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在一个资金仍然十分宽裕的市场上，机构却仍然频频借钱。自3月份起，银行间债券市场就出现了这样一个奇特的现象，一方面市场闲资不断增多，另一方面质押式回购量连续呈现强劲攀升的势头，并于4月份创出历史新高。这一反常的行为预示债券市场套做再度开始成风，其引发的市场风险不容忽视。
单月回购超万亿大关
今年3月，由于央行下调超额存款准备金利率，使得大量闲资挤向银行间债券市场，令原本宽裕的资金面更加趋宽松。然而，与此同时，银行间债券市场质押式回购的交易量却不降反升，纷纷超越万亿大关。
仅3月份当月就跃升至1.14万亿元，到了4月份则达创下了1.3万亿元的历史最高记录。同时，这一数字比今年一月份增加了约4800亿，意味着在短短的三个月内，单月回购量就猛增了60%。
套做是主流
回购交易量增长意味市场整体对资金的需求量在上升。那么，在一个原本为寻找资金投向而犯愁的市场上，机构为何还频频热衷于借钱呢？
既然借了钱，就得寻找投向。业内资深人士分析认为，从以往情况看，机构通过回购融入资金有两个投向：一是同业存款，二是进行放大套做。由于超额存款准备金利率下调，银行同业存款利率也随之下降，获利空间不大。因此，融入资金的去向主要为进行债券套做，即通过用回购融入的资金买入债券，套取债券与资金成本之间的利差收益。
从套做的空间上看，尽管与年初相比，目前债券市场的绝对收益率出现大幅度下降，但是由于市场的资金成本降速更快，因此机构套利空间仍然相当可观。例如在3、4两个月中。一年期央行票据收益率下降了30%，但是7天回购利率的降幅则达到了35%。以4月份当月情况来看，7天回购与一年期央行票据的利差大约在70至80个基点之间，与下调超额存款准备金利率之前几乎大体相当。
一个值得关注的现象是。在4月份当月，1天回购的交易量首次超过7天，成为银行间回购市场头号交易品种。业内人士认为，这从侧面更突显出市场的套利行为。因为，与7天回购相比，1天回购的融资成本更低，机构进行套利的点差可扩大至80个基点以上。
此外，与回购量上升相伴的是，银行间的现券交易量也出现大幅攀升。3月份和4月份的交易量分别达到了4500亿元以上，比今年一月份猛增约50%。
风险不容低估
在目前资金宽松、融资成本相对较低的市况下，套做显然是机构寻求利益最大化的选择的结果。但是套做并非没有风险，因为一旦资金成本上升，加之资金供应结构发生变化，套做机构将立即面临流动性风险，而且这在2003年和2004年债市下跌的过程中，已经得到过验证。
应引起重视的是，目前整个债券市场的资金供给已经呈现出集中化的趋势。突出表现为，四大国有商业银行和股份制商业银行在整个市场资金供应链中的占有率迅速攀升。4月份，四家国有商业银行和股份制商业银行在逆回购中的占比攀升至86.14%，比3月份增加了10个百分点。尤其是四家国有商业银行自今年以来一直呈现持续上升之势，在目前资金供应量占了近六成。
回购量大幅增长、资金供应集中度上升的现象表明，在银行体系中大部分富裕资金只是集中在少数机构手中，其余机构手中的闲置资金并非表面上那样宽松。
而这种维系在少数几家机构上的资金供给结构也进一步说明目前债券市场极容易受到外界不确定因素的影响。如果一旦债券市场的扩容压力加大，或者货币政策出现新的变动，则市场资金供给的稳定性必将受到影响，套做机构将再度面临平仓的压力。
作者：记者 秦宏
（来源：上海证券报）
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