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投资要点：
2005年第一季度招商同比总收入增长19.5%，净利润增长30.2%，每股0.154元。环比净利润增长73%。与去年同期比，虽然存贷款毛利率下降4.17个百分点至63.9%，营业费用与总收入之比提高1.23个百分点至28.85%，税赋与总收入之比上升0.78个百分点至13.67%，但准备与总收入之比下调1.77个百分点至9.42%，金融企业往来毛利率同比上升44个百分点至49
.9%，手续费毛利率同比上升7.67个百分点至87.3%，最终导致收入利润率上升1.43个百分点至17.4%。由于2005年第一季度同比金融机构往来收入减少21%，收入增速低于资产(23.3%)增速，资产利用率下降0.03个百分点，但在收入利润率提高的作用下，平均总资产及平均净资产收益率分别提高0.01、0.53个百分点至0.17%、4..93%。
逾期贷款、次级以下贷款低速增长。逾期贷款较2004年末增长6.92%(2004年8.1%)，待处理抵债净资产增长-5%(2004年-46%)。次级以下贷款环比增长2.12%，不良率由2004年的2.87%下降至2.7%。前3个月次级以下贷款增加不到2.3亿元，逾期贷款增加6.5亿元，贷款增加321亿元，计提呆帐准备5.5亿元，其中专项呆帐准备约2.3亿元。总准备与贷款之比由2004年末提高0.08个百分点至2.82%。由于逾期贷款增长快于次级以下贷款，次级以下贷款大于逾期贷款的金额减少至8.9亿元。准备与次级及逾期之比分别上升3.3、下降1.64个百分点至105%、114%。
储蓄存款稳定增长。储蓄存款增长23.5%(高于20.6%的存款增速)，而2004年储蓄存款增速略低于存款增速，储蓄存款占比较2004年末提高1.61个百分点至39.61%。中间业务收入同比增速比上年降低至33.9%。资产负债结构变化：一季度存放央行减少122亿元，贴现增加140亿元。一季度资产主要增加项依次分别是贴现、中长期贷款、短期贷款。主要减项是存放央行款。负债主要增加项依金额大小依次是短期储蓄存款、同业存款、结构性存款、存入短期保证金。主要负债方减少项是短期存款、卖出回购证券款。流动资产减少较多，而流动负债、长期资产增加较多。贷款同比增速为22%，与2004年全年持平，其中长期贷款增速高于短期存款7个百分点为27.08%。
继续维持对招商2005年业绩的预测。我们认为招商面对2005年不良增长仍能在计提准备后保持净利润增长，预期2005年净利润39亿元。2005第一季度10亿元。根据FCFE现金流折现，维持目标价10.92元，现价隐含资金成本11.61%，潜在涨幅20.5%。
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