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聚焦《证券法》修改草案
内幕交易，又称知情交易、内部人交易，是指证券市场上的有关人员以其特殊的地位、身份，以及基于合同、职业关系或通过不正当途径，获悉尚未公开并足以对证券市场行情产生重大影响的有关信息，进而直接或间接利用该信息进行证券交易活动，以期获利免损的证券欺诈行为。
此次《证券法》(修订草案)第70条规定：内幕交易给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。然而，立法上确立了内幕交易的民事责任，并非就意味着受到损失的投资者当然地可以依据该项规定得到赔偿。一般认为，内幕交易民事责任主要是由内幕交易者、内幕信息、内幕交易行为、损害事实、内幕交易行为与损害事实之间的因果关系等要件构成的，也就是说，投资者必须证明这些事项全部存在，才能够得到法律的支持而获得赔偿。
下面我们具体谈谈这些民事责任构成要件的内容，并分析一下投资者应当如何证明其成立。
一、内幕交易者的认定
《证券法》第68条规定的七类知情人员即为法定内幕人员；对其他内幕人员的规定则出现在《证券法》第70条，即所称的非法获取内幕信息的其他人员。此次修订草案将法定内幕人员中的第二类持有公司百分之五以上股份的股东修改为持有、控制公司百分之五以上股份的自然人、法人、其他组织以及该法人、其他组织的董事、监事、经理及其他负责人，第七类国务院证券监督管理机构规定的其他人员中规定一词改为认定，并将发行人控股的公司、该公司董事、监事及其他负责人也纳入知情人员。
一般来说，证明某人为法定内幕人员比较容易；证明某人为其他内幕人员则要困难一些，依现行法必须证明其有非法获取内幕信息的行为。另外，法定内幕人员和其他内幕人员的区别与证明责任的分担也有很大的关系。对法定内幕人员，投资者主张其明知(故意)时不需要举证，反过来应由法定内幕人员证明自己从事证券交易时并不知道信息的具体内容、或者不知道信息还未公开、或者不知道该信息的重要性(没有故意)；对其他内幕人员而言，原告要提供证据来证明其存有故意。
二、内幕信息的认定：哪些消息是未公开的重要消息
一般认为，内幕信息必须具备四个基本条件：(1)关联性。该信息必须与某一证券或证券发行人，或者特定种类的证券或证券发行人相关。(2)确定性。如果信息是笼统或含糊的，就不能为行为人带来稳定的盈利预期，也不成为内幕信息。(3)未公开性。(4)重要性。我国《证券法》第69条将内幕信息定义为涉及公司经营、财务或者对公司证券市场价格有重大影响的尚未公开的信息，与上述观点基本吻合。因而实践中投资者仍需要根据上述四个条件，特别是后两项来证明有关信息属内幕信息。
对于判断信息未公开性的标准，在我国，学界一般以《股票发行与交易管理暂行条例》的规定为根据，认为有关信息刊登在中国证监会指定的报刊上即不再具备未公开性。
对于如何判断信息的重要性，首先，可以从证券市场的反应来判断。根据有效市场理论，如果信息一经公布就会对证券市场的股价波动造成实质性影响，则可以推断该信息存在重要性；其次，可以从信息对投资者的影响来判断。如果理性投资者认为该信息存在重大参考价值，足以使其对既有的投资决策做出重新评估，即可认为信息存在重要性；再次，从信息的来源也可以判断。来源于上市公司的高级管理人员、控股股东、密切接触内幕信息的监管官员和中介机构等方面的信息，其重要性一般要强一些；最后，从信息持有人采取的保密措施也可以做出判断。一般而言，对于重要信息，信息持有人均会采取一定的保密措施，保密措施的宽严也可以帮助投资者判断有关信息是否具备重要性。
三、内幕交易行为的认定：是否要以利用内幕信息为前提
对于何种行为应当被认定为内幕交易行为，在内幕交易人和内幕信息都已经能够肯定的情况下，争论主要集中在有关行为是否要以利用内幕信息为前提之上。有观点认为，只有行为人利用了其所掌握的内幕信息，才能认为是采用了不公平的手段，才能受法律的规制；相对立的观点则认为，内幕交易不一定要以利用内幕信息为前提，只要当事人知道内幕信息并且在交易过程中未向对方披露此信息，就已经违反了证券法的有关规定。
美国的有关立法采用后一观点，从而确立了所谓戒绝交易或公布消息理论。不过从公平对待原、被告的角度看，我国今后的司法实践中可能会采取另一些国家和地区将两种观点予以折衷的立法例：只要原告能够证明被告在进行证券交易时知道内幕信息，就可以推定其利用了内幕信息，被告要推翻此种推定必须再提出有关证据，证明有关交易是事先确定的或是为了偿还债务等交易与内幕信息无关的情形。
四、损害事实的认定：损害赔偿额的计算方法问题
损害事实在诉讼中往往体现为损害赔偿额的确定问题。一般认为，内幕交易受害人有相反交易的受害方和相同交易的受害方之分，有权请求赔偿的只有前者。对此，美国的Elkindv.Liggett&Meyers，Inc案确立了三种计算方法：(1)实际价值法，以受害者进行证券交易时的价格与当时证券实际价值之差作为赔偿数额；(2)实际诱因计算法，即内幕交易者只对因其行为造成的证券价格波动承担赔偿责任，对其他原因(如系统性风险等)造成的价格波动不承担责任；(3)差价计算法，即以投资者进行证券交易时的价格与内幕交易行为暴露后一段合理时间内的证券平均价格之差作为赔偿额。后来又发展出一种非法所得计算法，即以内幕交易者的全部非法所得，包括获得的利益或减少的损失作为赔偿额。
我们认为，从有利于原告举证的角度看，原告应当在诉讼中主张采取差价计算法，理由是前两种方法中实际价值和诱因的确定都面临着难以解决的技术问题，非法所得计算法则对被告起不到惩罚作用，而差价计算法所需的数据在证券交易所电脑撮合记录中均有记载并保留一定的时间，在取证上难度不大，是现有技术条件下较为可行的方法。
五、内幕交易行为与损害事实之间因果关系的认定
内幕交易行为与损害事实之间有无关联性(因果关系)，是确定内幕交易民事责任成立的关键。为了适当地减轻在信息和技术上处于弱势的投资者证明此种因果关系的难度，美国逐渐发展出对市场欺诈理论，认为在证券市场中，如果投资者是因为对上市公司、证券公司等形成的合理信赖做出了投资而遭受损害，应当认定交易行为与损失之间具有因果关系。据此，只要行为人隐瞒内幕信息与原告交易，则原告无须证明内幕交易行为与其损失的因果关系，只要能够证明自己在内幕交易的同一时间里进行了相同证券的交易即可，一旦被告无法证明投资者的损失系由其他原因造成，因果关系即告成立。
我们认为，在内幕交易因果关系的问题上，我国很可能也会采取与美国同样的做法。这是因为最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》中对虚假陈述因果关系的认定就是这样做的：原告只需证明他在虚假陈述期间购买了与虚假陈述相关联的证券并因此造成损失，就此可以推定虚假陈述与损害结果间存在着因果关系，被告则必须举出一定的反证来推翻因果关系的存在。上述规定对我国投资者证明内幕交易因果关系的成立有相当的参考价值。
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