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南方日报
7连阴之后，本周大盘收出第一根带长上影的小阳线。综观开年以来的走势，市场似乎处在一个“恐惧有余、下跌不足”的状态中。投资者感觉市场似乎天天有利空、天天在恐惧中。形成这一现象的原因在于悲观情绪仍然主导市场，而这种情绪的来源在于投资者对于近期影响市场的三大焦点因素的理解。询价制、规范“非转”(非流通股转让)和存量发行三大
政策触动了市场一些根本性的东西，从而对股市形成了巨大影响。
无论是大机构抑或是小散户，关键的一点是，别在博弈政策时忘记了价格。情况已经很明显了——即便不考虑股权分置的补偿性——当前A股市场的估值水平，已经基本着陆了。
询价制
促进股价结构调整
询价制和规范“非转”是2004年12月中旬出台的政策。两个政策出台至今，沪综指4.66％，股指创出了5年半以来的新低。
询价制是国际市场通用的发行规则。A股市场实现询价制，对一般流通股东而言，其最大的影响在于：第一，会使得发行价更加趋于合理，整体上会降低上市公司股票售价，对于流通股投资者而言，事实上是一个长期利好；第二，对于二级市场而言，询价制会促进市场的股价结构调整，使得当前不合理的股价结构合理化。预期2005年，剧烈的股价结构调整将展开。低于1元的毛股群体将面世，垃圾股将是当前市场风险的聚集地。事实上，一般投资者手持的大多是垃圾股，因而最大的风险在这里。
规范“非转”
弱化流通股东补偿预期
为什么市场对于“非转”如此恐惧？其根本原因在于规范“非转”将弱化流通股东补偿预期。
事实上，此前“非转”本来就是允许的，2003年的“非转”累计涉及金额约300亿元。此次规范有两个新要点：其一，上市公司“非转”要在交易所进行；其二，非流通股转让比例由以前的5％下调至1％。
“非转”对于市场的冲击在于，流通股东原有的补偿预期被减弱。因为规范“非转”的同时，也再度确认了非流通股的流通权利。非流通股都可以流通了，现流通股东从何得到补偿？
此外，“非转”新规定使得“非转”运作起来更加方便，利于流通股大户在二级市场和“非转”市场进行套利。值得警惕的是，如果形成大规模套利，其将显著降低市场中枢，加剧股价结构调整。
存量发行
国有股减持的新途径
在证监会主席尚福林最新报告中，首度提及2005年将研究存量发行的问题。存量发行也是国际通行的股票发行的主要方式。
目前我国证券市场新股发行采取的是“增量发行”，通过在资本市场上市之后，公司股份数量获得扩容，通过新股配售方式将有流通股东加入到公司股权中来。而在海外市场则一般推行“存量发行”，公司上市之后股份数量并不会增加，只会将其中一部分股份卖给市场投资者，但公司整体股份数量并不增加。
显然，国企上市过程中，存量股份必然是国企，这样存量发行必然将与国有股减持联系起来。看来政策的真实意图在于，先从新股之中解决国有股问题，因为如果继续按增量发行，在新股中累计下来的国有股问题和数量只会越来越多，将来解决起来会更困难。
存量发行对于市场的核心影响在于，该政策的实施相当于在非流通价格和流通股价格之间划了一个“等号”。这是继规范“非转”后，进一步弱化流通股东补偿预期的一项措施——如果最终成为措施的话。
目前流通A股并未显著高估
显然，这三大政策除了询价制市场早有准备外，其余两项似乎有些突然。正是其不确定性导致了机构投资者在新年前后“不作为”，进而使得市场出现了“恐惧有余、下跌不足”的局面，市场似乎快成“植物人”了。
不过，值得关注的是，尽管仍然存在显著的结构性问题，但A股市场的估值水平已经基本接轨港股、基本着陆了。2004年年底，深圳市场动态市盈率20倍，上海市场为18倍。而根据11月底港交所的统计，香港主板市场的平均市盈率为18倍，香港创业板市场市盈率30倍。也就是说，目前A股市场流通股并未显著高估。
值得提醒投资者的是，就盈利而言，比目前股指点位更为重要的是，当前股价结构变化的趋势。好股票低估、差股票高估的状况目前仍然相对显著，未来市场的风险和机会在这方面会体现得相当充分。所以，未来市场盈利的关键在于如何处理好结构性的问题，把握结构调整是2005年甚至更长的时间里A股的制胜关键。
中证资讯 徐辉（来源：南方日报）
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