在原油价格持续下跌的过程中，燃料油价格明显表现得要抗跌。尽管如此，我们认为后期在原油价格继续下跌的背景下，无论是新加坡燃料油还是国内燃料油价将以退二进一的方式演绎价格回归行情。

    原油跌势未完

    全球原油库存的快速增加让价格不断承压滑落，乃至前期一度极端看好原油价格的投机资金不断撤离曾使他们获利丰厚的原油期货市场。同时，美元的走稳并突破前期的重要阻力位使基金离场多了一份理由。

    美国商业原油库存是原油价格的重要指标，其与原油价格的负相关性是明显的，如图1所示。美国原油库存自去年中跌至2.7亿桶以下后开始不断增加，2005年以来，库存的增加得以持续，并且增加的幅度也很大。至上周时，库存已增加至3.3亿桶以上，绝对库存数量达到了1999年下半年以来的最高值。在过去的20年里，美国原油的平均库存约在3.22亿桶的水平，目前的库存水平已经在平均水平之上，库存对价格的压制作用非常明显。

    库存的增加主要有两方面的原因，一方面是OPEC产量的增加，另一方面则因为目前炼厂的开工率一直不高。OPEC自5月1日起的增产使全球原油的供应增加，过量的供应表现为全球原油库存的增加，也表现在美国库存的增加上。进入二季度后，随着北半球寒冷季节的过去，取暖油的用量开始减少，新的汽油消费高峰没有到来。

    综合来看，由于今年的夏天推迟到来，使得石油的消费高峰也迟迟不到，就中短期来看，OPEC削减产量的可能性较小，炼厂的开工率也难以大幅提高，因此，库存的增加仍可能继续。在库存增加，美元反弹和基金离场的共同作用下，原油下跌的趋势仍未改变。

    新加坡价格被高估

    原油的下跌和新加坡的强势形成了5月行情的一个显著特点。造成新加坡价格强于原油的主要原因有三点，其一，新加坡现货资源紧张。其中又以符合中国需求的货物更为短缺，整个5月到达新加坡的货物数量明显少于以前。其二，广东省对燃油电厂实施补贴，总补贴金额为16亿。高油价使很多发电厂不愿开工，补贴发放之后，虽然无法彻底解决电厂的亏损问题，但至少可以缓解燃眉之急。其三，新加坡市场存在操纵行为。由于中国的很多货物集中在5月份计价，这种情况使新加坡的大油商刻意抬高油价，从而获取自己利益的最大化。

    但从图2可以看出，相对于原油的价格，新加坡价格显然被高估了，这中间既有市场的因素，也有非市场的因素。随着时间的推进，两者都将发生改变。对于现货供应紧张的情况，在炼厂检修进入尾声之后，欧洲的套利船货将进入新加坡，而且传闻在路上的船货数量也不少，因此，现货供应紧张的局面有望缓解。对于市场操纵的情况，在5月计价结束之后，操纵的动机也将退去。总体而言，新加坡价格存在补跌的可能性偏大。

    燃料油将震荡下跌

    国内期货价格近期表现强劲，支撑价格上涨的最大动力为现货的紧张。国内实际现货成交价格多集中在2750-2800之间，并且，整个5月份到达黄埔的船货数量将不足100万吨。虽然价格的高企抑制了燃料油的消费，但到货的减少还是有力地支撑了价格的强势。

    虽然原油价格可能将维持弱势，同时新加坡价格存在补跌的可能，但预计国内燃料油价格出现持续暴跌的可能性偏小，倒是价格出现退二进一的可能性较大。退二的原因在于周边市场的下跌给交易者造成巨大的心理压力，因此价格短期出现恐慌性下跌的可能性较大，进一的原因在于现货的紧张及需求高峰的即将到来将使现货价格表现出极大的抗跌性。期货的价格因此仍将出现反复。

    综合而言，目前价格的强势只是暂时的，在影响目前价格的因素消失之后，价格将踏上回归之路，但下跌的过程会很复杂。