应从实体法上加强保护

    这里，笔者主要谈的是如何从实体法上构建对已终止上市公司原流通股股东权利保护的制度。

    与美国等大多数西方发达国家有专门《投资者保护法》，并据 此成立了证券投资者保护公司，法律较完备，诉讼渠道又畅通。台湾也于1984年成立证券和期货市场发展基金会，1988年3月基金会设立投资人服务保护中心，有法律、会计专业人士组成。我国目前并无专门保护证券投资者权益的法律，特别对因企业亏损引起的上市公司终止上市是因为经营者管理问题或是行业的系统性风险引起没有明确的界定，因此退市对投资者是否应当承担责任存在模糊的认识。这样在退市阶段，退市恐怕不仅难以实现“劣汰优胜”的自然规律和一种公平的价值理念，反而意味着对投资者的一种剥夺，导致投资者血本无亏，进而引发严重的动荡和社会问题，因此从法律上加快构建对已终止上市公司股东权利的保护机制是首要的任务。

    从实体法上加强对退市公司公众投资者权益的法律保护，是法律对个人私权利的尊重和保障这一民法理念的重要体现，也是以法律体现股东权利平等实质就是股份平等的公平价值观念之生动写照，对于切实保障市场的稳定和繁荣，具有重大的法律意义。

    实体法构建的初步设想

    针对我国并无专门保护投资者权益的法律，仅有的法律依据也散见于数目不多的《公司法》、《证券法》等法律规范和其他规范性文件中，因此建立起具有我国特色的《投资者保护法》尤为重要，特别面对我国的股东结构特点重点加强对股东平等的规范设置，要求公司的所有投资者在法律地位上的平等，都是公司的股东，对公司享有平等的股东权，这也是贯彻保护法的主线。建立起类似有消费者保护协会的专门投资者保护教育基金，详尽规定投资者所享有的权利和上市公司及退市企业应尽的义务，特别对终止上市后的公众投资者权益的实体保护：如退市公司规范的治理结构、转让股份、资产重组和重大股权置换、分配方案、关联交易、非经营性重大投资行为、国有股减持、独立董事问题等进行系统规定其权利和义务，使证券投资者的保护充分、完整、真实、准确和具有及时性。通过对管理者权力制衡实现，主要通过股东会实现股权对经营权的制约，通过股东大会权力均衡保障中小股东权益。

    针对退市公司高管人员的失职追究制度，可以设置内幕交易和证券欺诈的具体实施办法等专门法规，配合《投资者保护法》的进一步实施。法律责任是利益平衡的关键所在，而证券市场保护的重心始终是广大公众投资者的利益，行政责任、刑事责任最终也是为了维护投资者的利益，否则再多的行政责任和刑事责任都失去了实际意义。因此在实体法的构建中，以证券法律民事责任为中心，突出公众投资者保护的民事责任，如同打击假冒伪劣商品，类似制造伪劣产品者攫取超过同行业的利润的同时，要借鉴国外的司法经验，处以重罚，情节严重构成犯罪的追究刑事责任，并且实行单位犯罪的双罚制。对严重损害投资者的退市公司高管依法追究其刑事责任，使得整个证券市场减少欺诈、虚假和假冒伪劣的存在，减少侵犯投资者权益的违法犯罪现象的发生。

    要进一步完善退市公司的破产保护制度。从目前来看，上市公司退市后。在破产程序终结前，公司的股权是否允许继续流通的问题。公司股权作为公司股东出资而享有的权利，公司财产和股东的财产是相互独立的，因此股权不应属于公司的破产财产，不受《公司法》、《破产法》和《民事诉讼法》中关于破产财产处置的限制性规定，依法仍可以转让。但这只是理论层面上的分析，随着退市公司的逐步增多，退市后的破产清算也在所难免，因此对退市破产公司的公众投资者股权在法律上的地位认定也是切实保护该部分投资者的重中之重。

    另外，在退市公司依法从证券监督主管部门视野中逐渐退出之时，现有的法律框架下很难再对该公司的信息披露和公司风险来充分的揭示和评判，因此不排除公司基本面的进一步恶化。为达到最大限度的保护公众投资者的利益，需要根据《公司法》、《证券法》及其他相关法律、法规完善退市公司治理准则的规范性文件，进一步细化对股东权利、重大事项的投票权、持续信息披露、股东权益披露、重大资产重组等的保护性规定，以切实加强对退市公司的法定监督。