主持人：吴智钢嘉宾：张恒林煜晖

    如何看待现货升水？

    主持人：最近上海期交所的期铜价格出现较大的波动。继周三出现较大的回落后，昨天又再度上涨，表明沪铜近月合约企稳在30000元上方后，多空双方的分歧 已经进一步加大。其中，如何看待现货铜比沪铜升水的问题，已经成为多空双方的分水岭。自11月中旬以来，现货铜比沪铜近月合约升水300-1300元左右。请两位分析师对这一问题谈谈自己的观点。

    中国国际期货金属部 林煜晖：目前的国际铜市场现货升水达到了130美元/吨，而且合约越远升水越大。这样的升水市场自今年4月份以后就开始形成，并且随着时间的发展其差价也越来越大。升水的形成主要是由于两大因素组成：一是现货紧张的趋势愈演愈烈，库存不断减少使现货供应短缺，进而形成了较大的现货升水。二是投资者对于远期价格的不看好，进而进行较大力度的抛空交易，使现货与远期合约形成较大的价差。现货升水较大，就会对铜价形成较强的支撑。

    沪铜走势较伦铜弱的最主要因素，来自于国内的宏观调控使内外的需求产生了一定的差距。国储在年中为平抑价格而抛售铜，也进而把内外盘的铜价差价拉大。面对国内投机盘的不断抛空，国际基金发动了挤空行情，使内外盘形成了目前倒挂的局面。但这样的局面也使国内市场近期进入了一种相当尴尬的局面：国内已经面临着无铜可用的境地了。

    金瑞期货研发中心 张 恒：现货升水以及反向基差是牛市尾声的主要特征，历次牛市末期都伴随着大幅的现货升水。一方面，我们要对目前无论是伦敦还是国内现货升水以及反向基差的长期存在都有充分的认识；另一方面我们也必须意识到国内高达1000元的隔月基差并不合理，远期价格被过分低估了。过分看空远期合约，在给跨市套利者留下获利空间的同时，也使得长期抛空者不得不承担巨额的换月损失。通过换月弥补升水从而拉动价格上涨的循环仍然在主导着国内期价，因此做空必须谨慎。

    同时，尽管近期国内铜精矿以及废铜的供应充足甚至过剩，但短期内国内的冶炼能力已经到了极限。在没有新增产能的情况下，国内的精铜产量在短期内也没有增长空间，因此通过进口来弥补国内巨大的需求缺口势在必行。远期合约比价的恢复只是时间问题。

    但是，近期现货升水开始出现松动。刚刚进入12月，现货仅仅能维持200-300的低升水，这相较于前几个月动辄1200元的升水有着明显的区别。升水的回落一方面意味着短期内通过现货月份弥补升水来向上拉动期价的动力和空间都已经不大。另一方面，我们也注意到，在32000元价位上的现货消费是明显疲软的，所以，我们必须对近期的高价慎之又慎。

    宏观调控对铜需求有何影响？

    主持人：目前，有人认为，我国的宏观调控并未结束，这将会导致明年国内对铜需求的下降；但另一种观点却认为，即使在宏观调控的背景下，我国经济仍将保持较快的增长，从而也将使国内企业对铜保持较为旺盛的需求。明年国内对铜需求的预期，将直接影响投资者对期铜后市的判断。两位分析师对此有何看法？

    金瑞期货研发中心 张 恒：宏观调控对期铜的影响，宏观意义大于微观意义，长期意义大于短期意义。从微观层面讲，宏观调控对铜消费的直接影响是相对较小的。今年造成中国铜消费激增的主要动力来源于电力行业用铜量的增加。宏观调控会对钢铁、水泥、电解铝等高能耗行业过度投资进行抑制，这将在一定程度上缓解电力供应紧张的压力，但由于电力缺口较大，以及世界产业的转移，电力供应紧张的局面短期内仍难以解决，未来两到三年以铜导体为体现的铜消费能力将继续维持两位数以上的增长，对宏观调控背景下明年的铜消费需求，我们依然可以保持谨慎的乐观。

    据一些机构的预测，明年国内铜消费将难以维持今年高达18%的增长速度，但仍将维持增长率在10%-12%，消费量从今年的360万吨增长到400万吨，绝对增长值将与今年基本持平。

    中国国际期货金属部 林煜晖：宏观调控对经济的影响并不如我们想象的那么大，而对于铜的消费就可能更小。2003年电缆行业消费铜180万吨，而国内当年电铜的产量仅仅在320万吨。由此我们可以知道电线电缆行业在铜消费市场中的比例是非常巨大的。而近两年又是电力发展非常迅速的两年，目前的电力瓶颈要求其在行业内必然会快速发展，在铜的需求方面将会维持稳定增长。但中国的加息将会使各个行业的发展受到限制，除开电线电缆方面国家追求其稳定发展以外，其它行业铜消费都会受到较大程度的限制。这两点的相互抵消使铜的消费在明年可能没有太多的增长甚至小幅减少。

    美元走势对期铜影响有多大？

    主持人：近期美元汇率走出加速下跌的行情，截至昨天，美元指数已经创出了81.17的新低，比今年5月中旬下跌了超过11％；欧元/美元更是创出了历史新高，从美元兑欧元的高位至今，美元贬值已经超过50％。由于美元跌幅已经较大，欧洲一些国家以及韩国等已经对本币的过度升值发出了警告。另一方面，美元目前已经进入一个加息周期，加息也有可能导致美元的企稳。所以，美元在近期的反弹是可以预期的。一旦美元反弹，将对期铜走势产生多大的影响？它会使期铜走出反转行情吗？

    金瑞期货研发中心 张 恒：美元汇率是支持本轮铜价上升的另一大主要因素。从美国本身面临严重的双赤字问题、美国政府对美元贬值默认的态度分析，我们难以看到美元在中期止跌的迹象，市场将美元止跌的希望放在美国连续加息上。加息的确对美元有正面的作用，但从过去的情况看，其作用却是滞后的，即在加息之初美元将出现持续的贬值，加息到一定阶段后美元才会重新回到升值的轨道上来。因此在加息到一定的时间和程度后，再来讨论美元升值的话题会更有意义。

    同时，我们不可忽视的是，近期美元出现了连续地大幅贬值，但是对铜价的拉动作用却是大大降低了。从这个角度看，铜价在3100美元以上所面临的压力是沉重的。

    中国国际期货金属部 林煜晖：美元贬值到了接近历史低位，已经使市场对其反弹有了较大的预期。如果美元真展开反弹的话，会直接对以美元计价的铜价形成打压。同时，目前市场上对人民币升值有所预期，如果这一预期得到确认的话，铜价的下跌将会是较为恐慌性的。这一点我们在今年4月份国家开始宏调控的铜价下跌，以及10月份中国加息引起国际铜价的回落，都得到了验证。

    期铜后市走势展望

    主持人：通过对期铜的热点问题的讨论，对期铜的基本面因素已经有一个相对明确的看法，请两位展望一下期铜后市走势。

    金瑞期货研发中心 张 恒：无论从现货市场的滞销以及升水的疲软，还是从美元连续贬值铜价滞涨的表现来看，国内现货价在32000元以上、伦敦价格在3100美元之上，都是非常危险的价位，铜价随时有调整的可能。即使铜价在美元继续贬值的支撑下有向上冲击新高的可能，我们依然认为继续做多的风险和收益是不成正比的。但是从一个中期的角度看，我们认为铜市全面转熊的条件并不具备，很多牛市尾声的特征仍然存在，消费稳定增长与供应增加的相互转换需要时间的沉淀，美元也没有止跌的迹象。因此市场在孕育短线做空机会的同时，长线战略抛空的时机仍需等待。相反，当价格调整到一定区域，现货重新活跃后，在远期买入仍是不错的选择。

    中国国际期货金属部 林煜晖：期铜现阶段的资金推动升势将会面临着来自基本面的消息的压力而显得脆弱。但国内现货较少以及国储可能在12月份接3万吨铜的预期，仍然会在短期对价格有支持。但中线的价格已经开始受到全球经济领先指标回落的带动，转向下跌。 美元的可能反弹也会对价格形成较大的压力。预计短期铜价高位反复，维持的时间不会太久，中期将处于下跌的趋势之中。