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3月5日温家宝总理在第十届全国人民代表大会第三次会议上作《政府工作报告》时表示，要稳步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革。此前，1月31日，央行发布了《稳步推进利率市场化报告》，对中国的利率市场化改革战略再次进行了总体部署，指出利率市场化改革的核心在于建立起风险与收益对称的定价机制。而随着中国加入WTO后过渡期的到来，中国金融体系改革面临的外部压力也日显紧迫。那么，中国利率市场化改革的进程怎样？现在是否已经到了最后的攻坚阶段？从目前的情况看，中国存贷款利率市场化的条件已基本具
备，而利率市场化对不同方面的不同影响，更值得各方关注。
链接：1978年中国开始经济市场化的改革。可是，改革后相当长的时间里，中国一直对资本的价格--利率--予以严格控制。1998年，中国开始了贷款利率市场化的探索。是年11月起，金融机构对小企业的贷款利率可在法定贷款利率基础上上浮20%，大中型企业可上浮10%；从1999年9月起，对中小企业的贷款利率可在法定贷款利率基础上上浮30%，大中型企业可上浮10%。2000年，中国放开了外币存贷款利率，从而外币存贷款利率具有了市场化的基础。2002年，中国开始积极地在八家农村信用社进行存贷款利率市场化的试点，赋予它们更大幅度地调整利率的权利。2004年10月28日，中央银行在调整法定存贷款利率时，就放开了贷款利率的上限和存款利率的下限，但仍对城乡信用社人民币贷款利率实行上限管理，其贷款利率浮动上限扩大为基准利率的2.3倍。中国金融机构人民币贷款利率已经基本过渡到上限放开，实行下限管理的阶段。2005年1月31日，央行又发布了中国利率市场化报告。根据2005年1月对全国金融机构法人2004年第四季度贷款利率浮动情况的统计显示：四季度金融机构发放的全部贷款中，实行下浮利率的贷款占比为23.23%，比三季度上升2.43个百分点；实行上浮利率的贷款占比为52.21%，比三季度上升2.11个百分点。今后存贷款利率市场化的重点是逐步提高利率定价和风险管理能力，逐步建立健全中央银行利率调控体系，在更大程度上发挥市场在资源配置中的作用。中国渐进式利率市场化的实践为金融深化理论的发展提供了丰富素材，对中国存贷款利率市场化的分析具有理论与实践的双重意义。
中国推行存贷款利率市场化的资金环境宽松，条件在逐渐成熟
1、稳定的宏观经济环境和宽松的资金供给降低了存贷款利率市场化的宏观风险。从计划经济向市场经济的过渡是经济货币化的过程，同时也是计划经济中隐性通货膨胀显性化的过程。另外，在国有企业软预算约束所带来的投资饥渴症的推动下，中国在1990年代中期以前的通货膨胀率一直较高。在高通货膨胀预期和资本严重短缺的双重作用下，存贷款利率的自由化后果会带来极高的名义利率，并由于通货膨胀率的不断变化导致实际利率的不断波动，会极大地扰乱人们的预期。在不稳定的宏观经济环境下，存贷款利率的自由化可能会对整个经济体系带来十分有害的冲击。正因为如此，以麦金农为首的金融自由化理论家一直强调，发展中国家在推行金融自由化之前政府平衡预算和控制货币供应量的过快增长的极端重要性。但在1997年底中国出现结构性的总需求不足后，物价水平连续多年在低位运行，且波动的幅度非常小。稳定的低通货膨胀率降低了人们对通货膨胀率的预期，为中国今后存贷款利率的自由化奠定了良好的宏观基础。
另外，中国市场化改革中，一个引人注目的、且与麦金农和爱德华·肖利率市场化理论相悖的是，在推行收入分配货币化的同时，通过巧妙的金融制度安排，极大地提高了中国居民金融抑制型的强制储蓄率，使得中国在不到二十年的时间里，就由一个资本严重短缺的国家变成了一个资本相对剩余的国家。到2004年末，全部金融机构各项人民币存款(含外资机构)余额为240525亿元，居民人民币储蓄存款余额达到了119555亿元。自1992年以来，中国几乎每年都是净资本输出国家。1999年之后，中国对国外部门的净金融投资每年都超过2000亿元之巨，2002年达2928亿元。这些都说明，中国推行存贷款利率市场化有了宽松的资金供给环境，减轻了市场化后利率上升的压力。
2、货币市场的发展为存贷款利率市场化奠定了市场基础。自1998年以来，中国货币市场得到了长足地发展。2004年，货币市场累计成交132454.47亿元，交易量与GDP之比达到了97%。此外，货币市场交易的期限也越来越短期化，同业拆借和债券回购交易的期限在7天以内的分别超过了80%和90%，这与中国货币市场在最初的发展中期限较长，货币市场在相当程度上充当着资本市场功能有着相当大的差别。几年来的实践显示，中国货币市场调节金融机构短期资金余缺的能力显著提高，它已经成为金融机构进行流动性、风险和资金管理的重要场所。
在货币市场总量快速增长的同时，中国货币市场的效率也得到了极大地提高。1996年1月，中国建立了全国统一的同业拆借市场后，在全国范围内形成了统一的同业拆放利率，逐步取消了对该利率的限制，同业拆借利率初步成为了一个可反映全国范围内资金供求状况的利率指标。1998年建立了全国统一的银行间债券回购与现券交易市场，同时对包括外资银行在内的金融机构开放同业拆借市场，并且放开了对货币市场的利率管制。现在，货币市场利率是中国利率体系中市场化程度最高的，它们能够及时地反映我国资金供求的动态变化，具有很好的平滑性。在中国缺乏真正意义上的基准债券和基准利率的情况下，货币市场利率实际上发挥了基准利率的作用，成为资金市场的晴雨表。可见，货币市场不仅便利了商业银行进行流动性管理，而且也为商业银行的风险定价提供了参照。
3、商业银行竞争手段日趋理性，为存贷款利率市场化奠定了较好的微观基础。从理论上说，利率市场化后赋予了商业银行的定价自由权，价格便成了商业银行重要的竞争手段之一。1980年代，中国曾出现过银行高息揽储的现象。在那时，尽管中国的存款利率被严格地管制着，但在实存实贷信贷管理体制且货币市场极其落后的情况下，商业银行的贷款取决于其所吸收的存款。加之，那时，贷款几乎是我国商业银行的全部资产业务，也几乎是它们唯一的利润来源；另外，由于货币市场极度落后，只有源源不断的存款流入才能维持商业银行必要的流动性，这些都使商业银行有了争取更多存款的潜在动机。于是，为了规避存款利率管制，各商业银行便通过有奖储蓄等手段变相地提高存款的实际利率来争取更多的存款。
高息揽储的风波对中国推行存贷款利率市场化带来了心理上的阴影。中国在早先并没有对存贷款利率实行自由化，主要原因之一就是担心商业银行为了争取更多的存款而竞争性地抬高存款利率，为了争取发放更多的贷款而竞相降低利率。实际上，在自由化、风险日益凸现的环境里，商业银行有更多的手段来开发更加符合客户需求的金融产品来赢得竞争，而不主要依赖于利率手段。这一点，实物产品市场的竞争对商业银行具有很强的借鉴意义。在实物产品的定价中，如果厂商总能推出新的、满足人们新的需要的产品，那么，在产品投入市场的初期，就可以将其价格定得高于竞争性市场出清的价格，获取极高的租金。若厂商只有通过大幅度地降低其产品的价格才能保住原有的市场份额的时候，这就意味着它可能过了成熟期而走向衰落了。因此，在利率市场化后，简单地通过利率的竞争来争取客户只是商业银行无路可走时的下策，最终会使商业银行购买风险的成本的上升和向存款者出售风险收益的下降而不堪巨额的财务负担。实际上，我国的商业银行现在更多地在注重提高服务质量，开发新的金融产品来帮助客户提高收益和降低风险，赢得客户的信任和支持。这表明，商业银行在利率竞争方面变得越来越谨慎，这为存贷款利率的市场化奠定了较好的微观基础。
利率市场化对商业银行的风险与流动性管理提出更高要求
1、存贷款利率市场化对商业银行的风险评估和定价提出了新的要求。存贷款利率市场化使商业银行能够得以针对不同借款者的风险特征收取不同的风险价格，从而使商业银行具有更高的甄别风险的激励。但是，利率市场化只是解决这一问题的必要条件之一。实际上，即使是利率市场化之后，由于信息不对称，商业银行在发放贷款时，仍然会面临着逆向选择和道德风险，这会对商业银行信贷资金的配置带来极大的影响。早在亚当·斯密的时候，他就认识到了这一问题。他说：如果法定利息率……被固定得很高……将要借出的大部分货币会落入浪费者和投机商手中，他们中的任何一个都愿意支付这种较高的利息。那些想为使用货币而借债并非用钱来生钱的冷静人群就不会冒险参与竞争。在这种情况下，即便借款者愿意按照商业银行要求的利率借款，商业银行仍然会采取信用配给。
要克服逆向选择和道德风险，最根本的办法就是要采取各种措施获取尽可能多的信息。办法之一就是让潜在借款者表明自己的风险特征，但坏人总会标榜自己是好人。如果仅靠潜在借款者自己来揭示自己的风险类型，商业银行就不可能真正了解其风险状况。解决信息不对的办法之二就是附加限制性条款。实际上，即便是在管制利率下，每一笔贷款合约也都有一些限制性条款，以防止借款者的道德风险。但限制性条款对那些一开始就没有还款意图的骗贷者是没有约束力的。鉴于此，银行自己生产和加工潜在借款者的信息就显得极其重要。实际上，按照金融中介理论，银行只是替存款者发挥代理监督的角色，银行实际上是信息的加工厂。要使商业银行在存贷款利率市场化之后，能够获得必要的风险溢价，商业银行应该完善信息生产和加工，完善对潜在借款者进行风险评估的手段和技术。
即便商业银行能够很好地识别潜在借款者的风险，但如何对风险予以确切地定价也是存贷款利率市场化后摆在我国商业银行面前的一个挑战。在公开交易的股票市场和债券市场集合竞价的竞争性定价中，投资者只是价格的接受者。但利率市场化后的商业银行不同，尽管存在竞争，但在对某一具体的企业发放贷款时的风险定价的竞争并不是完全的，商业银行并不是价格的被动接受者。但在利率管制下，中国的银行业没有对风险进行自主定价的余地，因此，长期以来，中国的商业银行并没有开发出相应的风险定价技术。合理的风险定价既要保证商业银行所承担的风险得到应有的补偿，同时也应保证风险定价不要太低而产生新的逆向选择。
2、利率市场化后要求商业银行有更好的利率风险管理技术。在管制利率时代，尽管中央银行也会根据经济形势的需要不定期地调整存贷款利率，从而影响商业银行资产的收益和负债的成本，但管制时代的利率调整与由市场资金供求状态确定的利率波动的最大不同之处在于，前者的利率调整具有可预见性，而市场利率的波动则在很大程度上是随机游走的，这极大地增加了商业银行利率风险管理的难度。
2002年以来货币市场利率的波动给商业银行带来的压力就充分地说明了认真研究存贷款利率市场化后商业银行利率风险管理技术的重要性。1998年至2002年初，货币市场利率持续下降给商业银行带来了极大的通过货币市场操作的盈利机会。但到2002年8月份后，债券回购利率出现了较大幅度地回升，债券价格开始大幅度地下跌。特别是，在2003年6月到2004年5月间，受宏观调控的影响，货币市场利率反复大幅波动，给商业银行带来了很大的冲击。由于债券在我国商业银行体系资产中所占的比重已经超过了20%，因此，债券回购利率的上升使我国商业银行面临了前所未有的真正的市场利率风险。但中国缺乏对冲利率风险的工具，此间债券利率的回升使各商业银行感受到了前所未有的压力。正是在这样的背景下，中央银行在此期间几次大规模的回购和现券买断操作才引起了人们的高度关注，有些市场人士甚至认为，这几次公开市场操作有补偿国有商业银行在债券利率上升时招致的损失之嫌。这里的是非曲直自有人去评判，我们在这桩公案中注意到的是，发展各种手段来防范利率风险，确实已经紧迫地提上了我们的议事日程。
3、金融市场的多元化发展和利率市场化增加了商业银行流动性管理的难度。金融市场的发展增加了人们对投机性货币的需求。按照凯恩斯和托宾等人的货币需求理论，投机性货币需求主要取决于人们心目中的正常利率与现实利率之间的差距和风险。中国金融结构的多元化无疑使人们有了更多可供选择的金融产品，可以更好地取得收益与风险之间的平衡。在交易极其便利的现代金融基础设施下，任何利率与风险的相对变动--无论是预期的还是现实的--都会导致资金在不同金融市场与组织之间的大规模的流动，从而给商业银行带来极大的流动性冲击。假如人们预期债券市场利率会不断下降，债券价格会不断上升，那么，将会有更多的投机性货币需求投资于债券，对银行存款货币的需求会减少。当大规模的投机性货币转入债券市场时，商业银行就会面临负向的流动性冲击。反之，如果人们预期市场利率会上升，金融市场的风险将增大，人们对投机性货币的需求会减少，持有更为安全的资产，存款货币的需求会增加，从而使原来活跃在金融市场的投机性货币回流到商业银行，这又会给商业银行带来过多的流动性。
利率市场化与中国金融发展的内在关系
以麦金农和爱德华·肖及其追随者从各种不同的角度分析了利率管制的各种弊端；国内也有诸多的文献分析了中国利率管制所带来的租金消散及其对资金配置所带来的低效率。在这些专家看来，实行利率管制的国家应该推行利率的自由化改革。但中国并没有一开始全面地实行存贷利率市场化，仍然有其内在的逻辑基础。
1、存贷款利率管制是在弱财政、强金融下政府转移资源的重要方式
在中国从计划经济向市场经济的转轨过程中，政府财政收入在GDP的分配中所占的比重不断下降，最低时曾达到只有10%强的比重。与此相反，随着个人收入在GDP中所占的比重越来越高，以及政府巧妙的金融安排，使中国的金融剩余不断增加。为了保证在弱财政下实施对强金融的控制，以及金融发展自身的路径依赖特点和中国实体经济对金融发展的内生约束，中国并没有及早地实施金融自由化，不仅金融部门的准入、业务范围被牢牢地控制在政府的手中，而且，就连金融部门的定价决策权也被政府控制着。因此，中国在金融领域的改革并没有走出像实体经济相似的路径，即实行价格双轨制。政府对金融的控制手段不仅包括对金融的准许限制，而且将金融剩余集中在四大国有银行之中，在财政补贴之外还通过金融补贴来平衡改革中各方面的利益。金融补贴的方式不仅包括强制国有银行向政府偏好的企业和产业提供贷款，而且贷款的利率也被优惠得远远低于市场出清的水平。无论是政府的财政补贴，还是金融补贴，都是为了使一些改革得以较为顺利推行的必要措施。如果没有这些措施来对在改革的利益重新分配中遭受损失的部门提供相应的补偿，许多的改革措施将会遇到更大的阻力和困难，因此，我们不应该一概而论这种补贴都是无效率的。
2、存贷款利率管制是政府对银行作为国有企业软预算约束支持体的必要补偿制度
一般而言，软预算约束需要两个主体，即预算约束体和支持体。预算约束体是指那些支出在以最初的禀赋和收入为限时，如果收不抵支，产生赤字，那么在没有外部干预的情况下不能继续存续的组织。例如，国有企业就是一个预算约束体，即使是国有企业发生亏损，政府也会通过各种各样的方式来为它提供财政的或金融补贴，使本来通过市场机制被遭淘汰的企业得以继续生存。支持体通常是受政府控制的可以直接转移资源来援助陷入困境的预算体的组织，例如，财政部门就是支持体，它向亏损的国有企业提供补贴或税收减免，软化企业的预算约束。
转轨经济中的中国商业银行在软预算约束中扮演着双重角色，它既是预算约束体，同时也是国有企业软预算约束的支持体。作为预算约束体，商业银行在追求利益最大化的过程中应该受到自身资源的约束。由于在中国向市场经济的转轨中，出现了弱财政与强金融的反差，政府在财政控制力量不断弱化，财政作为国有企业软预算约束的支持体难以为继的情况下，政府强化了对国有商业银行的控制，以便向政府偏好的企业和产业提供金融剩余方面的支持。例如，改革以来的相当长一段时间里，我国商业银行向民营企业发放贷款就受到了严格限制，而迫使国有商业银行向国有企业提供不同名目的贷款，从而使商业银行担当起了国有企业软预算约束支持体的角色。正是商业银行作为国有企业软预算约束的支持体承担了为国有企业融资的义务，商业银行出了问题自然不只是商业银行自身内部管理不善的原因，更多的是政府强制商业银行作为国有企业软预算约束支持体的结果。因此，作为在强金融下国有企业软预算约束支持体的国有商业银行出现了诸多的问题时，政府有义务尽一切努力来予以救助。中国的《商业银行法》就明确规定，经国务院批准的特定贷款项目，国有独资商业银行应当发放贷款，因贷款造成的损失，由国务院采取相应的补救措施。
利率管制，通过人为地扩大利差是向商业银行作为国有企业软预算约束支持体的一种制度上的补偿。利率管制不仅为政府偏好的产业和企业创造了租金机会，而且一旦宏观经济条件允许，政府又通过管制利率扩大利率差，迫使存款者向银行体系提供补贴(见上图)。仅此而论，中国居民源源不断的存款流入不仅为商业银行提供了充分的流动性，而且政府通过管制利率不断扩大利差，迫不得已地为化解商业银行作为国有企业软预算约束支持体所积累的不良债权做出了巨大的贡献。据笔者的初步估计，自1995年连续多次降息以来，由于存贷款利差的扩大，存款者向银行至少提供了2万亿元的补贴。这大概也算是中国金融自由化中一个鲜明而又耐人寻味的特点吧。
3、中国并没有过早地实行利率市场化是由中国金融发展的阶段所决定的
中国并没有过早地实行存贷款利率市场化，与中国金融发展的阶段密不可分。在1990年代之前，中国的金融机构和金融工具都极其单一，没有可以公开交易的金融工具和资本市场与货币市场上层结构，实际上就是由四大国有银行组成的。虽然我国在1981年就恢复了国债的发行，但并没有真正形成有意义的国债市场。另外，货币市场的充分发展对存贷款利率市场化是不可或缺的，因为货币市场无信用风险、流动性风险贴水和期限贴水基准债券的利率是其他一切金融工具的利率形成的基础。而在1980年代和1990年代初，中国并没有统一的货币市场，分散的货币市场交易技术、交易的制度都极其落后。在这样的环境下，要实行存贷款利率的自由化，就无法在基准利率的基础上进行期限升水和风险升水。从这个意义上说，货币市场的充分发展是存贷款利率市场化的前提条件之一。
对策：从三个方面推进利率改革
尽管中国已具备了推行存贷款利率市场化的有利条件和环境，但以下三个方面的进一步改革和发展对中国存贷款利率成功地市场化也会是非常重要的。
1、进一步完善货币市场，重新认识国债的功能，发行基准债券
尽管中国的货币市场已经取得了长足地发展，但目前还缺乏真正可以充当基准债券的金融工具，中国目前还没有真正意义上的基准利率。一般来讲，可以充当基准债券和基准利率的金融工具必须满足两个基本条件，即期限特别短和没有信用和流动风险。同时满足这两个条件的债券的利率就没有期限升水和风险溢价，可以起到基准利率的作用。显然，只有期限非常短的政府债券才能近似地充当基准债券的作用。但中国到目前为止，还只是把政府债券单纯地当作弥补财政赤字或者为政府建设融资的手段，发行的政府债券期限都相对较长，难以真正发挥基准债券的作用。
赤字国债和建设国债只是国债的传统功能，在市场经济发达的国债，国债的功能已经发生了根本性的变化，其对金融体系和货币政策的功能已经强于财政的功能。为了发行基准债券，推动货币市场结构的进一步完善，从而更有利于存贷款利率的自由化，中国应从金融发展的角度重新认识现代国债的功能，发行市场容量大的短期国债就显然格外重要了。这就要求我国进行国债品种的创新，至少形成一年期以内的短期国债的滚动发行，为形成短期基准利率作好前期准备。
2、鼓励金融机构开发规避各类风险的金融新产品
鉴于存贷款利率市场化后商业不仅面临着传统的信用风险，而且利率风险也加大了，流动性管理也更加困难，让金融机构自由开发各类新金融产品，及时地转移、消解和防范各类风险是非常重要的。首先是要鼓励商业银行开发规避利率风险的对冲机制。国内现在一谈起避险工具，马上就想到开放各种金融期货。笔者认为，金融期货不仅可以实现对冲交易，从而规避风险，但由于金融期货特殊的交易机制，也可能引发更大的金融风险。有鉴于此，以及国内金融机构在抵御金融风险方面还有相当的脆弱性，应当谨慎开发包括利率期货在内的高风险避险工具。实际上，除了期货交易外，远期协定、期权、互换等都可以有效地规避利率风险，而且也不会引发更大的金融风险，这是比期货更安全的避险机制。目前，国内的远期结售汇制和商业银行开发的两德宝外汇期权交易对利率产品的创新具有重要的借鉴意义。
此外，存贷款利率市场化后，由于收益与风险分布的不可预期的波动，会使资金在金融市场与商业银行之间的流动也更具随机性了，商业银行的流动性管理更为困难了。与此同时，对像个人住宅抵押贷款之类的期限特别长的资产业务在商业银行未来的资产中会占有越来越高的比重，也是中国金融功能得到进一步完善，为消费者平滑生命期内收入增加新的渠道和机制的客观要求。但随之而来的是商业银行资产与负债的期限不配比问题更突出，从而使商业银行资产和负债的利率敏感性发生不可预料的变化，因此，转移相关的利率风险和流动性风险也在存贷款利率市场化的同时被提上了议事日程。到目前为止，国外的经验证明，证券化是较为理想的选择。
3、硬化商业银行预算约束的重要性
要使在利率市场化之后，商业银行不会采取恶性的利率竞争，硬化商业银行的预算约束是非常必要的。软预算约束不仅存在于国有的工商企业，而且在商业银行中也同样存在。有两个方面的原因促成了中国商业银行的软预算约束。首先，商业银行破产具有极强的负外部性，所以，即便是在市场经济最发达的美国，在对商业银行实施破产机制时，也存在着太大而不能破产的监管宽容。其次，中国的商业银行作为国有企业的软预算约束的支持体，反过来强化了国有商业银行自身的软预算约束，即商业银行支持政府偏好的企业和产业发放贷款，出了问题自然应该由政府承担部分责任。于是，商业银行便与政府展开了一场不公正的博弈，指望出了问题，政府总会出面来解决，从而使得商业银行在从事经营活动时不计成本地过度竞争或冒过高的风险，违背商业银行谨慎性经营的原则。由此造成的商业银行软预算约束是中国在转轨过程中所特有的。
解决商业银行的软预算约束问题，既要注意到它的普遍性，也必须注意到中国转轨过程中的特殊性。就商业银行软预算约束的普遍性而言，就是要降低单个商业银行破产所带来的负的外部性。商业银行的集中度越高，其负外部性越大，当商业银行遇到困难时，就越有可能产生监管宽容。因此，采取各种措施降低中国银行业的集中度就很有必要了。就中国商业银行转轨过程中软预算约束的特殊性而言，它是由作为对国有企业软预算约束的支持体的作用而产生的，因此，要减少商业银行的软预算约束，就需要从根本上弱化商业银行作为国有企业的软预算约束支持体的作用。上海证券报中国社会科学院金融研究所彭兴韵
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