交易所债市强劲上涨

    自年初以来，交易所债券市场呈现强劲上涨的态势。收益率曲线整体平稳下移，而中端下移幅度最大。3年、5年、7年、10年、20年指标券收益率分别为3.6749%、4.4682%、4.5428%、4.7409%和4.955%，比2004年末分别下降28.9BP、25BP、22BP、36.2BP和13.33BP。

    本期所有国债回报均为正，从不同期限国债的回报率来看，7-10年期券种成为上涨幅度最大的券种，上涨了2.90%，其次10年期以上的券种上涨幅度也达到了1.92%，5-7年期、3-5年期上涨幅度也较大，分别为1.67%与1.17%，而3年期以下的券种涨幅较小。

    债市为何走势强劲

    债券市场自年初以来出现这轮强劲的上涨，主要有以下几个方面的原因：

    第一，2005年通胀形势将得到大大缓解。主要依据是2005年CPI上涨中的翘尾因素将明显减小，由2004年的2.22%下降到2005年的0.81％。粗略估计2005年CPI将不会超过3.5个百分点。

    第二，预计固定资产投资出现明显反弹的可能性不大。此外相对于2003年，2004年一季度固定资产投资增速在历史上属于新高，因此2005年一季度的同比基数很高，即使投资再次出现一定程度上的反弹，经济数据表现将较为温和。

    第三，2005年债券市场的资金面非常宽裕。据统计，2005年国债、政策性金融债、商业银行次级债以及企业债券的总净发行量在7400亿元左右，而商业银行、保险公司及其渠道的资金供给将在12000亿元左右，因此从整体上来看，2005年债券市场的资金面将显得非常宽裕。

    债市投资须谨慎

    尽管2005年中国经济将继续保持平稳回落的态势，资金供给相对充裕，预期通货率将明显小于去年，但一季度债券市场投资仍然存在很大的不确定。

    首先，央行在春节之后的公开市场的操作压力将空前加大。如果按照今年货币调控目标的15%，那么预计今年M1新增金额为14000亿元左右，按照近两年外汇占款增长的趋势，预计2005年新增外汇占款将突破25000亿元，这样央行通过公开市场业务净回笼的内在要求将突破10000亿元，为2004年的两倍。此外，研究表明2005年到期的央行票据为9283亿元，因此预计2005年央行新发票据将接近20000亿元，而票据发行高峰将集中在第一季度与第四季度。由于外汇占款投放压力很大，客观上存在央行动用存款准备金率这一手段的可能性。

    其次，尽管2005年通胀形势得到缓解，但是一季度CPI仍有可能创下2005年全年的高点。随着去年以来国家发改委关于物价上调的两条规定线的逐渐到期，各地关于煤电水价格以及行政性、服务性收费的上调将在一季度兑现，预计2月份的CPI将上涨4.1%左右。

    再次，根据国家统计局最近公布的年度经济数据推算，12月份城镇固定资产投资增速达到了21.2％，显著高于以往年份，表明地方政府与企业投资冲动仍然较为强劲，近期发改委官员也重申2005年仍然是坚持与改善宏观调控关键的一年。在此背景下，难以排除央行在一季度为保持利率政策的灵活性而动用利率手段。

    平稳调整是主基调

    由于2－3月份物价上涨的压力依然存在，投资信贷存在反弹的可能性，央行进行货币回笼的压力很大，极端情况下可能采取提高存款准备金率的手段，比较合适的战略是积极进行利息差额交易。

    从时机选择来看，2005年债市投资比较好的时点在一季度末，如果实现加息，则是一个建仓良机。可以逐渐加大组合的仓位，与此同时将久期控制在5年左右。