非流通股“做大”靠流通股东

    新华社分析文章指出，股民对上市公司净资产增值贡献多多

    股权分置问题是我国证券市场长期存在的痼疾，并长期制约着证券市场的发展。正是由于股权分置，造成上市公司流通股和非流通股的同股不同权，非流 通股东享受着较高的流动性溢价，而新股发行以及上市公司在二级市场上的再融资则给非流通股带来了迅速的资产增值。那么，非流通股较高的增值效应根源于何方？

    净资产增值半数来自流通股东

    近年来上市公司净资产总额逐年提高，上市公司的净资产的增长主要通过两种方式，一是公司业绩的提升所导致的净利润增加，二是公司通过IPO直接融资或增发配股等方式从二级市场中再融资所导致的股本提升，而后者造成的净资产提升的源泉就是流通股股东。有统计显示，从2000年至2004年中期，上市公司净资产总额累计增长9106.6亿元，其中有4463.4亿元（近五成）来源于流通股股东。从个股情况看，虽然部分上市公司近年来净资产增幅较大，但是其增值主要来自于流通股股东的仍不在少数。例如，金融街(资讯 行情 论坛)自2000年底至2004年中期净资产累计增长9.4亿元，而在这期间，其增发总额则高达11.3亿元，流通股股东所做出的贡献显而易见。

    然而，流通股对于净资产增值的高贡献率是否意味着其对于非流通股资产增值的高贡献呢？上市公司非流通股是以接近其每股净资产的价格定价，通过首发和增发、配股造成每股净资产的提升，从而导致非流通股的增值。因此，每股净资产的变化是非流通股资产增值的直接原因，流通股对于净资产总额的影响和贡献仅仅是每股净资产提升的必要条件。例如，一个上市公司每股净资产为1元，并以1元的价格向流通股东实施增发，假设一段时间内该上市公司仅以增发的方式使其净资产增值，那么在这段时间内流通股东对于净资产增值的贡献率为100％，然而，以此种方式造成的净资产总额的增值并未促使其每股净资产的增加，从而非流通股东也并未享受到资产的增值。

    非流通股增值根源于定价机制

    从以上推理我们可以看出，流通股东对于上市公司每股净资产增值的贡献相比其对净资产总额增值的贡献率更为重要。那么，流通股对于每股净资产增值贡献的大小取决于什么因素？

    通过简单的计算我们不难发现，它取决于两个因素，一是上市公司融资价格与融资之前每股净资产的差异程度，即融资市净率，另一个是融资数量占融资之后总股本的比例，而流通股对于非流通股的贡献程度与以上两个因素成正比关系。

    统计了近五年来A股市场融资市净率和融资数量与总股本比例的情况，从中可以发现，随着市场股价结构的调整和重心的不断下移，近年来不论是首发还是增发配股市净率都有所下降。虽然下降趋势较为明显，但是上市公司向流通股东的融资仍然造成了非流通股较高的增值效应，由于融资价格和融资市净率的高低在很大程度上取决于流通股的价格，因此，目前我国证券市场流通股与非流通股迥异的定价机制是造成流通股为非流通股带来增值效应的根源。