中国保监会近日会同中国证监会下发《关于保险机构投资者股票投资交易有关问题的通知》及《保险机构投资者股票投资登记结算业务指南》,明确了保险资金直接投资股票市场涉及的有关问题。此举标志着保险资金直接入市的操作技术问题已经得到解决,从而进入了实质性操作阶段。

    张楠楠:保险资金直接入市 顺理成章的结果

    资本市场对保险资金的开放绝对是一种顺理成章的结果。尽管如此,我们应该看到,保险资金直接入市提供了需求增加的可能性,增加了市场投资主体,但未从根本上改变资本市场的运行规则。资本市场仍有很大的改进空间,这并不是保险业力量的介入所能够解决的。

    自2004年2月1日发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,到2005年2月17日《关于保险资金股票投资有关问题的通知》,资本市场用了一年多的时间等待保险资金的真正到来。

    从保险业的角度来看,资本市场对保险资金的开放绝对是一种顺理成章的结果。一直以来,有限的资金投资渠道使得保险业,尤其是寿险业长期受到利率下调的负面影响,巨大的利差损规模使得保险公司陷入成长和偿付能力下降的两难境地,尤其成为发展新型投资连结产品的重大障碍。寻找高收益出口是保险公司一直所做的努力,而从金融工具本身性质来讲,高风险高收益的企业股票便成了保险公司最为渴望的选择。在有效的资本市场上,高收益与高风险是相对称的,而在我国资本市场上,一级市场与二级市场之间的分割使得金融工具的收益与风险呈现不对称性,比如在新股申购市场上,高的收益与高的安全性并存。从这个角度来说,保险公司进入资本市场的内在愿望十分强烈,且这种愿望由于不需受到资金运用管理水平、风险管控能力的约束而显得更加迫切。

    而从资本市场来看,近年来的低迷局面一直未见起色,是市场本身制度造成的瓶颈也罢,是产业运营的低效率未提供支持也罢,继续扩张担心矛盾积累至激化,解决矛盾又担心市场回到原点,公众在错综复杂的矛盾当中逐渐失去了解决问题的勇气。因此,无论从刺激资本市场需求还是培育新的机构投资者来说,日渐强大的保险业以及由此积累起来的庞大保险资金都是市场较为理想的选择。自然,由于此前保险资金是通过证券投资基金的渠道间接入市,而基金业绩又不甚理想,在交易所获得独立席位之后,保险资金会有一个从基金退出的过程,在保险公司新的投资盘子尚未成熟时退出,市场的需求量在短期内反而会有所下降,由此而出现的市场消极反应也在预料之中。

    总体来看,保险资金入市是行业之间博弈的结果,但也确实是监管方和市场共同做出的有利于各方福利的次优选择。当然,从具体的规则来看,如保险机构投资者应当通过独立席位进行股票交易；保险机构投资者证券账户申购新股,不设申购上限；外国保险公司也可入市,视同境内保险机构法人管理等,会对其他普通机构投资者产生较大冲击,甚至产生负面影响,但从长期来看,这些代价应该能够在总体的层次上得到补偿。

    尽管如此,我们应该看到,保险资金直接入市提供了需求增加的可能性,增加了市场投资主体,但未从根本上改变资本市场的运行规则。市场基础问题没有解决,内部矛盾将继续推动资本市场朝着完善的方向发展。市场不良运行对市场供求结构的影响将最终使低风险下的高收益失去存在的合理性,同时也会使市场参与者付出较大代价。在这样的大趋势下,保险公司加快优化保险资金运用管理的组织架构,提高资金运用和风险控制水平,并相应提升保险产品定价能力等,是防止出现资金运用危机,使自身成为资本市场的稳定力量的重要前提。而资本市场仍有很大的改进空间,这并不是保险业力量的介入所能够解决的。

    王文:保险资金长期持股需过三关

    价值投资理念是保险资金直接入市的理论基石,而长期投资则是其最重要的投资信条之一,但保险资金的长期投资理念和国内股市的现状之间存在着种种不容忽视的矛盾,这些矛盾的存在必然使保险资金直接入市的步伐显得谨慎有加。不过,也正是这些客观存在着的矛盾,也要求有望成为推动中国保险业和中国股市走向成熟的动力。

    第一是长期投资和国内股市波动性之间的矛盾。

    正是在刚刚过去的2004年,国内股市大起大落对机构投资者的影响表现得淋漓尽致,基金对个中滋味体会最为深刻。在2003年"勇立潮头"的基金在2004年却"沦落"在回报最低的行列,而一年前回报最低的基金却因为正确的"卖出决策"登上回报排行榜榜首。这一尴尬的事实显示,投资组合和仓位缺乏弹性的基金不得不在2004年为自己的"执着"付出惨重的代价。

    第二是长期投资与分红稀缺性之间的矛盾。

    长期投资的一个必要前提是股市能够提供长期稳定的投资回报,但基金却发现即使在其最为垂青的价值投资品种上,其真正的主要盈利来源还是二级市场的差价,通过分红来获得长期稳定的回报仍然显得是那么遥不可及。

    对1993年至2003年之间的上市公司股息率(即每股派现额与股价之比)的统计显示,国内股市流通股股东股息率最高的是1995年的1.47%,最低的是1993年的0.48%,年平均股息率0.89%,远远低于国债投资和银行存款,和美国标普500自1960年以来3.31%的股息率均值更是相去甚远。这种中国证券市场盈利模式的现实困境将同样成为信奉长期投资的保险资金直接入市时所必须跨越的障碍。

    第三是长期投资和参与公司治理困难之间的矛盾。

    长期投资的另一个必要条件是投资者能够有效地参与公司治理,特别是能够参与股东大会和董事会的决策过程,对任何有损于公司股东利益的行为能够作出迅速和有效的反应。

    在欧美股票市场风起云涌的"股东权利运动"中,从迪斯尼总裁艾斯纳到惠普董事长菲奥莉娜,股权比例不占优势的机构投资者不止一次地最终使位高权重的公司高管"下课"。欧美机构投资者的积极作为之所以能够产生作用,与上市公司相对分散的股权结构有关。但在国内,"一股独大"的情况往往使机构投资者影响公司治理的努力在最后的关头轻易化为乌有,这一状况在流通股股东分类表决推出后有所好转,但却仍未得到彻底解决。在国内上市公司中,机构投资者能够在董事会中派出董事的不仅数量少而且很少能有所作为,信奉长期投资理念的保险公司能否改变这一现状仍然有待观察。

    股价的波动性、分红回报的稀缺性和参与公司治理的难度,都制约着保险资金入市的规模和速度。这些矛盾的存在将使中国证券市场发展的终极目标更为明显,即提升中国上市公司创造财富的能力,这才是保险资金获得长期稳定回报最可信赖的源泉,更是中国证券市场健康持续发展的根本。虽然上市公司创造财富能力的改善显然可能是一个更为漫长和艰苦的过程。但保险资金的介入至少使这种变化出现的可能性变得更大。

    李伟 李海芳:可能对基金业产生一定冲击

    近期颁布的保险资金直接入市相关细则虽然标志着保险资金直接入市进入了实质性操作阶段,但并没有受到预想中的热烈追捧。笔者认为,其中一个相当重要的原因在于投资者担心保险公司在直接入市后会减少目前已持有的基金仓位。事实上,从去年暂行办法颁布以来保险公司已经大幅减持了基金。根据保监会统计,去年10月、11月和12月保险公司减持基金的总规模分别达到10.6亿、34.8亿和25.0亿元,这在历史上是极为少见的。

    对于保险公司大举减持基金的原因,笔者认为主要有以下几方面:

    首先是保险公司合理配置资产的需要。保险资金的来源和结构决定了其必须将投资的安全性和流动性放在首位,其次才会考虑具体投资收益的大小。所以就一般而言,保险公司投资于股市等高风险资产的比例往往相当有限。在放开直接投资后,保险公司自营投资规模和投资基金部分会存在着一定的此消彼长效应。此外,为了应对去年10月底央行加息给正常经营带来的影响,保险公司对其资产与负债的结构和久期进行了相应的调整,基金等高风险资产受到减持也在情理之中。

    其次,基金投资业绩不佳也是其遭受减持的重要原因。根据在海外上市的三大保险巨头2004年中报,保险公司在基金投资上的总亏损在上半年达到了20多亿元。究其原因,一方面在于内地股市近年来一直萎靡不振,再加上市场目前缺乏有效的避险工具,基金公司虽然整体表现能够跑赢市场,但亏损仍不可避免。另一方面则是由于封闭式基金的高折价率,目前基金的折价率在30%左右,仅此项给保险公司造成的亏损就在60亿元以上。而保险公司不断逢低补仓的投资操作反而进一步抬高了封闭式基金的折价。

    其三,基金目前的高费率也降低了保险公司的投资热情。目前股票型基金年管理费用一般在1.5%左右,再加上年0.25%的托管费用,保险公司近700亿的基金投资规模每年为此需要支付的费用就在10亿元以上,这也是造成其投资业绩不佳的重要原因。而且由于目前国内基金都为契约型基金。在这种体制下,保险公司虽然是基金公司的最大客户,但其对基金管理和投资的影响非常有限,一些基金管理者利用制度的缺陷损害客户利益的案例也时有发生。这些毫无疑问都降低了保险公司持有基金的信心。

    因此,从短期来看保险公司直接入市将对基金业产生一定的冲击和影响。但从长期来看基金业也可能从中获益:

    首先,保险和基金合作的模式将得到拓宽。近日商业银行已经获准发起设立基金管理公司,那么保险公司作为目前基金最大的实际持有人也应该有望获准发起设立基金管理公司,能够促进保险公司和基金业的交流与合作。

    第二,随着保险行业资产的不断快速膨胀,即使基金投资在总资产中所占的比重会有所下降,但绝对数额仍有可能继续增长。

    最后,保险投资形式的多元化将给基金经营和管理造成更大的外部压力,从而形成良性的竞争和激励机制,推动基金公司内部运作的规范化和投资水平的提高。

    余运彪:保险资金入市 谁为它保险

    中国资本市场陷入低迷和困境,并不是因为资金面出现了问题,实际上,各种性质的资本都虎视眈眈地瞄着资本市场,一旦出现机会,随时都会大举扑入。比如那些还没有被中国有关部门批准入门的QFII个个心急如焚,想着法子要早点挤进来多分一瓢羹。

    保险资金同社保基金一样,虽然进入市场是为了保值增值,但从其资金性质上看,则是属于厌恶风险型,是经不起任何亏损的。所以,保险资金入市操作的理念和宗旨应该是秉承谨慎原则的,不大可能大规模地涉足目前风险很大的二级市场。指望保险资金成为资本市场的生力军和中坚力量,根本就是一种一厢情愿的幼稚想法。

    实际上,保险资金早已经以各种面目和形式出现在资本市场中了,此次的正式公布入市操作规程,一是为保险资金直接入市正名；二是允许保险公司自立山头,不用通过委托理财和购买封闭式及开放式基金间接假道入市,也将购买基金变为保险公司的理财方式之一,使保险资金的运作更加多样便利,使选择和配置资金运用的手段更加灵活了。

    稍有一些中国社会常识的人,只需多问一声自己:保险资金入市,谁为它保险?想必不难得出正确的结论。政府并没有赋予保险资金入市托市的职能,相反,保险资金的运作和使用时时刻刻都得接受中国保监会的监督、指导和审计,保险公司岂敢造次?保险资金得为自己保险,为合法的投保机构和个人保险。

    中国资本市场目前面临的是政策性的系统风险,在此情形之下,像保险资金这类正规性质的"阳光大资金"是不应该轻举妄动的。否则,进去容易出来难,保险资金在风云变幻的资本市场中一旦有失误而遭受经济上的损失,情形严重而导致影响保险公司的声誉,那就不是什么小事情了。说到这,前几年保险公司热衷于投资房地产,留下的深刻教训,我们不应该轻易地忘记吧。

    作为投资者,涉足证券市场,应该依靠自身的知识、智慧和力量去化解市场的风险,靠指望别人来拯救自己是不现实的。如果一味地指望依靠保险资金入市来推高行情,从而改变自己套牢的厄运,这种希望很可能是要落空的。

    辛生:股票市场制度设计要坚持公平原则

    由中国保监会、中国证监会、中国银监会共同发布的《关于保险机构投资者股票投资交易有关问题的通知》和《保险机构投资者股票投资登记结算业务指南》,对中国保险公司投资股票市场作出了具体的规定。这个规定中,出现了"独立席位"这样一个新型的投资模式,并且为保险公司申购股票网开一面,最大限度地鼓励保险公司投资股票市场。

    所谓独立席位,就是保险公司在进入股票市场时,可以绕开现有的投资主体限制,由证券公司专门为保险资金投资股票设立专用通道。独立席位的设立意味着保险公司可以更灵活地投资股票市场,在某些情况下,保险公司可以不通过设立基金的方式,直接向股票市场投资。

    这种为了吸引机构投资者而作出的特别规定,固然有利于繁荣中国的证券市场,但也为其他机构投资者进入中国的股票市场开了值得商榷的先例。换句话说,如果其他的机构投资者同样要求享受独立席位的待遇,那么按照公平原则,是否可以如法炮制呢?如果不能够平等对待,那么中国的股票市场就违背了股票交易的公平原则,在市场准入阶段,针对不同的机构投资者设置了不同的门槛。

    按照保险机构投资者申购新股的办法,保险资金申购新股不受限制,换言之,保险公司在申购新股时,可以调动一切资金,对新股一网打尽。与普通投资者相比,这样的条件十分优惠。因为普通投资者申购新股时,不得超过发行总额的10%。由于申购新股获利最丰,所以,证监会、保监会和银监会的规定有偏袒保险公司的嫌疑。这种左右摇摆的制度设计,不符合现代市场经济的公平原则。

    事实上,中国的许多制度设计都是在考虑到一部分投资者或者利益群体的需求之后,而忽视了另一部分投资者或者其他利益群体的利益需求。这种缺乏系统思维,头痛医头、脚痛医脚的做法,在过去的金融行业监管中表现尤为突出。解决这些问题当然不能再沿用传统的治理模式,而应当针对中国的国情,制定金融行业的宏观发展战略,然后根据科学的宏观发展战略,平衡不同金融机构、不同投资主体之间的利益关系,促进中国的金融行业健康发展。

    制定规则的过程,就是一个利益的再分配过程。在这个过程中,如果没有考虑到广大投资者,特别是中小投资者的利益,那么规则的实施必然会出现重大问题。国家设立证监会、保监会、银监会的目的就是为了降低金融风险,防止不同金融行业的资金违规流动,从而影响中国经济的平稳发展。随着证券、银行、保险、信托各个金融行业资金的相互渗透,现有的管理体制面临着重大改革。所以,在条件成熟的情况下,立法机关应当考虑修改中国的证券法,建立更加高效的金融监管体制。