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美国是市场经济和金融体系最发达的国家，其政府管理的联邦老年、遗属和伤残人信托保险基金（Ｆｅｄｅｒａｌ Ｏｌｄ－ＡｇｅａｎｄＳｕｒｖｉｖｏｒｓ Ｉｎｓｕｒａｎｃｅ ａｎｄ Ｄｉｓａｂｉｌｉｔｙ ＩｎｓｕｒａｎｃｅＴｒｕｓｔＦｕｎｄｓ，英文简称ＯＡＳＤＩ，一般简称为联邦社保基金）已经设立60多年，其资产几乎全部都是国债，根据2005年3月23日公布的年度报告，其资产总额高达16870亿美元。过去我国的学界、资本市场业界人士所说的美国养老基金投资股票，其实都是个人养老金部分，政府管理的联邦社保基金
ＯＡＳＤＩ一直到今天都没有买过一分钱的股票。中国的全国社会保障基金理事会（ＮａｔｉｏｎａｌＣｏｕｎｃｉｌｆｏｒ Ｓｏｃｉａｌ ＳｅｃｕｒｉｔｙＦｕｎｄ简称ＳＳＦ）刚刚成立5年，总资产仅1300亿元人民币，但已经开始投资股票。尽管二者的历史、资产数量相差甚远，但既然都作为中央（联邦）政府的社保基金，美国的联邦社保基金还是可以为中国提供一个建立健全中央社保基金体系的重要参照。
胡继晔
美国联邦社保基金的特点
1935年美国国会通过了《社会保障法案》（Ｔｈｅ ＳｏｃｉａｌＳｅｃｕｒｉｔｙＡｃｔ），这是美国历史上第一部完整的社会保障法律。1946年在政府序列中正式设立社会保障署，1954年社会保障的覆盖范围由一般雇员扩大到自雇人员如律师、会计师等，1956年社会保障征税范围再次扩大到军职人员和其他自谋职业者，1983年社会保障的参与范围更进一步扩大，开始包括1983年以后雇佣的所有联邦政府雇员、非营利组织雇员。1984年一般雇员和自雇人员的社会保障税率水平开始统一，自1990年起社会保障税率增加到工薪收入的12．4％并延续至今。联邦社保基金支撑着美国老年人生活的大半边天，越是低收入的老人越依赖政府的社保基金，甚至连美国人最重要的身份证号码又称“社会保障号码”，可见社会保障对于每一个普通美国人是多么重要。
根据2005年3月23日联邦老年、遗属和伤残人信托保险基金理事会（Ｂｏａｒｄ ｏｆ Ｔｒｕｓｔｅｅｓ，ＦｅｄｅｒａｌＯｌｄ－Ａｇｅ ａｎｄ Ｓｕｒｖｉｖｏｒｓ Ｉｎｓｕｒａｎｃｅ ａｎｄ Ｄｉｓａｂｉｌｉｔｙ ＩｎｓｕｒａｎｃｅＴｒｕｓｔＦｕｎｄｓ）向国会众参两院提交的其历史上第65个年度报告，到2004年底，ＯＡＳＤＩ的覆盖面已经达到1．57亿人，几乎包括了所有成年公民。有4800万人领取ＯＡＳＤＩ基金，全年支出金额为4930亿美元。当年联邦社保基金的收入为6580亿美元，总资产达到16870亿美元。ＯＡＳＤＩ的信托人（理事）共有6名，他们分别是：财政部长、劳工部长、卫生署长、社会保障署长，以及另外两名由总统特别指定的公众信托人。该基金理事会每年都要直接向国会报告，不仅仅汇报基金的收支结余情况，还提出短期（10年内）和长期（75年内）基金的状况预测。根据短期预测报告，在今后10年内ＯＡＳＤＩ资产都是增加的，到2014年底可达36970亿美元，相当于支出的4．17倍。从长期来看，由于在2010－2030年之间历史上著名的“婴儿潮”时期（1950－1970）出生的公民将逐步退休，同时随着预期寿命的增加，社保基金支出也随之增加。在2017年，社保基金支出和工薪税收入持平，此后开始“吃老本”，直到2041年社保基金的历年积累全部耗尽。ＯＡＳＤＩ的支出在2004年占ＧＤＰ的4．3％，到2030年就上升到占ＧＤＰ的6．1％，到2079年将上升到占ＧＤＰ的6．4％。由此可见，社会保障支出的大幅增长将削弱美国经济的竞争力，政府将不得不背上沉重的负担。
造成这种结果的原因主要在于其现行法律框架内的投资策略，因为《社会保障法案》对联邦社保基金（ＯＡＳＤＩ）投资的规定是：只能投资于美国政府对其本息均予以担保的“孽息型有价证券”。根据该法律规定，截止2004底，ＯＡＳＤＩ全年的投资收益率为6．0％，资产均为年利率从3．5％－－9．25％的历年特种国债和公债有价证券，没有一分钱的股票资产。
由于是现收现付制的，美国联邦社保基金的可持续性主要是靠不断上升的缴费率来支撑，从1939年开始的2％逐步增加到现在的12．4％，到2030年需要上升到16．83％，到2078年需要上升到19．29％，才能收付平衡。对此，美国学术界和政界的看法基本是一致的：“狼就睡在身边”，即联邦社保基金（ＯＡＳＤＩ）早晚要枯竭。为研究解决此问题，美国经济研究局主席、哈佛大学的马丁·费尔德斯坦教授通过对历史上美国股票和债券市场统计结果发现：二战以后自1946－1995的50年间，扣除通货膨胀因素后，投资于美国标准普尔500种股票的年均收益率为7％左右，投资于债券的年均收益率为3．3％。如果今后该收益率保持不变，将联邦社保基金的60％投资于股票，40％投资于债券，该投资组合的年收益率可以达到5．9％。以此数据为基础，目前工作着的一代人只需要将其工资的3．1％计入其个人账户，未来67岁时退休获得的退休金就可以与目前美国占工资总额12．4％的ＯＡＳＤＩ基金所获得退休金相等。
与这些学术研究相呼应，2001年5月上任伊始的小布什总统宣布正式成立由民主、共和两党成员各8名组成的“加强社会保障总统委员会”，旨在研究和提出具体意见，以保护老一代的社会保障，为新一代建立福祉。该委员会于2001年底向总统提交了《总统委员会报告》，认为建立个人账户是观念上的进步，思维上的变革，行为上的革命；建立个人账户的缴费确定型的积累制可以使人们拥有一笔资产，而目前待遇确定型的现收现付制ＯＡＳＤＩ基金所提供的仅是一个权利，因此个人账户更有保证，更为安全可靠。《总统委员会报告》的发表将本来已经持续了多年关于私有化的大辩论推向了顶点。支持私有化的“改革派”和维持现状的“反对派”针锋相对，尤其后者对“布什报告”进行了强烈批评，十分怀疑21世纪的股市回报率能否可以按过去的年均7％予以预测，因为这是该报告立论的重要基础，而历史并不会简单重复。也有的人认为社会保障制度本身就是一项公共政策，目前联邦社保基金仅仅投资国债的投资方式是适当的，如果改革为个人账户体制，将为私营企业的基金经理带来额外的运营机会，有悖社保基金政策的公共性。
这场辩论延续到了2004年的总统竞选，现任总统、共和党人布什继续发挥了《总统委员会报告》的改革论点，认为应该部分实施ＯＡＳＤＩ的投资方式改革，即以个人账户的形式购买股票。而民主党人候选人克里则坚决反对“社会保障私有化”的说法，并威胁要抗争到底。社会保障制度改革已经成为美国总统竞选中最重要的国内经济政策话题之一，政府运营的联邦社保基金购买股票估计还有相当漫长的路要走。
中国的全国社保基金（ＳＳＦ）和美国的联邦社保基金（ＯＡＳＤＩ）的比较
从性质和组成上看，中国的全国社会保障基金理事会与美国的社保基金ＯＡＳＤＩ有某些相似之处：二者都是中央（联邦）政府设立的国家级社保基金，美国ＯＡＳＤＩ的首席信托人是现任财政部长，中国的ＳＳＦ理事同样来自财政部、劳动和社会保障部等政府有关部门，两任理事长也都曾经是财政部长。但在历史、资金来源、资产数量上不可同日而语：从历史来看，美国自1939年开始正式征收社会保障税以来ＯＡＳＤＩ已经存在60多年，中国社保基金理事会仅仅成立5年；从来源看，美国靠强制性的社会保障税措施来确保资金来源，且可以进行中长期的精算，而中国社保基金理事会的主要资金来源是财政拨款，国内国有股减持收入实际上已于2001年10月停止，彩票收入有限，2003年全年彩票发行收入仅69亿元，因此缺乏可以预见的收入渠道；从资产数量看，全国社保基金理事会2003年底资产为1325．01亿元亿元，占中国当年ＧＤＰ的1．2％，而美国联邦社保基金2003年底的总资产达到15308亿美元，资产占美国当年ＧＤＰ的13％左右。
尽管二者相差甚远，但既然都作为中央（联邦）政府的社保基金，其取向都应以公共政策为主，其投资行为不仅仅是理事会自己的事，更要符合最广大公众的利益，具体地讲，其投资行为应得到国家最高权力机关的授权。美国ＯＡＳＤＩ有投资限制的法律，其理事会每年向国会报告，中国的社保基金投资管理暂行办法还只是政府规定，应该通过全国人大制定相关的法律，同时像每年的全国人民代表大会全体会议上财政部长都要进行报告一样，社保基金理事长也应该向人大报告，通过人大代表的审议、监督，以确保其符合公共利益。
从资金来源的角度来看，政府应在强化社会保障费征缴的基础上，研究开征社会保障税，以确保社会保障制度的正常运行，因为目前的财政拨款毕竟不是制度性的资金来源。美国已经开征社会保障税60多年，税款统一由ＯＡＳＤＩ管理、运营，中国何时开征社会保障税、由谁管理、如何管理，目前尚属未知，如果借鉴美国模式，至少中央政府社会保障税税收的这一部分应该由全国社保基金理事会管理、运营。但在开征社会保障税、税额如何划分中央和地方之前，尚未开始进行的国有股股权划拨是充实社保基金资产的切实选择。
从资金管理的角度来看，尽管美国是一个金融高度发达和开放的国家，但在社会保障基金结余投资管理上，美国联邦政府仍然奉行保守的政策，明确规定社会保障基金结余只能购买政府债券。因此，中国的社保基金投资股票必须树立强烈的风险意识。由于中国证券市场不但存在着其他市场经济国家所普遍存在的一般风险，而且还面临着转轨经济国家特有的证券市场失效的系统性风险。政府应该考虑发行像美国专供ＯＡＳＤＩ投资的特种国债，通过发行专供社保基金投资的特种国债来防范股票市场的系统性风险。这样，社保基金一方面为积极的财政政策做贡献，另一方面也获得了稳定的投资回报，减少投资股票可能存在的系统风险。
从投资运营的角度来看，美国的联邦社保基金ＯＡＳＤＩ至今仍然没有投资股票，即使将来投资股票也会引入个人账户体制，进行产权明晰化，以期把作为资产所有者的缴费者个人和作为投资管理者的国家二者之间将潜在的投资风险与收益以法律的形式固定下来，不留后遗症。中国的全国社保基金ＳＳＦ已经作为机构投资者进入了股票市场，效果如何还需要观察。
全国社保基金（ＳＳＦ）的
投资模式建议
考虑到国家社保基金政策的公共性质，中央政府所拥有社保基金只能以购买政府债券为主，否则，在资本市场上，作为机构投资者“巨无霸”的中央政府，如同一方鱼池中的一条巨型鲨鱼，必将翻江倒海，这也是美国联邦社保基金（ＯＡＳＤＩ）60多年不入市的重要原因。
据统计，迄今为止，在大约10个中央公共养老基金入市的国家中大约只有3个绩效表现良好：在整个80年代这三个国家的年回报率依次为马来西亚（4．6％）、新加坡（3．0％）和印度（0．3％）；其他7个国家均为负值的收益率：秘鲁（－37．4％）、土耳其（－23．8％）、赞比亚（－23．4％）、委内瑞拉（－15．3％）、埃及（－15．3％）、厄瓜多尔（－11．7％）、肯尼亚（－3．8％）。而同期私人养老金计划则呈现出较好的回报率，形成了巨大的反差：智利为9．2％、英国8．8％、美国8．0％、荷兰6．7％。世界银行的专家分析认为：上述7个国家除了在股票市场上失利以外，官僚腐败行为也曾吞食了大量的养老基金资产，这个巨大的缺口将成为工人的“隐形税收”，因为政府控制型的基金最终采取的弥补办法不是提高缴费比率就是削减津贴的标准。由此看来，社保基金投资运营所涉及的公共政策问题非常突出。
也正是基于这样的原因，我国的《全国社会保障基金投资管理暂行办法》第三十一条规定：社保基金建立的初始阶段，减持国有股所获资金以外的中央预算拨款仅限投资于银行存款和国债，不能用于购买股票，用于购买股票的资金主要是在国内外股票市场减持国有股所拨入的资金。由于减持国有股所得资金非常有限（根据有关资料统计，国内股市部分仅23亿元），而实际上根据有关统计，到2004年底前进入股市的全国社保基金已经有600亿元。
存在的就是合理的。由于中美国情的不同，既然我国的全国社保基金已经开始投资股票了，比美国的联邦社保基金更早进入了股票市场，那么多大的比例合适呢？按照《全国社会保障基金投资管理暂行办法》的规定，全国社保基金用于证券投资基金、股票投资的比例最高为40％，应该说这一比例比较高，而且没有任何理论上的依据。由于中国的资本市场起步较晚，按照笔者对1993－2004年这12年间中国股票、国债和银行存款三种金融工具收益和风险的定量计算和投资组合测算，当投资组合中股票比例在30％以下时，其风险（以收益率标准差作为度量）在10％以下。如果以美国50年间所罗门兄弟ＡＡＡ级债券的收益率标准差10．4％作为参考标准，可以认为在投资组合中股票比例在30％以下时是相对安全的。
因此，考虑到中国社保基金进入股票市场是循序渐进的，亦即从较低的比例逐步增加，可以这样认为：随着调整投资组合中投资于股票市场的比例逐步上升到30％，投资组合的标准差均在10％以下，这一风险水平是可以接受的。投资于上市公司这样中国优秀企业的代表群体，可以分享经济发展带来的成果，提高社保基金的收益率，为未来的保障对象提供较高的回报。同时，中国社保基金投资股票的比例在可以预见的将来应该限制在30％以下（而非40％），以防范新兴市场的不稳定性所带来的潜在风险，确保社保基金的安全。这个30％是以上证综合指数为标准计算的，其中包含了Ｂ股、国有股和一般法人股。而按照中国证监会的统计资料，到2004年11月底，中国上市公司总市值为39458．96亿元，流通市值仅为12532．42亿元。也就是说，只有不到1／3的股份是流通股。如果完全按照指数投资的方法，投资流通股（包括Ｂ股）最多也就占社保基金总资产的10％，其余20％应该投资非流通股，即社保基金完全可以参与受让非流通的国有股和法人股，作为长期投资。
（作者单位：中国社会科学院研究生院）
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