昨日,沪深A股再度上演暴跌行情,除了百余只股票上涨外,超过90%的股票出现了不同程度的下挫,其中跌停(10%)的个股累计超过50家。上证指数虽然没有跌破前期低点,但深证综指却创下了近8年来的又一个新低。

    从技术形态上来看,上证指数开始跌入1997年期间所构筑的调整平台；而深证综指则完全跌破了1997年期间的支撑平台,呈现出典型的破位下跌态势。从下 一阶段市场的基本运行趋势来看,由于诸多不确定因素仍然困扰着市场,这不但会制约短线反弹的高度,而且很可能会使得自去年4月8日以来的中级调整时间继续延长。

    首先,深综指已经跌破1997-1999年构筑的三年调整平台,如果上述突破有效的话,下一个箱体将是180-280点；而从上证指数来看,单纯的技术判断也支撑上述论点。但是根据笔者对A股市场长期合理投资回报率的预测,2005年上证指数的合理收盘区间应该在1300-1400点左右,对应的复合投资回报率为9%-10%左右,这已经基本符合A股市场所应当承担的合理风险溢价。因此,当前市场已经处于负合理收益率水平,这种市场状态迟早将被纠正。而从时间量度上来看,无论是深证综指还是上证指数,中级调整过程中的连续下跌历来不低于三个月,目前两个综合指数的最近连续调整时间仅仅为两个月(收出月阴线),因此可以初步判断市场调整很可能延续至2月底。

    其次,从制约市场短期运行趋势的若干因素来看,利好政策对股市的刺激效应正在继续减弱是首要问题,前期印花税下调50%仅仅带来了市场单日冲高回落。场内资金借助阶段性反弹持续出逃,场外资金持币等待政策和市场出现大级别转机后入场,这已经成为A股市场的真实写照。因此,在当前场外长线增量资金仍然迟迟不愿入市之时,场内存量资金相互博弈的结果只能是重心不断下移。

    最后,当前市场所面临的最突出的问题是新股与老股的合理关系与定位所蕴涵的不确定性。前期华电国际的定价分歧不大,但到了黔源电力的询价阶段则出现了天悬地隔。新股在定价阶段出现严重分歧,实质上体现出了当前A股市场的整体定位仍然处于高度混乱阶段。华电上市后的交易价格若出现持续上涨,对于锁定三个月的机构来说无疑是风险后移；反之,若华电上市后的交易价格一路走低,则必然会造成市场整体重心进一步下移,新股询价持续走低。可见,在市场存量资金博弈的背景下,新股对老股的导向更大程度上是负面的。

    但是有一种情况出现可以让市场产生真正的转机:那就是因重大政策变化或者老股下跌带来价值凸现(相对于新股),场外增量资金重新开始大举介入A股市场。

    资料链接:综指与成指的三次背离

    从历史上来看,深证综指与深证成指存在交替走强的三个阶段:在1999年5月之前,深证成指的走势基本上明显强于深证综指；但在1999年5月至2003年11月阶段,深证综指则明显强于深证成指；深证成指的逐步走强从2002年底已经开始,至2003年底之后开始全面强于深证综指,并一直延续至今。从时间周期上来看,深证综指与深证成指的交替走强基本上以四年为一个周期,如果以2003年底深证成指开始正式强于深证综指为起点来计算,本轮深证成指的周期性强势将至少延续至2007年。

    从深层次原因来进一步分析,笔者认为深证综指与深证成指的交替走强体现出了市场的不同状态:一般而言,在市场处于相对理性,投机泡沫较少的时期,成分指数要明显强于综合指数；相反,当市场处于牛市阶段,投机泡沫产生的时期,综合指数要明显强于成分指数。从目前情况来看,当前市场正处于理性阶段,剧烈的结构性调整导致投机泡沫被大幅度压缩。按照上述对两只指数的交替周期预测,并且结合宏观政策等基本面因素,我们基本上可以得到一个非常一致的观点:2005至2006年将成为熊市调整的最后阶段,成分指数将继续强于综合指数,结构性调整仍将是市场主流。但是从2007年开始,市场将进入非常显著的牛市阶段,综合指数有望重新强于成分指数,并且延续时间至少至2011年。

    事实上,两种指数目前的背离状态也提醒投资者,对当前调整不宜过度悲观。