一边是股指节节下挫,一边是10%的个股还在不断创出新高；一边是场内灰色资金在大规模撤退,一边是场外资金源源不断入场；一边是投资者信心跌至谷底,一边是一项项制度创新不断出台……

    ○统计显示,今年累计出台有关部门资本市场的政策、措施达到60多项,频率之高为历年所罕见

    ○今年频频出台的政策涵盖了发展机构投资者、证券发行制度、市场监管、上市公司治理、交易制度、对外开放等事关资本市场运行的诸多关键环节

    ○12月7日,《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》推出,资本市场成立十多年来,流通股东终于有了维护自身利益的合法"武器"

    ○在保护投资者利益的前提下,制度建设向制约资本市场发展的顽疾进发。作为资本市场头号难题------股权分置在今年的制度建设中首次被触及

    ○怎样在外部条件尚不完全成熟的情况下,在制度建设上有序推进,建立起流通股东与非流通股东的利益协调机制；平稳消化和补偿因估值下降对投资者造成的损失,无疑已经是横在2005年政策制定者面前的首要难题

    2004年,中国资本市场在股权分置问题悬而未决,同时又面对宏观调控、股价估值国际化等多重压力下,十几年积累的市场风险终于集中爆发,陷入了危局境地。

    同样是2004年,机构投资者队伍得到了迅猛发展,价值投资理念成为市场操作主流,对券商、上市公司的监管力度和手段得到空前强化,对投资者的保护从最初的强调逐渐落到一个个具体的实处,这些现象并非孤立,其背后折射出中国资本市场制度建设基础已发生了巨大变化。

    历史性转折

    2004年2月2日,中国资本市场终于迎来了历史性的转机。这一天,国务院颁布了《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(国九条),将资本市场提升至事关国民经济全局的战略地位。这是在我国资本市场近10多年的发展过程中,国务院首次就发展资本市场的作用、指导思想和任务进行全面明确的阐述。

    2月2日,上证综指从1630点开盘,并在随后两个月稳步走高至1783点。"国九条"的出台点燃了市场的期望。

    "国九条"给危局下资本市场注入了新的希望,带来了许多"首次"突破:首次强调保护投资者的利益,突出流通股东在资本市场中的地位；首次提出资本市场要重视投资回报；首次指出解决股权分置要尊重市场规律；首次鼓励资本市场大力发展投资者、引入合规资金、注重对券商问题的解决……

    不容回避的是,由于在落实"国九条"的过程中出现了曲折,市场信心一度丧失,股指跌破1300点。但是在中央的积极推进下,尤其是在下半年,各类"利好"政策频出,制度环境向好的预期使多空双方在1300点附近形成对峙局面。

    统计显示,今年累计出台的政策、措施达到60多项,频率之高为历年所罕见。数字仅仅是一个方面。更为重要的是,今年这一些频频出台的政策涵盖了发展机构投资者、证券发行制度、市场监管、上市公司治理、交易制度、对外开放等事关资本市场运行的诸多关键环节,并且开始触及股权分置等长期困扰资本市场发展的顽疾,使资本市场朝着建立透明、安全、高效的运行机制方向运行。

    核心------中小投资者权益

    2004年12月7日,《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》正式推出。这一规定完善了社会公众股股东对公司重大事项的表决制度,要求上市公司再融资、重大资产重组等在上市公司发展中对流通股东利益有重大影响的事项需要启动"分类表决"机制。规定的出台,意味着流通股东首次有了维护自身利益的合法"武器"。

    今年,对于资本市场流通股股东意义深远的事项还有,7月,证监会与国资委联合推出"以股抵债"试点。7月底,电广传媒(资讯 行情 论坛)成为了首家"以股抵债"试点上市公司,使大股东侵占小股东利益的问题得到了遏制；11月,央行等四部委联合发布《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》,保护了中、小投资者的利益；11月,国资委主任李荣融、中国证监会副主席范福春分别在不同场合表示要积极倡导公司现金分红,让投资者得到好的回报；12月10日,证监会出台了《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》,其最大意义在于给予机构投资者新股定价权,成为大力发展机构投资者的一个重要举措……

    仔细分析今年资本市场制度建设的全部历程,不难发现其主线十分清晰------保护投资者利益。

    "虽然,自资本市场建立时起,管理层一直强调要保护流通股东的利益。但是没有哪一年像在今年这样在制度上受到如此重视。"申银万国研究所资深分析员蒋健蓉告诉记者称。

    一个资本市场成熟的标志在于投资者队伍的成熟。目前《企业年金基金管理试行办法》、《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》相继出台,商业银行也在酝酿成立基金管理公司。这从侧面说明,目前资本市场在制度建设上已经具备了大量引入重量级机构投资者的基础条件。

    触及顽疾

    在保护投资者利益的前提下,制度建设向制约资本市场发展的顽疾进发。作为资本市场头号难题------股权分置在今年的制度建设中首次被触及。

    10月底,国务院副总理黄菊在考察深交所时就强调,"要从制度建设上逐步解决历史遗留问题,消除阻碍资本市场发展的深层次矛盾,建立新机制,确保资本市场在稳定的前提下加快改革和健康发展"。

    同时,在某种程度上,12月份推出的分类表决制度,是一种在目前尚不具备立即解决股权分置问题条件下,探索建立上市公司非流通股东和流通股东之间利益均衡机制的尝试。这一制度的推出,向市场传递出管理层正在寻求突破的信号。

    除了股权分置外,同样是由于体制原因导致的券商经营危机,随着券商国债回购、德隆系的崩溃,在2004年集中爆发,对资本市场造成重大冲击。2004年是有史以来证券行业风险监管力度最大的一年,也是改革最系统深入的一年。首先,明显加强了对券商基础规范制度建设,并将核心放在防范证券公司挪用客户资产上,要求券商自营结算备付金账户与客户账户实施分离。其次,采取扶优政策,推出创新试点制度；拓宽融资渠道,允许证券公司发行短期融资券等方式融通资金。此外,加大了风险处置力度,今年证监会关闭、托管、行政接管了5家证券公司。同时,央行、财政部等部委联合发布的《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》确立了处置违规金融机构的过渡性安排,意味着金融机构破产制度的建立迈出重要一步。

    2005:更大的考验

    2004年资本市场呈现出新的气象。

    截至今年9月底,证券投资基金的净资产达到3170.24亿元,比2003年年底猛增了84 %,再加上社保基金、QFII和证券公司,机构投资者的资金占流通市值的比例已经达到了35%,资本市场已显露出了投资者机构化的特征。

    同时,机构投资者的质量在升级。除了证券投资基金外,社保基金、QFII也在今年加大了入市规模。与此同时,企业年金和保险资金的入市之门已经敞开。统计显示,今年合规资金入市规模达到了1600亿元左右。这笔资金的进入,使得大盘在场内灰色资金退出的时候,获得了一定的支撑。

    然而在短短一年间,资本市场的制度建设还是留下了一连串空白。

    就眼下情况看,由于2004年新股频频跌破发行价,资本市场的融资能力明显下降。在2005年,如何从服务经济全局角度出发,改革新股发行制度,理顺双向扩容的关系和节奏已经刻不容缓。

    另外,目前在政策上已经明确表达了鼓励上市公司分红的意图。但是治标更需治本,怎样采取更为有效的手段加强上市公司监管,尤其是遏制上市公司控股股东侵占上市公司资产的行为显得更为重要。

    最为关键的则是,股权分置的问题已经成为左右股市估值的决定性因素,进而影响到投资者对资本市场的信心。怎样在外部条件尚不完全成熟的情况下,在制度建设上有序推进,建立起流通股东与非流通股东的利益协调机制；平稳消化和补偿因估值下降对投资者造成的损失,无疑已经是横在2005年政策制定者面前的首要难题。

    2004年,中国股市仍然未能摆脱继续下跌的命运。但中国资本市场却因为制度建设的变化,站在了一个不同寻常的起点上。必须正视的是,资本市场制度建设向前继续推进的道路并不平坦,难点在增加,难度在上升,操作也将更趋复杂,这意味着2005年资本市场制度建设将注定面对更大考验。(记者 秦宏)

    申银万国 杨成长:中国证券市场制度改革出现新突破

    自从1999年下半年以来,中国证券市场开始了以市场化、规范化、机构化和国际化为导向的全面改革。四年多来,证券市场在制度建设上已经取得了巨大成就。

    2004年,中国证券市场改革和制度建设在原来的基础上,又有了新的突破。首先是党中央和国务院将资本市场的改革和发展提升到新的高度,以"国九条"颁布为核心,统一了思想和认识,明确了今后相当长一段时间内我国资本市场制度建设的基本方向。改革越深化,人们就越明确意识到,中国资本市场发展中存在的问题,不仅仅是资本市场本身的问题,而是跟中国的经济、金融和企业体制结合在一起的。资本市场的改革和发展,需要得到多部门和多领域的支持；许多重大政策的制定和实施,必须通过多部门的合作。"国九条"的颁布,使得政府各部门在推进资本市场发展问题上有了统一的行动纲领。这是今年证券监管部门能如此高密度出台改革政策的重要政治保障。

    自下而上地为机构投资者创造良好的投资环境是今年政策的重要导向。这几年证券市场的最大变化莫过于机构投资者的快速扩张,并且在投资者队伍中占据主导地位。2004年,机构投资者内部结构得到了进一步深化。社保基金已经入市,企业年金和商业保险入市在即,QFII力量不断聚集,私募基金合法化正在讨论之中。按照目前的发展趋势,机构投资者在流通股比重中绝对超过散户的时机也为时不远了。社保基金、企业年金和商业保险资金进入股市,意义非同一般。这些机构的资金是老百姓的养命钱,赢多少姑且不论,但是输不得。这些机构资金入市了,就会倒逼证券监管部门必须为它们创造稳定的投资环境,形成稳定的盈利模式。今年证券市场制度建设的重要目的是提高机构投资者在证券市场上的话语权。分类表决制度为机构投资者直接或间接参与上市公司治理,在制度上制约上市公司重大经营行为创造了条件。新股寻价制度提高了机构投资者的价格决定权。强制分红制度为机构投资者获得中长期股利分红提供了制度保障。中国证券市场成熟的标准不仅仅是投资主体机构化了,而且还要使机构投资者的价值化投资获得稳定回报。这是我国证券市场重要的努力方向。

    为证券市场的全面开放创造制度保障,是2004年政策导向的又一重要特点。2006年中国金融业全面开放,这一时间进程始终是以倒计时的方式在推动着证券市场的制度建设。这要求我们必须在两三年内为证券业的全面开放作好制度准备。今年,我们在发行领域推行了保荐人制度和新股寻价制度；按照国际会计准则进一步完善了信息披露制度；在证券公司和基金管理公司中普遍实行新的金融会计制度；在监管领域实行分类监管制度等,这些都是在推动中国证券市场在制度上向国际惯例更靠拢一步。

    由内而外地化解证券经营机构的历史遗留问题的风险,为证券经营机构创造新的盈利空间,是今年政策又一大特点。随着股市泡沫不断被挤出,过去掩盖在泡沫中的券商历史遗留问题逐渐暴露了出来。历史遗留问题是券商的内伤,内伤不疗好,就打不了硬仗,出不了国门,更谈不上应对国际投资银行的挑战。今年管理层在对券商历史遗留问题的态度是既不姑息,又积极扶持。不姑息是在暴露问题上,必须要通过实行新的金融会计制度让券商的历史遗留问题暴露出来。尽管已经暴露的问题比人们想象的要严重,集中暴露也影响了证券业在社会公众中的公信度,但是暴露问题毕竟是解决问题的先决条件。与此同时,管理层出台了一系列扶持券商的政策,包括形成了股权融资、发债融资、股票质押融资和拆借融资等系列融资渠道,积极鼓励券商创新,实行分类监管,减轻券商税赋等政策。

    2005年,证券市场政策主基调依然是2004年政策的延续。高举"国九条"这面大旗,贯彻落实"国九条",是改革和政策的基本方向。中央直属国有企业的改制上市、社会保障制度的改革和国有商业银行的改制,更加依赖与资本市场的发展,将更进一步提升证券市场在国民经济中的地位。以分类表决制度来弥补股权分置的制度缺陷,最大限度地保护流通股利益；自下而上地尝试性实行国有股流通的试点,仍将是人们关注的焦点。积极引导社保基金、企业年金和商业保险基金入市,同时为他们的投资创造稳定的制度环境,仍然是制度建设的重要方面。在全面清理整顿的基础上,尝试多层次多角度化解券商历史问题的风险,鼓励券商的兼并重组,是证券业发展的重要方向。2005年总体政策基调是十分积极的,对证券市场的稳定健康发展将起着重要的推动作用。

    制度建设大事记

    2月2日 《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》发布

    3月2日 3家证券公司获准发债

    3月8日 国资委发布《关于中央企业加强产权管理工作的意见》

    4月24日 《企业年金基金管理试行办法》出台

    4月30日 为落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,六个专题工作小组组建

    4月27日 中国结算发布《关于加强债券回购业务结算风险的通知》

    5月18日 深圳中小企业板块获准开业

    6月1日 《证券投资基金法》正式实施

    6月29日 银、证、保三监管机构签署备忘录,建立"监管联席会议机制"

    7月28日 中国证监会、国资委原则同意"以股抵债"试点

    8月2日 保险公司获准投资可转债

    8月16日 《货币市场基金管理暂行办法》出台

    8月13日 中国证监会和证券业协会发布《关于推进证券业创新活动有关问题的通知》和《关于从事相关创新活动公司评审暂行办法》

    9月7日 中国证监会发出通知要求证券公司将自营结算备付金账户和客户结算备付金账户分开

    9月16日 央行表示支持商业银行设立基金管理公司

    9月22日 中国证监会发布《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》

    10月13日 首批创新试点证券公司诞生

    10月24日 《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》出台

    10月19日 中国人民银行和中国证监会分别发布《证券公司短期融资券管理办法》和修订后的《证券公司债券管理暂行办法》

    11月5日 中国人民银行等四部委联合发布《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》

    11月5日 《证券公司股票质押贷款管理办法》修改后出台

    12月7日 中国证监会发布《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》

    12月10日 中国证监会发布《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》