在暂停数月之后，随着询价制度下第一只新股———华电国际的登场，中国股市的发行制度又掀开了新的一页。由于仍然是在核准制之下，完全市场化的注册制离我们仍有一段距离，因此，我们看到的新的一页只能算做有限度的革新。

    这种有限度的革新体现在几个方面：一是发行价格的弹性化。招致老的发行制度失灵的一个重要原因便是刚性的20倍市盈率的发行标准（摊薄前），新的 发行制度则使新股发行价格弹性化。所谓随行就市，应该是新发行制度的特点。其二，买方占据了主动。在以往的发行制度之下，买方与卖方都没有话语权，在新的发行制度下，买方的声音首次被放大，并成为决定最后发行价格的唯一因素。虽然目前的证券发行市场还是一个卖方市场，但制度设计的结果却使得买方占据了主动。

    笔者极为担心的是，市场会以怎样的标准来评判询价制度的好坏，或这一制度是否成功？要回答这一点则必须回到去年新股发行被叫停的根本性原因上去。去年新股发行的停止，表象上看是因为发行价格高于市场平均价格，令买入者被套，从而令放弃申购的人数逐渐增加以致出现发行危机，但应该看到，一级市场投资人被套绝不是判断发行制度好坏的唯一标准。显然，成功的发行制度并不一定意味着申购新股有盈利。在香港证券市场恒生指数的起伏中，我们既看见了新股申购万人空巷的盛况，也看到了投资者买入即被套的惨状。在香港，IPO市场的风险是显而易见的。

    中国股票价格跌破一元面值的现象，是对市场风险的进一步揭示，更是对在其他市场行之有效的市场规律的不可抗拒性的昭示。这一规律也告诉我们，一级市场存在风险。因此，我们千万不可将去年新股的暂停发行视作对渐渐暴露出的IPO市场风险的对抗，而应将其视作对计划性或刚性定价体系的否定。若非如此，我们则不会摆脱对IPO暴利的追求，不会正视IPO的风险所在；另一方面，我们就会在对自己有利时提出市场化的要求，而在对自己不利时，摇动要求保护投资者利益的旗帜。在两种制度并存之际寻找对自己最有利的空间，暂时一段时间里会达到自身利益的最大化，但从长远来说，必然损害整个市场的公平以及市场发展的基础。

    在新的制度之下，笔者相当担心公司的差异性在发行价格上未必能充分体现出来，毕竟在新股的定价中，买方与卖方处于不对等的地位，在这一由买方决定着话语权的卖方市场里，价格的形成会受到一定程度的扭曲。在担心之余，有幸看到证监会有关负责人就新股询价制度的谈话，称“市场有个试错过程，通过不断试错，最终找到一个合理的价格”。可见对于询价制度初期可能出现的问题，监管当局也有一定的预见。试错恐怕是中国证券市场发行制度完善中的另一个必经阶段了。因此，大可以对试错过程中的种种怪现象不感惊诧，大可对事态发展预留最大的心理预期空间。

    虽是如此，笔者还是以为，在试错过程中有几个理念需要理顺：一、询价制度并不能保证IPO申购者一定获利，投资人需树立“市场风险无处不在”的理念，切不可将IPO市场再视作一块当然的蛋糕；二、IPO溢价发行是原始股东的天然权力。溢价发行是对原始股东在公司初创时期所承担风险的补偿，也是后来加盟的股东所必付的“风险补偿费”。三、允许高成长的企业有更高的溢价，动辄“圈钱”的帽子不可随意扣，好的企业应该有更高的溢价；四、眼睛不要只盯住拟发行股票公司的净资产，资产的质量及盈利能力才是最为关键的。

    询价制度下第一只新股面世的当天，市场便被打至新低，但笔者绝不相信仅仅是新股发行的消息或仅仅是询价发行制度导致了这样一个难堪的结果，而宁可相信是极度疲弱市场常有的莫名的症状，或者说是资金与政策博弈常用的手法。在市场的正常定位上，试错也在不断进行。