中国证监会五月十七日正式公布在深圳交易所设立中小企业板块，“怀胎”数载的“中小企业板”终于正式运作。目前深圳中小板已经有三十多家公司发行上市，一方面深圳中小板对香港创业板市场的挑战不容忽视，另一方面香港创业板这些年的发展情况也给中小板提供了可供借鉴的宝贵经验。

    香港创业板的发行

    自1999 年11月香港创业板成立以来，香港创业板的发行经历了火爆、迅速降温、稳定、低迷等几个阶段，其发行情况与市场表现息息相关。

    2000 年4月以前网络股行情如火如荼，创业板公司发行十分抢手，主板企业下属网络公司纷纷在创业板发行融资。随着网络股泡沫的破灭，创业板市场发行的热度迅速降温，但由于凤凰卫视、格林科尔、恒基数码、北大青鸟、同仁堂(资讯 行情 论坛)等公司的发行，2000年创业板情况还较为稳定。2000年全年集资额达到148.15亿元。此后创业板的融资逐步萎缩。到2003年全年集资金额不足21亿元，较之2002年降幅70%。

    从发行方式看，创业板上市公司的发行有定向配售及定向配售与公开认购相结合两种方式。一般而言，采用定向配售与公开认购相结合方式的公司，公开认购的股份只占发行总股份的10%左右。在采用定向配售与公开认购相结合的方式发行的上市公司中以TOM.COM 的认购倍数最高，达669 倍。随着网络股行情的下挫，招股公司发售时公开认购倍数逐步降低，2002年媒体世纪招股时认购倍数仅0.2倍。当然认购倍数与公司的业务范围、背景和集资的时间密切相关，到2003年、2004年物美商业、世纪阳光生态等仍能取得100倍以上的成绩。

    创业板上市公司用来出售的股份有两个来源：一是发行新股，二是出售公司现有股份。如松景科技、上实医药科技、乾隆科技、长远电信网络、爱达利网络、凌控电子商业等公司采用既发行新股又出售现有股的方法。

    最初创业板公司多数是被认为具有高成长性的网络、资讯、电子通讯、电子商务、生物医药等高新技术产业，但随着时间的推移，能源、化学、制造、媒体、零售、公用事业等行业的公司所占的比重逐步增加。初期大多数公司没有以往业绩的现象也逐步改变，市场中盈利企业越来越多。

    此外，创业板公司的面值因没有统一规定而有所不同。面值从0.001 元、0.01元、0.05元到1.00元不等，发行价格方面更是差距较大，从环球实业的0.21元到新意网的10.38元及北大青鸟的11元，各个价位的都有。有的公司甚至没有以往的盈利记录。

    截至2004年7月，香港创业板共集资320.52亿港元，发行家数212家，平均每家公司集资1.51亿港元。

    相比之下，我国中小板采取较为分散的行业结构，传统行业的比重较大，大部分公司都是各行业细分市场的龙头，并且有三年的盈利要求，公司质量明显较香港创业板优秀。目前国内中小板不到三个月内发行超过35家，集资84亿元，平均每家2.4亿元的发行规模，国内中小板发行及筹资能力也明显比香港创业板强。

    香港创业板市场表现

    1999年11月，香港创业板正式推出，2000年3月20日，香港联交所推出创业板指数（GEI），指数以2000年3月17日为基准日，基点1000点。创业板指数反映出创业板上市公司的整体股价表现，因此所有创业板上市公司均为指数成份股。初始时成份股家数为16家。

    创业板指数为市值加权指数，各成份股对指数的影响程度与其市值大小成正比。值得留意的是目前长江生命科技、TOM.COM、凤凰卫视、新意网、百江燃气等几家公司的市值超过整体市场的40%，它们的走势对指数影响极大。

    2000 年3月24日该指数创出最高点位1021.74点，当时正值网络科技热潮席卷全球，各财团下属网络公司纷纷上市。随着全球网络经济泡沫的破灭，香港创业板市场也进入了漫漫熊途，从1000多点跌至100多点。2002年10月11日该指数最低探至108.78点。

    2003年4月14日标普创业板指数（HKSPGEM）取代GEI 创业板指数，基数为940.80点。标普创业板指数是一个自由流通股市值加权指数，其成份股都符合交投活跃的标准。起初该指数有46只成份股，代表75%的市值。经过屡次调整目前的成份股数为32只，代表70%的市值。

    2003年4月25日标普创业板指数创出907.94 点的最低点位。到2004年3月5日创出1370.25 点的高点，11个月累计升幅约50.9%。这一段股指的表现相对较好。但随后四个多月标普创业板指数再度下跌到1054点附近，跌幅超过20%。

    随着上市公司的不断增加香港创业板逐步壮大，但其市价总值却没能同步发展。2000年3月24日，创业板总市值达到950.95亿港元，几乎是市值规模的最高点，市场平均市盈率也达到226倍。此后整体市值再也没有达到那一水平。

    目前香港创业板日均成交金额在6000 万港元左右。创业板成交情况的活跃往往与新股上市或者周边市场气氛有一定关系。总体来看，香港创业板流动性明显不足。

    个股市场表现

    虽然创业板指数表现基本上是“持续下跌，阶段性反弹”，但其上市公司的个股表现却各不相同。部分股票价格大幅波动，收益和亏损幅度都相当惊人。

    香港创业板设立之初，TOM.COM 以1.78元发行，上市首日报收于7.75元，到2000年3月20日达到历史最高价17.20元，随后进入下跌通道，并一度跌破发行价。到2004年该股以介绍方式转主板上市前股价为7.75 元。

    有些在网络股高潮后上市的股票历史最高价产生在新股上市的首日。而其中的大中华（8032）和亚科网（8088）的历史最高价小于或者等于发行价。

    以2003年8月13日价格计算，共有154 家公司跌破发行价，仅45家上市公司价格在发行价上方。其中19家涨幅在100%以上，14家涨幅在20%以下。

    与发行价相比，涨幅最大的建星环保（8011）经历过1拆5以后，每股面值由0.01元降为0.002元，发行价格摊薄为0.04元，而目前股价在0.395元左右，涨幅超过887%。

    而较发行价跌幅最大的创播数码科技（8118）则跌幅超过99.87%。究其原因是公司经过一次股本削减，面值由0.05减为0.0005，再20合1，成为面值0.01元。而在随后被周大福控股的MEDIASTAR 通过发新股收购的过程中面值又改为1元，因此其每股成本高达1360元，相对目前1.7元左右的股价跌幅达99.87%。类似跌幅巨大的还有现代旌旗出版（8010）、流动广告（8036）、易宝（8086）、泰盛国际（8103）。

    创业板重组、收购、私有化及转主板等现象时有发生，对市场价格也会产生一定影响。

    而上市公司诚信问题也导致了多家公司停牌。2002年夏，数码库（8162）上市不足半年，忽然公告2000万现金不翼而飞，公司主席也同时失踪，市场一片哗然，该公司于是停牌至今。更戏剧化的是，2004年2月，刚过两年上市“保荐期”的艾克国际公司管理层竟然一夜之间在“人间蒸发”了。

    事实上，截至2004年7月底，香港创业板停牌三个月以上的长期停牌公司已经超过10家，其中部分甚至停牌2年以上。

    2002年仅有浩伦农业（1073）、新奥燃气（2688）2家转板。而2003年从创业板除牌的公司有：华翔微电子、德维森、天年生物、维奥生物、上海实业、金泽超分子、合纵连网、中国生物制药。除上海实业私有化、合纵连网被收购外，其余6家均转向主板。2004年除已经转板的TOM.COM、长远电信外，凤凰卫视、香港网、长江生命科技、元征科技及东大照明等可能转板。

    香港创业板的公司结构

    香港创业板公司有行业相对集中、公司规模差别大、业绩要求相对低的特点。互联网、生物科技、计算机软硬件等科技行业公司占的比重相对还是较大，传统的行业公司开始逐步增多。按市价总值计算，最大公司是最小公司规模的1000多倍。从业绩情况来看，2003年超过一半的公司亏损。但业绩优秀的公司却不多。

    创业板上市公司初期以互联网公司为主，互联网、生物科技、软件等科技行业公司占的比重较大。其业务范围包括：网上资讯、网络设备、电子商务、互联网软件等等。随着时间的推移，创业板公司已涉及电讯、制造、医药、商业、传媒、化工、金融、运输、燃气等行业，传统行业的上市公司逐步增加。但软件、互联网、计算机、电信、商业服务方面的上市公司数量仍然大大超过其他行业。

    创业板上市公司规模可用其市价总值来衡量。创业板上市公司排行榜显示，创业板上市公司显现出三个特点：

    1.上市公司之间规模差距很大。市值排名第一的长江生命科技市值超过83.93亿元,是排名最后的富丽花(728万)和贸通易(757万)及年代资讯影视(768万)的1000多倍（以2004年8月13日价格计算）；

    2.上市公司市价总值相对集中，前十大市值股票已超过总市值的50%。这就导致了创业板市场的走势受几大股票影响过大的现象；

    3.互联网、生物科技、媒体软件几大行业上市公司所占市值也相对集中，其比例也超过50%。行业相对集中的现象虽然在创业板成立之初就极为明显，但随着市场的发展已在不断淡化。

    创业板上市公司业绩不佳，亏损公司数量超过上市公司总数的一半。但新上市公司的业绩相对较好，众多新公司的质量有明显提高。香港创业板对上市公司的价值判断已经发生了变化，正逐步把强调上市公司质量问题放在市场建设的首位。

    2003年业绩数据显示：199家上市公司中亏损家数为103家，其中每股亏损0.10元以上的公司有14家，每股亏损0.05-0.10 元的有17家，每股亏损0.01-0.05 的有46 家，每股亏损不足0.01元的26家。

    在亏损上市公司中互联网、软件、生物科技、电信、计算机、媒体公司比例较大，而这些行业当中盈利的公司市盈率也处于较高水平。

    2003年每股收益亏损最多的中远威生物制药每股亏损0.195元，目前股价在0.15 元左右，初始发行价为0.50元，面值0.10 元。而业绩最好的要数同仁堂，2003年该公司每股收益0.95元，目前股价16.80元左右，初始发行价3.28元，面值1元。

    此外，南京三宝科技与物美商业、浙江展望、环新国际、金卫医疗科技业绩也相当不俗。但除环新国际在印尼从事可可豆出口贸易之外，其他几家公司业务均在中国内地。

    在盈利的公司中，每股盈利0.10元以上的公司有14家，每股盈利0.05-0.10元的有20家，每股盈利0.01-0.05的有32家，每股盈利不足0.01元的30家。

    香港创业板市场对深圳中小板的借鉴

    截至8月14日，深圳中小企业板已有35 家公司刊登招股说明书，总发行规模为8.59 亿股，融资总额为84.21亿元。

    以33家公布半年报公司的情况来看，摊薄后平均每股收益达到了0.229 元，按此水平计算动态市盈率约在26倍左右。这些上市公司除首批8家出现上市首日涨幅过高外，并未出现明显的股价被爆炒的情况，且近期还出现了大幅下跌。

    从香港创业板的经验来看，中小企业板可以考虑在上市公司达到50家的时候推出单独的指数，初期可考虑将所有上市公司按市值加权计算中小企业板指数。待上市公司逐步增多之后再按行业代表性、流动性推出相应的成份股指数。

    从香港创业板的情况看，上市公司跌破发行价的情况屡见不鲜，到目前为止低于发行价运行的上市公司达154家，占上市公司家数的75%以上，这与香港创业板上市公司素质要求不高有关。

    而深圳中小企业板虽大部分公司都是各行业细分市场的龙头，并且有三年的盈利要求，但也出现了德豪润达(资讯 行情 论坛)、苏泊尔(资讯 行情 论坛)等跌破发行价的现象。如果按发行后摊薄股本计算，中小板实际平均发行市盈率已高达25倍。因此建议管理层在控制上市公司素质，严格把握公司业绩的同时减低发行价格，以免重蹈香港创业板的覆辙。而新的发行制度改革正朝这一方向发展，也许能使中小板股价更具投资价值。

    从二级市场的机会来看，在经过7-8 月间中小企业板普遍暴跌后，已上市中小板公司平均动态市盈率降到了26倍左右（按照8月26日收盘价计算），平均股价12元，与香港创业板相比具有一定投资价值。

    香港创业板的互联网、软件、生物科技、娱乐、计算机、电子类行业中亏损公司较多而盈利的公司市盈率也普遍在50倍以上，深圳中小板相关行业的个股不妨相对定高一点价格。目前科华生物(资讯 行情 论坛)、华兰生物(资讯 行情 论坛)、凯恩、东信和平(资讯 行情 论坛)属于这一范畴。

    香港创业板零售类平均30倍的市盈率也给苏宁电器(资讯 行情 论坛)以支撑。香港创业板化工、制药、建材、环保、矿产等行业的低市盈率水平则对传化股份(资讯 行情 论坛)、华星化工(资讯 行情 论坛)、新和成(资讯 行情 论坛)、鑫富股份(资讯 行情 论坛)、京新药业(资讯 行情 论坛)、霞客环保(资讯 行情 论坛)的上升空间有一定制约作用。

    从成交情况来看，香港创业板交投一直不太活跃，目前日均成交金额仅6000万元左右，对于大资金进出有一定困难。而目前的中小企业板日均成交金额已达7.97亿元，从7月2日至8月25日期间的日平均换手率高达6.2%，相当于香港创业板日均换手的最高水平。

    前期中小板也已经吸引了基金一类机构投资者的关注，并开始在个别股票上投资。但由于中小盘股票天然的袖珍特色，建议投资者特别是大资金在介入时要控制好比例，以免出现在行情低迷时难以脱身的局面。

    在重组、收购、合并方面，香港创业板出现了较多的案例。部分案例造成上市公司摘牌、长期停牌或价格大幅下跌的情况，此外由于股份的分拆及合并也导致了许多公司价格的变动。

    在中小企业板逐步实现全流通之后这些问题有可能会逐步出现，建议投资者到时候应密切关注上市公司股权、业务及价格方面的重大改变，及早避免各类市场风险，并适时把握其中可能存在的市场机会。