过去3年，上海A股接二连三出现重大败笔，益显中国股市决策机制与监管机制的失灵与失效，制度如无创新，中国股市很难走出困境。“国九条”出台，一度为市场带来无限希望，但结果使深信“国九条”的投资者悉数被套，政府信用和股市信用双双受到重大损害，投资者陷入更深疑惑、更大困扰，市场何时走出熊市无人敢回答。

    金价是否完成获利回吐未敢肯定，但黄金牛市早已从2001年开 始，此点可以肯定。在牛市中吸入黄金，只会买贵不会买错，因为大方向正确，牛市中毋须采用止蚀沽盘（除非进行短线投机活动）。由于美元进入稳定期，展望2005年金价震荡的可能性较大。

    美国11月份贸赤扩大至603亿美元，主要是进口燃油上升，美国资本财产出口减少，相信影响有限，因汇价更受资金流向影响。

    专家四分之三时间看错市

    1971年12月，《机构投资者》杂志要求全美最出名的150名基金经理挑选10只他们认为可长线看好的股票，到1974年12月成绩如何？平均跌幅67％，同期道指由885点回落至619点，跌幅30.05％。

    2004年12月底，4份主要调查报告访问56位知名分析员，其中55位看好2005年美股后市，2005年1月开市美股却跌多升少。这么多专家看好后市，会否是不祥之兆？根据David Dreman在1979年出版的《相反投资策略》一书中指出，从1929至1979年50年内，专家分析跑赢大市时间占23％，跑输大市时间占77％，即50年里有3/4时间专家看错市，理由是专家亦离不开集体思维而成为群众一分子。

    人民币即使升值无法改善美国贸赤

    现在谈投资不能不涉及中国。中国加入WTO 3年，对外贸易快速发展，已由第六大贸易国回升到第三大贸易国。2004年1至11月，贸易量达10383.8亿美元，较2003年同期上升36.5％；贸易顺差208.4亿美元，较2003年同期上升5.7％。2005年开始中国大多数企业都有外贸经营权，竞争进入另一新高潮。

    根据发达国家工业化过程，中国钢铁企业盈利水平高出国际平均水平，有理由相信未来10年中国钢铁业大有可为。从1901至2000年，美国钢铁业消费总量71亿吨、日本38亿吨、前苏联56亿吨、中国只有19亿吨。再用日本1956至1970年及韩国1970至1980年重工业化时期与中国相比，化工、冶金、能源、采掘等重工业行业景气周期都有持续性，而且粗钢消费量快速上升。但有时亦有短期回落，例如日本1958、1962、1965年GDP增长率曾下滑至5％-6％。中国目前正处于重工业时期，大量消费高水平钢材的资金密集型产品如汽车、造船、电力设备、重型机械、精密机械等都需要特殊钢及高水平不锈钢；再加上房地产及基建需求占总钢材消费量85％左右。2003年世界前100家钢铁公司中，中国占20家，其中宝钢及鞍钢分别在世界排名第6及第20。2004年世界级钢铁企业全球22家，中国占4家，即宝钢排名第3、马钢排名第6、鞍钢排名第8及江苏沙钢排名第14。

    美中经济及安全委员会（USCC）指出，一些商品在美国市场的零售价是中国出厂价的4到6倍，换言之，沃尔玛从中赚取利润较香港厂家在内地生产产品更多。零售百货业所招聘的员工应可抵消流失的工人有余，中国产品是减少而非扩大美国贸赤。试设想一下，美国公司不从中国进口，改从日本进口，美国贸赤是否会进一步扩大？生产工序由高生产成本地区流向低生产成本地区，是无法避免之事，美国政府完全知道，即使人民币升值亦无法改善美国贸赤（1971年至今日元升值71％，美国贸赤未见改善，足可证明）。

    2004年美国从中国进口1950亿美元产品，较2003年增28％，占美国2004年总进口13.3％，为美国零售业由1989年至今创造400万个工作职位，较USSC认为流失150万低收入工人职位多1.67倍。经济环球化一定有好处和坏处，整体而言是好处大于坏处，不然美股至今为何较1980年高10倍?

    上海地价急升浙企纷纷撤离

    浙江企业在上海开店至少7万家以上，占上海企业1/6。不久前，浙江省工商局一份“从浙企外迁看我省个体私营企业生态环境”报告透露，共有3058家浙江民营企业外迁，占浙江个体私营经济总产值6.1％，例如永康（汽车零件制造企业）、杉松集团亦计划重返宁波。早几年上海大规模实施撤县设区工程，推行“农改居”，在奉贤、嘉定、松江等地每亩农地只售5万元人民币，吸引大量浙江企业来上海设公司甚至设厂，如万向、茉织华(资讯 行情 论坛)、雅戈尔(资讯 行情 论坛)、埃力生等。最近一年投资形势改变，在上海征用土地再非易事，甚至原先签订的协定亦无用，企业要用地就要加钱，每亩加十多万元，亦不允许将工业用地改为商业用地。

    以上海嘉定区为例，涉及正在收回的土地已有1万多亩，结果浙江企业纷纷放弃在上海开店的计划，有些转向湖北、安徽淮南及浙江平湖。浙江好多企业技术含量低，都依赖廉价土地及劳动力，发展粗放型工业，现在上海一下子将地价由5万元一亩提升到15万元以上，不少浙江企业只有撤离上海。70％浙江企业利润只有10％左右，过去以低价低成本去竞争，现在上海市一下子提高地价两倍多，于是只有撤离，把土地让给高边际利润的外资企业。

    住宅方面，80平方米售价是一般家庭收入的27.5倍，相同面积下，英国只是10.3倍，美国6.4倍。可见今日上海已是“居不易”。

    美元利率一旦高于2.5厘有吸引力

    美元自1971年年底尼克松总统宣布美元进入浮动汇率制度后，每次美汇指数接近或略破80点便出现回升，相信此次亦不例外。今天已有13万亿美元在浮动，其中66％在美国以外地区。汇价回落，仅仅2004年外国持有美元者已损失1240亿美元，如2005年继续让美元汇价回落，担心美元将出现崩溃。但上述情况不容发生，故2004年6月起美国已加息，以便6至9个月后（即2005年首季）美元汇价方向改变。

    另一原因是目前德国失业率高达10.8％，法国工人每周最多只可工作35小时，最高入息税58％及每年抽财富税1.8％，政府开支占全国GDP超过50％。日本股市自1990年至今反复回落70％，时间15年……换言之，美国虽然财赤兼贸赤，但经济仍十分蓬勃，美元汇价现水平对美国经济十分有利，因此2005年美元回归美国，是正常的。2005年美国投资机会肯定较欧洲和日本多。去年12月14日，美元利率再次高于欧元，已能引发美元回流潮。估计2004年美国CPI增长率3％，2005年2.5％，因此美元利率一旦高于2.5厘，有一定吸引力。

    美元今年进入牛皮市

    美国联储局圣路易储备银行主席William Poole在接受《USA Today》访问时强调强势美元政策，致力收窄财赤及贸赤后宣布联储局可能不再采用去年加息速度（去年共加息5次，每次1/4厘），是否暗示2月2日加息不止1/4厘，抑或2005年加息不止5次？伦敦花旗银行环球货币策略师认为，2005年美元将进入整固期，因为美国GDP连续3年升幅大于欧元区，估计2005年亦不例外（经合组织估计，2005年美国GDP升3.3％，欧盟升1.9％）。瑞士联合银行苏黎世货币策略师亦认为，一旦美元2月份加息，汇价应获支持。值得一提的是，Poole无资格参加2月2日的利率会议，我老曹亦倾向看2005年美元汇价进入牛皮市。

    美元汇价回落，相信在2005年某月开始产生作用，就是收窄贸赤，令世界经济比较平衡一点。但美国人每天消费大于收入20亿美元的习惯仍不易改变，换言之，美元汇价只能企稳，而非大幅回升。今天美国贸赤接近GDP 6％，情况有如80年代初期的英国（今天英国贸赤仍占GDP 4％），估计未来贸赤可缩窄至GDP 4％左右。今天英语区国家出口科技、资本给新兴国家，再从新兴国家进口产品。英语区国家人们用脑赚钱，所以十分舒适；亚太区国家流汗赚钱，都很辛苦。因此英语区国家人民乱花钱，亚太区国家人民将辛苦赚回来的钱储起来，却面对美元汇价贬值。这个游戏可以玩多久？

    美汇指数已在测试1995年和1991年的低点，起码是可见将来有支持。2005年会否跌破1992年低点78.19？应该不是短期内发生的事，尤其2月2日联储局再加息后，美元利率将较欧元高半厘。令人担心的是美股而非美汇，今年1月3日起无论道指、标普或纳指表现都不好，去年第二季开始的徘徊区2005年能否继续？技术上看，踏入2005年美股派发迹象十分明显，如道指10440点失守，派发完成便进入跌市，极有可能是绵绵不绝熊市中另一个顶（上一个顶在2000年首季，一直回落至2002年10月才反弹）。