国信证券正在谋划为上市公司发行我国首只零息可转换公司债券,这将是首只真正意义的零息债（排除贴现债券），国信证券投资银行事业部副总裁谢风华认为，经过近四年的发展，我国可转换公司债券无论发行和交易都已度过启蒙阶段和教育阶段，推出零息可转换债券的条件已经成熟。

    核心条款设计

    据了解，国信证券有关发行零息债的条款设计已基本成型，其中零票面利率是零息可转债的核心要件，此外国信设计了符合现有国情的适度溢价水平，在发行人，上市公司流通股东以及债券持有人三者之间力图做到利益均衡。

    谢风华认为,虽然零息可转债的债性很弱，但为了适应加息周期中投资者的心理，应设置适当的利率补偿条款，并且可以考虑和到期时的银行基准利率挂钩。相对于LYON债券通过折价发行而言，在规定转债必须按照面值发行的政策限制下，通过利率补偿条款同样可以达到提高债券收益率的效果。

    而在转股溢价水平上,方案设计以现行可转债初始转股价格公布募集说明书之日前30个交易日发行公司股票的平均收盘价格为基础，上浮几个百分点作为初始转股价格，上浮幅度的确定和公司的成长性、市场形象，以及公司正股价在历史上的波动幅度相关。

    在赎回期设计上，国信证券有关方案认为，在我国目前新一轮的加息市场环境中，固定收益证券是逐渐贬值的，同时零息债券没有定期固定的利息负担，短期内发行公司没有赎回的必要，特别在转股溢价较高的情况下，也相对较少触发赎回条件，可以把赎回期适当延后，定在发行后一年到两年。

    而在赎回条件和赎回价格上，国信证券有关方案设计，以采用年度递增的形式，即随着到期日的临近，赎回条件越容易触发，这能最大限度起到促使可转债持有人转股的作用。

    平衡各方利益

    目前，我国可转债市场发展非常迅速，并已成为不少机构首选的投资品种，但困扰依然存在，有关可转债的设计条款过于优厚,表现在：1、国内发行可转债都必须有担保，而且绝大部分都是四大国有银行担保，而国外的可转债一般为了降低融资成本，很少有担保；2、国内可转债转股溢价水平偏低,2002年我国发行可转债初始转股溢价平均为4.80%，2003年平均为0.77%，2004年平均为1.3%，到2005年更是到0.1%，而国外初始转股溢价一般为15%～30%，3、国内可转债都有特别向下修正条款，转股价向下修正的空间很大。4、国内可转债票面利率较高，而国外零利率可转债正在大量增加。

    谢风华认为，与国外可转债相比，国内发行的可转债条款十分优厚，在一定程度上过于保护转债投资者的利益而忽视原流通股东的利益，高利率也使得上市公司遭受不必要的损失。谢风华分析,将中国和美国的可转债条款设计进行对比，国内利率偏高，初始转股溢价幅度较低，加上无限制的向下修正预期，使得发行人有向债券持有人输送利益的嫌疑，造成目前转债发行市场超额认购倍数偏高，而原股东特别是流通股股东对于转债发行有抵制情绪，如推行类别股东表决制度，有可能使部分发行人的融资方案胎死腹中，不利于企业的可持续发展。而发行零息转债可以节省发行人的财务成本，增加每股收益，也增加转股期权的价值，能较大程度上缓解发行人原股东与债券持有人的利益失衡。