汽柴油、石脑油价格反向调节_滚动新闻_财经纵横

汽柴油、石脑油价格反向调节

http://finance.sina.com.cn 2005年01月10日 10:00 国研网

1月4日，中国石化(资讯行情论坛)（600028）宣布再度调整旗下成品油出厂价格，其中汽油每吨下调150元，柴油每吨下调150元，石脑油每吨上调450元。这是中石化继去年12月5日以来，第二次对成品油批发价格作出的大幅调整。受此消息影响，2005年开盘第一天，中国石化、扬子石化(资讯行情论坛)、上海石化(资讯行情论坛)、齐鲁石化(资讯行情论坛)均大幅度跳空低开，扬子石化、上海石化、齐鲁石化均瞬间被打到跌停板。

我们认为，无论此行为是基金还是其他机构所为，都有非理性的成分。虽然此消息对石化板块都有重要影响，但我们还应仔细分析，区别对待.

调价对估值形成一定压力

此次油品调价＿改往日同向调价的惯例，一方面调低成品油出厂价格，另﹁方面调高石脑油出厂价格。同时，中石化有关负责人指出，目前的调价仅是炼厂根据市场作出的内部调整，并不意味着其零售价随之调整。成品油零售价格的调整最终还需由国家发改委决定。到目前为止，该公司还没有接到任何有关调整成品油零售价的通知。

我们分析，由于2004年第四季度国际原油（WTI）价格下跌了16.4%，汽柴油每吨下调150元是很正常的事，但石脑油每吨上调450元应该有其他原因。

石脑油又称为“轻油”，多指沸点高于汽油而低于煤油的馏份，但沸点较此为低或较此为高者，也常称为石脑油，是石化工业的主要原料。石脑油的价格关系到整个石化行业的生产成本，特别是聚乙烯、聚丙烯等聚烯烃产品毛利直接与石脑油价格相关。石脑油同汽柴油一样作为炼厂常减压装置的主要产品，其定价理应与汽柴油及原油同步。一方面调低成品油出厂价格，另一方面调高石脑油出厂价格，很可能会引起炼厂提高石脑油出率，减少汽柴油出率。事实上，这一点在技术上是很容易办到的。中石化下一步很可能会限制炼油厂汽柴油和石脑油出率比，如不限制，国内汽柴油将再次面临紧张的局面，给本来就是“煤电油运”四大难题之一的油带来更大的问题。

另外，虽然中石油曾在去年12月28日对炼厂成品油价格作出调整，其中汽柴油价格每吨下调160元，但并没有同步提高石脑油价格。况且去年12月5日，中石化已对下属炼厂汽油价格每吨下调250元，柴油每吨下调150元。此次调价使两大集团同种产品出现更大的价差，为有“权力和实力”的中间商人为造成了更为丰厚的利润。

目前，国际石脑油到岸完税价在4100元左右，国内石脑油价格仅为3570元。此次大幅上调石脑油价格450元/吨后，国内石脑油价格已达4020元/吨，基本与国际接轨，这也许是调高石脑油价格的一种理由。

此次调价或是提高了扬子石化、上海石化、齐鲁石化的生产成本，或是降低了其产成品价格，压缩了以上三大石化公司的利润空间。对于扬子石化和上海石化，因不需外购石脑油，影响主要来自成品油出厂价的下调；齐鲁石化因成品油所占比重较小，主要影响在石脑油价格的提高；对中国石化来说，只相当于左口袋里的钱放到了右口袋，基本没有影响。附表是我们根据调价幅度调整后的盈利预测。

周期性高点比通常看法要来得晚

石化行业由于供需结构变化，进而推动行业周期变化：由于石化装置具有规模大、资金投入多、建设周期长的特点，装置的建设集中在世界可数的几大公司中。单一装置产能大、建设周期长使行业总产量呈阶梯式增长，每当有新装置投产时，产量大增，出现供大于求，以后随着需求增长，产能基本不变的情况延续，又会出现供不应求的局面。因此受新增装置影响，石化行业需求和产能增长经常出现背离并不断地周期性运动。

由于我们可预见的2003-2006年间，世界范围内新增石化装置相对较少，而需求随着经济的增长而不断增长，故此期间多数石化产品价格更有利于供应方，石化行业在上升周期内运行。2006年以后世界新装置的预期主要是沙特和伊朗的乙烯装置投产，但由于占世界40%石油消费的美国经济在2005-2008年处于世界公认的比较好的时期，其对石油产品消费需求的增长完全可以消化中东地区新增石化装置的投产，再加之中国等发展中国家乙烯的自有装置满足率仍然不到50%，2005-2008年世界石化产品需求增速仍会大于供给，其价格自然会继续保持坚挺，因此，我们判断石化行业的周期性高点会比大家通常认为的2006年要来得晚。

中石油登陆A股影响应细分

对于石化板块而言，近期的另一个担忧来自中石油的A股上市。但根据金信研究资料，我国A股石化板块估值水平与国际相当。作为在香港和美国同时上市的中国石油，其国际估值水平是非常合理的（8倍动态市盈率）。但也应该承认，对于低迷的中国股市，超级大盘股的发行需要大量的资金。而如果中石油发行询价区间在中石化附近，其估值势必造成对石化板块乃至大盘的不利影响。

中石油海外上市时资产剥离的情况要远远好于中石化，对于低效率盈利能力差的资产剥离比较干净（如省会城市日加油50吨以上的才能进入核心企业即后来的上市公司），因而其盈利能力要好于中石化。由于中石油预期EPS也比中石化高（2005年中石油0.5元，中石化0.45元），中石油询价区间也应高于中石化。但中石油已在香港有了世界平均水平的估值，4港元的股价代表着合理的世界石油企业平均市盈率。如考虑我国市场与国际接轨的情况，中石油定价应在4.25元人民币左右，这势必对整个石化板块仍至大盘产生不利影响。

但如果我们按国际标准8倍动态市盈率细分，即使考虑此次调价影响，扬子石化仍然低于此国际水平。因此，建议积极关注扬子石化，不受调价影响的中国石化短期也应有较好的投资机会。

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