行业同化学药品生产企业类似有科技含量低,生产厂家众多,竞争激烈等特点,所以普通生物制品公司降价压力也不小。但对疫苗制造商由于其价格受国家控制,本来定价偏低,所以不大可能明显降价,因此对天坛生物(资讯 行情 论坛)的影响很小,其他公司看具体品种而定。

    中成药制造:国家对中药降价对进入《医保目录》的品种影响显然不利,所以一般中药企业盈利将受到冲击。对于独家生产的历史悠久的品牌中成药,由于有单独定价权和独家的垄断优势,医院招标时价格基本无竞争,所以除非国家明令某独家品种降低零售价格,一般基本负面影响不大。对非处方药、没有进入医保的片仔癀(资讯 行情 论坛)影响很小,对进入医保的如东阿阿胶(资讯 行情 论坛)、同仁堂(资讯 行情 论坛)、天士力(资讯 行情 论坛)等会享受优质优价,受影响较小。

    医药股的估值水平

    当前中国股市面临股权分置的根本性变革,如何在股权分置条件下实现同国际接轨的医药股票估值是投资者必须面对的新课题。投资学理论表明公司绝对投资价值是公司未来续存期盈利贴现得到的现值即DFC公式,但预计公司未来几十年盈利是不可能的。

    因此实际中采用和同行业公司相对比较PE的方法。当前业绩优秀的医药公司如同仁堂、片仔癀等动态PE约20倍,但是我们注意到同样具备长期可持续稳定地增长的交通运输行业的机场、港口和食品行业的绩优公司的动态PE约15倍, 那么采用相对估值的方法医药股票较高的20倍PE是否能站得住脚是个疑问。考虑未来医药股的降价压力,因此对当前医药股的估值持谨慎态度,需要注意医药股潜在的风险。

    最后,由于股权分置即将解决,如果业绩优秀的医药公司采用10送5-7股的方案,那末除权后的动态PE是13-11倍左右,考虑到香港市场的中药股票如同仁堂、神威药业的动态PE是10-11倍,基本实现了同国际股价接轨的历史性转折。

    从投资学理论讲,业绩优秀的医药公司具备一定的成长性,10-12倍PE相应可以给股东带来年均10%以上回报,从而具备绝对投资价值。