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经济增速反弹可能是一次短期波动
2005年2月，10个月度预警指标中，工业企业销售收入在过热的红灯区，发电量在趋热的黄灯区，工业增加值、固定资产投资、消费物价、进出口总额、社会消费品零售总额和贷款总额增长率等6个指标在运行正常的绿灯区，狭义货币量M1和财政收入增长率在趋冷的浅蓝灯区。综合计算，1月份综合警情指数为58，2月份综合警情指数为52，综合警情指数持续
下行，已经下滑到绿灯区的中部区域。
在6个先行指标中，3个指标的增速继续反弹，3个指标的增速下降，但由于作为逆转指标的产成品资金占用延续了快速增长的态势，商品房新开工面积下降势头较猛，造成先行合成指数出现下降。由于先行指数出现下降，目前工业生产增速能够维持多久存在一定的不确定性。
由于先行合成指数在2004年二、三季度出现了上升，但上升期只维持了半年左右，2004年四季度以来又出现缓慢下降态势，因此，目前工业生产增速加快的走势有可能是一轮短期反弹。由于一致扩散指数的上升主要是由工业和发电量反弹的带动，其它指标没有出现同步变化，尤其是投资增速在继续下降，这种状况使得一致合成指数谷底何时出现的不确定性增加。
一、先行合成指数上升势头停止，综合警情指数继续下降
1、一致合成指数继续下降。进入2005年，经济运行态势发生的一个显著变化是，工业增加值同比增速出现反弹。但是，有些经济指标的变化出乎意料，导致2005年1-2月份一致合成指数下降势头没有进一步减缓：一是虽然1-2月份当月工业增加值同比增长速度反弹，但由于此前几个月工业增加值增速一直呈现下降态势，导致经过季节调整之后的增速没有上升；二是固定资产投资经过季节调整之后，增速呈现持续下降的态势；三是受进口低速增长、出口高速增长的影响，海关代征增值税和消费税出现下降，再加上出口退税大幅度增加，导致财政收入增速明显降低。因此，尽管工业增加值增速反弹，狭义货币量M1增速不再下降，经过季节调整之后还有所反弹，但由于前述三项增速下降较多，一致合成指数继续呈现下降势头(见图1)。
2、先行合成指数上升势头停止，经济增速加快的可持续性减弱。1-2月份，受出口拉动，钢和生铁产量继续保持高速增长，尽管财政支出增长速度较低，但经过季节调整后，继续呈缓慢上升。虽然出口保持高速增长，但受进口低速增长的影响，沿海港口货运量增速在高位呈下滑态势，经过季节调整后，增速也呈缓慢下降态势；由于前一段时间国家对房地产开发调控力度较大，商品房新开工面积增速明显下降；而随着国内投资需求扩展的减慢，在工业生产保持较高增速的情况下，工业企业产成品资金占用额增速增加，作为逆转指标，对先行指数也起到了下拉作用。
3、先行扩散指数出现下降，一致扩散指数继续反弹。受商品房新开工面积等指标增速下降的影响，经过季节调整之后，先行扩散指数的峰顶出现，先行扩散指数的峰顶大体位于2004年10月份，此后缓慢下降(见图2)。同时，受工业增加值、发电量增速提高，M1、固定资产投资和财政收入增速下降势头较缓的影响，一致扩散指数继续小幅上升。
4、综合警情指数继续下行，处于绿灯区的中部。最近几个月综合警情指数连续保持下行趋势，目前已经下滑到绿灯区的中部，综合警情指数是否能够完全停止下降还难以做出明确的判断(见图3、4)。尤其是由于财政金融指标仍然处于下降过程之中，与工业生产、发电量增速提高形成反差，增大了政策选择的难度。
二、主要经济指标变动趋势
1、固定资产投资增速继续回落，经季节调整的增速首次回落到正常区间。受宏观调控的影响，2005年1-2月份，城镇固定资产投资累计完成4222亿元，比去年同期增长24.5%，增幅比上年同期回落28.5个百分点。经过季节调整后，固定资产投资增幅自2003年9月以来首次回落到正常区间。其中，国有及国有控股投资2147亿元，增长4.5%；房地产开发投资1200亿元，增长27%。
2、社会消费品零售总额增速有所加快，继续在绿灯区运行。今年前两个月，消费品市场基本保持了上年下半年以来的较快增长势头，社会消费品零售总额10313.1亿元，比上年同期增长13.6%。其中1月份社会消费品零售总额530O.9亿元，同比增长11.5%；2月份5012.2亿元，增长15.8%。月度之间增长速度的波动主要是由于春节时间错位的影响。剔除春节因素并进行季节调整之后，社会消费品零售总额增速继续在绿灯区运行，并稍稍有所加快。
3、出口继续保持快速增长，进口增长明显减慢。1-2月，进出口总额1795亿美元，同比增长21.7%，比上年同期减慢13.7个百分点。其中，出口953亿美元，增长36.6%，加快7.9个百分点；进口842亿美元，增长8.3%，减慢33.7个百分点。
2月份当月，进出口总额845亿美元，同比增长11.O%。其中，出口445亿美元，增长30.8%；进口399亿美元，下降5.0%。
由于1、2月份进口和出口增速受春节错位影响很大，剔除春节因素并进行季节调整之后，进出口总额增速仍保持较快增长，但已经回落到绿灯区。
4、工业增加值小幅反弹，继续保持较快增长。1-2月份，全部国有工业企业及年产品销售收入500万元以上的非国有工业企业完成增加值9034亿元，同比增长16.9%，增速与去年同期基本持平。经过季节调整后，增速继续回落，自2002年10月以后首次回落到正常区间(见图5)。
5、工业企业销售收入增速继续回落，经季节调整后在红灯区继续下行。今年前两个月，规模以上工业企业实现产品销售收入29902亿元，比去年同期增长27.1%，增速继续回落；其中，国有及国有控股企业11626亿元，增长21%。经过季节调整之后，规模以上工业企业产品销售收入增速继续下滑，但仍处于红灯区。
1-2月份，工业经济效益综合指数为158.72，比去年同期提高7.86点。规模以上工业企业实现利润1653亿元，比去年同期增长17.4%。其中，国有及国有控股企业实现利润864亿元，比去年同期增长14%；集体企业60亿元，增长26.4%；股份制企业836亿元，增长20.7%；外商及港澳台商投资企业453亿元，增长1.5%；私营企业159亿元，增长32.9%。
6、财政收入增速大幅下降，经过季节调整后位于浅蓝灯区下部。1-2月，全国财政收入5263亿元，同比增长13.4%，比上年同期减慢19.4个百分点。主要是受进口增长放缓影响，海关代征消费税和增值税下降，以及出口退税增加较多。1-2月，海关代征消费税和增值税同比下降3.2%。出口退税349亿元，比上年同期多退327亿元。其余各主要税种均保持较快增长。其中，国内增值税增长22.9%，国内消费税增长17.8%，企业所得税增长36.4%。财政支出3028亿元，同比增长10.9%，减慢3.2个百分点。各项支出中，基本建设支出增长14.6%，文教科学卫生支出增长13.3%，行政管理费增长14.2%。财政收支相抵，收大于支2234亿元，同比增加325亿元。
7、贷款增长较为平稳。2月末，人民币各项贷款余额同比增长13.4%，增幅比上月下降0.8个百分点，比上年同期低7.3个百分点。当月新增人民币贷款959亿元，同比少增1121亿元。其中，新增中长期贷款510亿元，同比少增222亿元；新增短期贷款424亿元，同比少增675亿元，新增票据融资10亿元，同比少增180亿元。新增贷款同比少增较多，也主要是受春节因素影响。经过季节调整之后，贷款预警指标出现小幅回升，继续处于绿灯区下沿。
8、春节因素造成狭义货币量M1增速下降明显。2月末，M2余额同比增长13.9%，增幅比上月低0.2个百分点，比上年同期低5.5个百分点；消除季节因素后，M2月环比折年率为14.3%，比上月下降2个百分点。M1余额同比增长10.6%，增幅比上月低4.7个百分点，比上年同期低9.2个百分点。当月M1增速下降明显，主要是由于春节因素(今年春节在2月份，去年在1月份)造成当月企业存款下降较多。企业存款当月减少1877亿元，同比多减少3600亿元。经过季节调整之后，预警指标M1增速与上月基本持平，接近浅蓝灯区上沿。M0余额同比增长14%，比上年同期高3.1个百分点，当月现金净回笼1347亿元，同比少回笼1047亿元。
9、市场物价增幅加速下滑，但仍处于绿灯区。1-2月，全国居民消费价格总水平同比上涨2.9%，其中去年价格上涨的翘尾因素影响1.4个百分点，今年新涨价因素影响1.5个百分点。新涨价部分主要是受气候因素影响，鲜菜和水产品等价格上涨较多。总体看涨势平稳，仍旧处于绿灯区。
10、发电量同比增速出现下降，但经季节调整后继续在黄灯区上行。2月份，规模以上发电企业完成发电量1601.06亿度，同比下降0.6%，出现近期的首次下降。但是，经过季节调整后，发电量增速却比1月份有所提高，继续维持升势，仍处于黄灯区。
发电企业当月完成发电量中，火电企业完成1376.79亿度，同比下降达2.2%；水电企业完成166.23亿度，同比增长14.1%；核电企业完成40.33亿度，同比增长9.2%。
金融与证券市场运行
一、金融市场运行状况
1、央行公开市场操作相机回笼或投放货币。1月份的前三周，央行公开市场操作货币回笼力度较大，先后发行12期央行票据，并进行3次正回购，累计回笼货币2430亿元，扣除央行票据与正回购到期，实际净回笼货币1430亿元。在春节前的一周内，央行停止回笼货币的操作，连续进行3次逆回购，投放货币380亿元，考虑央行票据与正回购到期，实际投放货币580亿元。春节过后，央行再次加大货币回笼力度，先后发行6期票据(总计1150亿元)，进行1次正回购，共回笼资金1200亿元；考虑央行票据和逆回购到期，实际净回笼货币910亿元。
2、市场成交先增后减，市场利率略有回升。1-2月份，银行间人民币市场累计成交21760亿元，同比下降8.2%。1月份，银行间同业拆借和质押式债券回购交易月加权平均利率分别为2.07%和1.91%，2月份上升到2.31%和2.05%，分别比上月上升0.24个百分点和0.14个百分点。
3、拆借交易量同比减少较多。1-2月份，同业拆借累计成交1993亿元，同比下降28.1%。信用拆借交易品种仍以7天为主，7天品种1、2月份分别成交843.53亿元和606.62亿元，占当月全部拆借成交量的78.1%和69.2%。春节前，21天至1个月品种需求相对较大，环比大幅增长，分别为60.95%、73.86%、64.27%。
4、债券回购交易量相对平稳。1-2月份，债券回购交易量为14646亿元，同比下降10.1%。利率相对稳定。分月来看，买断式回购日均成交量逐月降低，质押式回购1月份日均成交401.45亿元，比上月增长13.95%，2月份日均成交372.23亿元，比上月回落7.3%。2月份，质押式回购品种4个月品种表现突出，成交量环比增长了14倍，其次为21天品种，环比增长了40.28%。
5、现券交易较为活跃。1-2月份，银行间债券市场现券成交5122亿元，同比增长10.4%。从债券品种看，表现突出仍是央行票据。1-2月，交易所市场国债累计成交374.25亿元，同比少成交214.95亿元；2月份交易所国债成交149.78亿元，同比少成交224.17亿元；2月末交易所国债指数收于98.69点，比1月末上升1.41点。
二、证券市场运行状况
1、股票发行询价制度下的新股发行恢复，市场扩容压力较大。1月14日，证监会宣布自即日起恢复新股发行，并实行股票发行询价制度。1-2月份，共有两家公司完成了询价制度下的新股发行，分别融资19.28亿元和2.99亿元，新股融资总额只是去年同期63.76亿元的34.9%。再融资方面，前两个月共有3家公司进行了增发，融资总额为17.62亿元；三家公司进行了配股，融资总额为11.01亿元。
2、市场先抑后扬，尚不具持续向好的市场基础。今年前两个月，市场运行的阶段性非常鲜明，一月份的绵绵阴跌与二月份的持续攀升形成强烈的对比。
1月份，上证综指以1260.78点开盘，最高上冲1265.95点，最低下探1189.21点，收盘于1191点，当月股指下跌了75点，调整幅度为5.92%，创出68个月来新低；深证综指则失守300点，创下96个月来的收盘新低；市场价值重心继续下移，1月31日沪深两市平均股价仅为5.20元，创下1996年4月份以来长达8年的新低；市场观望气氛浓厚，资金入市谨慎，月换手率维持较低水平，当月沪市成交量为1071.42亿元。
2月份，大盘一改下跌颓势，爆发了超跌反弹行情。2月1日，上证综指创下五年低点1187.26点后产生了强劲的反弹行情，大盘一路走高，最终收于1306点，上涨幅度达9.58%，创出了2年以来的单月最大涨幅114点。个股方面，2月份两市A股市场下跌的股票仅为34只，涨幅超过10%的个股却达688只，占总数的51.2%；其中，涨幅超过20%的股票达92只。
2月份股价大幅上扬是多种因素的共同结果：首先，市场有超跌反弹的内在要求。其次，华电国际上市交易首日的巨大涨幅极大的淡化了市场对询价制发行下低股价的不良预期。第三，《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》的叫停在相当程度上显示了管理层呵护市场、保护公众投资者利益的政策取向。第四，市场长期稳定的资金供给出现实质性突破。2月份，保险资金和企业年金入市具体实施办法以及银行设立基金管理公司办法的相继出台。另外，2月份证监会批准了光大证券光大阳光集合资产管理计划的设立申请，标志着证券公司集合理财业务拉开序幕。
但是，我们也必须看到，这些都没有触及到我国股市股权分置和上市公司质量不高这两个根本问题，因而市场运行仍缺乏稳固的基础。
对策：未来趋势与政策建议
从近几个月各种指数和指标的变化情况来看，由于先行指数已经持续上升数月之后开始出现下降，目前经济增速反弹的态势可能是一次短期波动，持续时间不会很长，有可能重新出现下降走势，但今年全年工业生产仍然能够保持较快增长速度。从各指标的情况来看，目前处于绿灯区的指标多达6个，说明经济运行总体上处于较好的态势。因此，在宏观经济政策的把握上，应该保持政策的连续性和稳定性，目前暂时不宜出台新的紧缩措施，以保持经济快速稳定增长的良好态势。在此基础上，对政策组合进行结构性微调，化解经济运行中存在的矛盾和问题。
第一，适当放松信贷规模控制。
尽管目前信贷较2004年下半年有所放松，经过季节调整后的贷款增速已经位于绿灯区，但非常接近于绿灯区下沿，还有些偏紧。从前2个月信贷发放情况来看，前2个月累计新增人民币贷款3768亿元，同比少增852亿元，基本控制在全年25000亿元的计划分解目标之内。其中，前2个月累计新增中长期贷款1758亿元，同比少增187亿元；累计新增短期贷款及票据融资1937亿元，同比少增554亿元。尽管有去年同期基数较高和春节错位的影响，但下降幅度还是比较大的。从狭义货币量M1的增速来看，仍旧位于偏冷的浅蓝区，也需要提高增速，增加供给。
第二，主动运用价格杠杆进行调控。
根据我们分析，受国内外供求因素的影响，近期国内粮食等农副产品价格将继续回调，并对生产资料购进价格涨幅产生下拉作用。因此，尽管国际石油价格上涨幅度较大，铁矿石价格也大幅度上涨，但因农副产品价格上涨幅度下降会抵消其影响，生产资料购进价格的涨幅可能会在目前水平下徘徊一段时间，即使以适当幅度调整煤、电、运等生产资料价格，完全能够将生产资料购进价格的涨幅控制在一定范围内。这样，由于食品价格涨幅下降直接对居民消费价格产生抑制作用，而生产资料购进价格对居民消费价格的推动作用也会受到限制，全年居民消费价格涨幅仍将在调控目标范围内。
基于这样的分析，我们认为，可以考虑适度调整部分工业生产资料和服务价格，如铁路运输价格、水价等，以缓解这类产品供不应求的紧张状况。同时，在目前价格上涨压力相对减弱的情况下，放松政府对部分产品价格的控制，也可以更为充分地发挥市场配置资源的作用。
第三、大力整顿市场秩序，加大惩处的力度。
重点是整顿煤炭销售中间环节的乱加价、乱收费，以及教育等行业乱收费问题等。目前煤炭价格大幅度上涨，除了出矿价提高的原因外，还有就是中间环节乱收费，铁路、公路、港口都存在一定程度的乱收费问题，需要加强价格监管，进行重点治理。目前煤炭交易中间环节的费用占到煤价的50%至70%，主要是由于交易秩序混乱所致。将于今年实施的《煤炭经营监管办法》将对规范煤炭经营，打击煤炭经营中间环节哄抬物价的现象起到重要作用，必须检查这一监管办法的落实情况。
第四，坚持深化改革，以改革促发展。
要进一步加快和完善经济市场化进程，切实推进经济要素市场化、国有企业体制机制的转变、政府职能转换、社会保障制度等方面的改革，为我国经济进一步发展创造良好的体制条件。以改革促进传统经济发展观念的转变，以改革促进科学发展观的树立和推行。破除重积累、轻消费，重速度、轻效益，重视发展经济、轻视社会管理等传统的经济发展观念，彻底扭转我国经济发展投入多、产出少、消耗高、效益低的被动局面，走节能型、高附加值的新型工业化道路。总体策划
范剑平 国家信息中心预测部副主任
张伟弟 上海证券报副总编辑课题组长
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王远鸿 张永军 伞锋 李若愚 徐平生上海证券报 国家信息中心 上海证券报
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