基金持有人的忠诚度和稳定性是考量开放式基金发行质量高低的基本指标，而平均首发规模、基金持有人结构、有效认购户数、户均认购份额、万份基金冻结资金利息、代销机构拥有量、比较基准时段的基金赎回率等是衡量基金持有人忠诚度和稳定性的重要指标，也是判断开放式基金发行质量高低好坏的基本参数。笔者试图通过以上指标，对2004年开放式基金的发行质量做出比较准确、全面和完整的判断。

    七个方面研究发行质量

    2004年是我国开放式基金迅猛发展的一年，全年（包括2003年12月发行，2004年1月成立和2004年12月发行，2005年1月成立的基金）共发行55只开放式基金，募集基金份额达到1865.76亿份，有效认购户数达到307.29万户，分别较2003年增长175％和110.05％。和2003年相比，2004年的发行质量大大改善。

    单只基金平均首发规模

    一般而言，单只基金首发规模越大，基金管理的规模经济越高，基金发行越成功。统计数据显示，2004年55只基金的平均首发规模为33.92亿份，2003年39只开放式基金的平均首发规模为17.39亿份，2004年开放式基金平均首发规模较2003年超出95％。

    持有人结构

    开放式基金的持有人主要有两类，一是机构持有人，二是个人持有人。由于机构持有人资金具有间歇性的特点，稳定性不高，而个人持有人特别是城乡储户购买开放式基金的资金基本上都是储蓄资金，持有时间较长，稳定性较好，因此个人持有人在基金份额中所占的比重越高，开放式基金的稳定性越好，开放式基金的发行质量越高。

    根据分析，2004年发行并公布中期报告的17只开放式基金的持有人结构明显改善。在2003年成立的39只基金中，机构持有比例是56.51％，个人持有比例是43.49％。在2004年已经成立并公布中报的17只基金中，机构持有比例为29.01％，个人持有比例是70.99％。长期困扰开放式基金客户结构的“机构化”问题，得到了有效解决。

    单只基金平均有效认购户数

    开放式基金首次发行时，由于机构和个人单户认购基金份额的差距很大，机构客户单一账户认购基金的份额一般都在100万份以上，大的机构客户单一账户认购基金的份额超过1亿份，而个人客户一般都在100万份以下，因此有效认购户数越多，说明个人客户认购的比重越高，未来开放式基金份额的稳定性也越高。2003年发行的39只开放式基金平均的有效认购户数为37511户，2004年发行的55只开放式基金平均有效认购户数达到了55827户，较2003年提高了48.92％。

    单只基金户均认购金额

    由于2003年投资开放式基金的赚钱效应，2004年个人投资者单一账户认购基金金额大幅增加。统计数据显示，尽管2004年每只基金的有效认购户数较2003年大幅提升，但55只开放式基金的户均认购金额却由2003年的4.63万元提高到6.07万元，较2003年提高了44.07％。

    万份基金平均冻结资金利息

    一般来说，在开放式基金发行期间，个人投资者认购基金的下单时间早于机构投资者。因此，个人投资者越多，基金发行期间冻结的资金利息越多。统计数据显示，2003年32只有冻结资金利息信息的开放式基金平均每万份基金冻结资金利息3.97元，2004年53只有冻结资金利息信息的基金平均每万份基金冻结资金利息3.39元，有所下降。

    每只基金代销机构平均拥有量

    2004年各家基金公司在代销机构特别是证券公司代销渠道的开发上取得了重大进展。统计资料显示，2003年每只基金发行平均拥有的代销机构为10家（均为代销机构总部），其中银行为2.58家，证券公司为7.48家，2004年每只基金发行平均拥有的代销机构为19家（均为代销机构总部），其中银行为2.48家，证券公司为16.56家。

    平均赎回率

    平均赎回率是考量开放式基金发行质量的重要指标，赎回率越低说明基金持有人越稳定，客户的忠诚度越高，开放式基金的发行质量越高。统计数据表明，2004年发行并公布了2004年基金资产净值的51只基金的平均赎回率，大大低于2003年新发的39只基金。2004年这51只基金的平均赎回率7.54％，而2003年新发的39只基金的平均赎回率达23.72％。

    四大因素影响发行质量

    研究发现，开放式基金的发行质量高低与某一期间证券市场的总体走势、投资者对产品的风险承受能力、基金公司的品牌、基金公司的营销策划能力和宣传推介能力（遗憾的是没有相关数据）、基金产品的创新程度关联度很高。

    上半年发行质量明显高于下半年

    2004年，受证券市场行市起伏的影响，股票型开放式基金的发行质量也呈现出前高后低的特点。

    我们选取了2004年发行的具有股票配置契约的47只基金进行分析，其中26只在2004年6月30日之前成立，21只金在2004年6月30日后成立。（参见表一）

    从表一可以看出，不同市场行情下开放式基金的发行质量大相径庭。如2004年6月30日前成立的27只开放式基金首发规模，是之后成立的21只基金首发规模的1.37倍，单只基金平均有效认购户数是2.4倍，万份基金冻结利息提高37.50％，平均赎回率减少15.19％，户均认购份额降低30.30％。这些指标都说明，证券市场行情的好坏对开放式基金特别是股票型基金的发行质量，起到了至关重要的作用。

    低风险产品的发行质量在一定程度上好于高风险产品

    部分个人投资者特别是银行储户的风险承受能力有限，在选择开放式基金时更偏重于低风险的货币市场基金和保本基金。目前超过200亿份规模的基金分别为南方现金增利基金和华安现金富利基金，我们还看到银华保本基金提前结束了发行期，并取得了60.74亿份的发行业绩。从统计数据看，低风险产品的发行质量在一定程度上好于中高风险产品。（参见表二）

    低风险产品发行指标中的三项指标好于高风险产品，其中单只基金平均发行规模较中高风险产品高出28.35％，单只基金平均有效认购户数较中高风险基金高出13.92％。此外，39只中高风险基金2004年的平均赎回率为10.76％，而11只低风险基金2004年实现了7.97％的正申购，说明低风险基金特别是货币市场基金成了中小投资人特别是银行储户重要的理财选择。

    品牌公司的发行质量高于非品牌公

    品牌公司包括两类公司，一是近两年来现存基金投资业绩良好、投资回报较高的公司，如易方达基金、南方基金等；另一类是有较强股东实力或有较强外资背景的公司，如海富通基金、中信基金等。按照这里标准选取了16家公司发行的22只股票型基金作为比较样本，既无业绩支撑，又无股东背景的公司，发行比较困难，发行质量也不会太高。我们认为目前还没有形成良好品牌的公司为21家，选取这些公司发行的24只股票型基金作比较样本。（参见表三）

    基金公司的品牌效应在2004年得到了充分体现，品牌营销将成为大趋势和基金营销竞争的基本手段。数据显示，品牌公司2004年基金平均首发规模达到44.75亿份，较非品牌品牌公司高出137.78％，单只基金平均有效认购户数高非品牌公司高出123.27％，万份基金冻结利息较非品牌公司高出3.42％，是16家品牌公司的25只基金2004年平均申购率达到了1.14％，而非品牌公司26只基金2004年平均赎回率达26.4％，说明公司品牌正成为基金首发和持续营销的重要竞争手段。

    创新产品的发行质量好于一般产品

    2004年开放式基金产品创新出现了较大突破，第一只以保本冠名的银华保本基金面世，第一只LOF基金南方积极配置基金成功发行，第一只ETFs基金上证50交易型基金在十分低迷的市场环境下仍取得了54.35亿份的发行业绩。在股票型基金的产品创新中出现了行业细分基金如嘉实服务行业基金，以小盘股为主要投资对象的德盛小盘精选基金，以可转换债券为基本投资对象的兴业可转债基金等等。通过对这6只创新基金2004年的发行指标与其他38只有股票投资约定的开放式基金发行情况对比分析后，发现创新产品的发行质量好于大路产品。（参见表四）

    6只创新产品的平均首发规模达到了59.46亿份，较其他38只一般产品首发规模高出120.39％，平均有效申购户数较一般产品高出171.29％，而户均认购份额较一般产品低出18.80％。从平均赎回率看创新产品的发行质量也大大好于大路产品，6只产品平均赎回率为8.19％，而38只大路产品平均赎回率达15.67％，略显不足的是每万份基金冻结利息低于一般产品，可能是因为华夏上证50交易型基金基本上是以股票认购，没有公布冻结资金利息。

    表一:不同证券市场行市下开放式基金发行质量比较

    基金成立时间                 2004.6.30之前   2004.6.30之后   发行质量比较(%)
    基金只数                                25              21
    单只基金发行发行规模(亿份)           40.32           17.01            137.04
    单只基金平均有效认购户数             75192           22106            240.14
    户均认购份额(万份)                    5.36            7.69            -30.30
    万份基金冻结利息(元)                  3.63            2.64             37.50
    平均赎回率(%)                        12.67           14.94            -15.19

    表二:低风险产品与中高风险产品2004年发行质量比较

    基金风险度                   低风险   中高风险   发行质量比较(%)
    基金只数                         12         39
    单只基金平均发行规模(亿份)    40.88      31.85             28.35
    单只基金平均有效认购户数      62108      54521             13.92
    户均认购份额(万份)             6.58       5.84             12.67
    万份基金冻结利息(元)          2.945        3.3            -10.76
    平均赎回率(%)                 -7.97      13.97

    表三:品牌公司与非品牌公司的基金发行质量比较

    基金公司品牌                 品牌公司   非品牌公司   发行质量比较(%)
    基金只数                           25           26
    单只基金发行发行规模(亿份)      44.75        18.82            137.78
    单只基金平均有效认购户数        75972        34027            123.27
    户均认购份额(万份)               5.89         5.53              6.51
    万份基金冻结利息(元)            3.413          3.3              3.42
    平均赎回率(%)                   -1.14         26.4

    表四:创新产品与一般产品发行质量比较

    基金公司品牌                 创新产品   非创新产品   发行质量比较(%)
    基金只数                            6           38
    单只基金发行发行规模(亿份)      59.46        26.98            120.39
    单只基金平均有效认购户数       119926        44206            171.29
    户均认购份额(万份)              4.957        6.105            -18.80
    万份基金冻结利息(元)             2.89         3.70            -21.89
    平均赎回率(%)                    8.19        15.67            -44.73