本周一，五只中资电力股在早盘均出现下跌，其中以华电国际（1071）的下跌幅度最大，为3.2%。显然，与这一现象直接相关的因素是，华电国际的A股发行价确定。按此价格计算，华电国际的A/H股比价约为1.03,远低于平均水平。而就中长线角度看，我们认为H股定位受A股影响较小，且总体而言呈价格上移之势。

    增发A股影响短暂

    而按上周收盘计算，所有同时拥有A股、H股的公司平均比价约为1.91,而同时具有A、H股的唯一一只电力股———华能国际(资讯 行情 论坛)（0902）的比价为1.35。由于五只H股中的电力股市盈率相差不大，且差异主要反映市场对他们未来盈利增长的预期，任何公司股价的大幅波动必然是由个别公司本身因素造成的。因此，笔者认为，华电国际H股显著下跌，主要由其增发A股摊薄盈利及A股发行价偏低造成。

    就摊薄盈利来说，本次华电国际增发A股比例为12.7%，比例不算大。同时，预计今后两年，华电国际装机容量的年均复合增长率仅为6%，增长相对有限。由于华电国际在内地A股市场预计净募集资金约18亿元，对于电力建设项目来说，资金量也并不算大。况且，募集资金主要用于偿还银行贷款，其余部分主要用于新建发电项目，其建设周期和投资回收期较长。笔者看来，公司增发A股所获资金的实际盈利能力难以达到年均增长13%水平，对摊薄盈利有5%左右的影响。

    就A股发行价偏低来说，从纵向历史看，一般同一公司A股价格远远大于H股价格。2003年中期的A/H比价为4,2004年末期降为2.3,现处于1.91水平；从横向比较看，同行业的华能国际A/H比价为1.35,高于华电国际的比价水平。

    我们知道，从现在内地与香港股票市场分析，分割的市场状况依然存在。纵向看，尽管A/H股价差不断缩小，截至上周末该价差已达历史新低。但若市场分割未消除，两者价差将继续存在。笔者看来，任何人为压低该价差，都违反了市场规律。我们预计，华电国际A/H股价差将在短期内扩大到一般水平。而扩大的方式无外乎两种形式：A股股价上涨，或H股股价下跌。

    内地A股市场近期处于弱势阶段，公司A股上市后的表现可能受到影响，从过往规律分析，不排除其A股上市第一天即涨到位的可能性。

    港股市场共有五只中资电力股，它们具有很大的同质性、盈利能力也相似，所以股价不会太多偏离真实价值。况且，香港这一成熟市场中的国际投资者决定了中资股股价与A股股价没有太多关系，前者的定价规律自成体系，并广为接受。因此，笔者之见，后市华电国际H股股价脱离电力板块基本面而大幅下跌的可能性很小，短期内的下跌只是市场对其增发A股消息的暂时性反应。

    价格重心可能上移

    当然，长远来看，笔者认为不排除国家采取某些措施部分消除A、H股市场分割状况的可能性。比如说，最近一些投资者预期QDII政策可能推出，港股曾有一定的积极反映。我们估计，短期内这类政策难以推出，股市对此类预期的反映也只是昙花一现。即使该政策成行，有助改善两地市场的分割状况，但对于港股来说，初期新增资金仅是沧海一粟，不会对港股的基本面和资金面产生多大影响，更不会对H股市场定价规则产生动摇。所以，H股的平均价位可能只是短期而小幅上涨。

    理论上说，国际资本可以自由投资H股和通过QFII投资A股；国内资本可以自由投资A股，待QDII政策推出后也可以在一定程度上投资H股，尽管规模上可能受到限制，即双方资金可以自由投资两地市场。但由于股份不能在两个市场间流动，没有内在的套利动机以消除A、H股同股不同价现象，所以QDII政策只能部分消除分割状态。笔者之见，待内地A股市场相当成熟后，两地市场的并轨将是大势所趋，届时两者的价格才可能逐渐靠拢。

    总之，国际定价的H股有着庞大的投资群，各方可接受的定价机制，自然与处于孤立的、受诸多非市场因素影响的A股市场没有多大关系，也许这才正是H股屡屡表现为“任凭风吹雨打，我自巍然不动”的真正原因。