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上证50 ETF基金产品面世之后，可将场内外大量资金吸引到这些指数成分股上来，这有助于引导我国证券市场建立理性投资理念，促使上市公司树立良好的、公允的市场形象，保障证券市场有效、健康、稳定的发展
上证50 E T F下周一开始就将公开进行发售，这是我国首个 ETF基金。这一金融创新产品将会对我国股市产生什么影响，将给投资者带来哪些投资机遇?银河证券是华夏上证50
ETF的发售主协调人，所以我们这次请银河证券上海总部研究中心经理张昕来作一番解析。散户购买可分享指数成长收益
主持人：上证50 E T F周一就要公开发售，普通投资者可以去买吗?这个产品值得散户投资吗?
张昕： E T F作为一个创新的金融品种，适合所有的投资者操作，不论个人或是机构，是打算做长期投资、短期波段或是套利操作， ETF都能满足投资者的需要。
就散户投资者而言，由于信息来源和专业分析水平有限，短线操作往往有很大的难度。同时，由于上证50 ETF申购赎回是以一篮子股票进行的，起点较高(100万份)，而只有能进行申购赎回的投资者才能进行一、二级市场的套利，因此，中小散户无法参与上证50ET F的套利。但是在网上现金认购 E T F时，上证50 ETF的最低认购份额与普通基金一样，也是1000份，所以投资者在网上现金认购上证50 ETF基金，实际上可以看作是投资一个上证50的指数基金。
由于上证50指数代表了沪市优秀上市公司的集合，而且是不断采取优胜劣汰的形式淘汰那些业绩出现明显下滑的上市公司，同时中国经济未来相当长时间内仍将处于稳定高速增长的趋势中，这将使证券市场尤其是上证50指数中期不断震荡向上的格局延续下去。从这点而言，中长线投资上证50ET F对一般投资者来说也是一个非常不错的选择。机构有利于资产配置和风险管理
主持人：这么说来，上证50 E T F作为一个创新产品，更多的是为机构和大资金设计的。您能通俗地告诉我们， ETF靠什么吸引机构来交易?或者说，机构可以通过参与 E T F交易做哪些事情、达成哪些目标?
张昕： ETF基金是一个可以上市交易的指数基金，但只有机构和大资金才既可以用一篮子股票参与一级市场的申购赎回，又可以在二级市场买卖 ETF，并在此两个市场间进行套利操作，因此对机构和大额投资者来说， E T F提供的市场空间更大。通过 ETF，机构和大资金可以实现下列投资目标：
(1)资产配置：通过买入持有 E T F，投资者可以迅速建立市场仓位。尤其是对于 Q F I I客户，通过 ETF，一次交易即可拥有一篮子股票，不但使其资产配置更为容易，而且能够节约股票研究费用，提高投资效率。
(2)风险管理：投资于 E T F，投资者能够以较低成本实现组合分散。
(3)套利操作：当 ETF的二级市场交易价格与基金单位净值之间存在较大偏离时，投资者就可以通过“在证券市场上买入一篮子指数成分股？>申购基金份额？>在二级市场上卖出基金份额”或以相反的程序进行套利，获得差价收益。(4)变相“T+0”交易：可以通过上述交易流程实现变相“T+0”交易，积极把握当日市场波动
主持人：大资金投资者怎样进行套利?应注意一些什么?
张昕：当上证50 E T F的市场价格与基金单位净值之间偏差较大时，投资者即可利用申购赎回机制进行套利交易。比如，当上证50 ETF的市场价格高于基金单位净值时，其套利操作方法为：“买入基金股票篮？>申购上证50 ETF基金份额？>将基金份额在二级市场上卖出”。套利收益大约等于“(基金二级市场价格-基金单位净值)×基金份额数量-买入股票篮及卖出基金份额的交易费用”。
套利时必须注意：
(1)上证50 E T F的申购赎回有规模限制，必须是100万份或其整数倍。
(2)上证50 ETF申购赎回是以一篮子股票方式进行的，当投资者在二级市场上购买或抛售一篮子股票时，会产生一定的交易费用和市场冲击成本，比如大量买入使得股票的价格上涨，而大量抛售使得股票的价格下跌等。
所以，只有当折溢价幅度较大，足以抵消套利成本时，才适合进行套利。 E T F能使指数成分股更活跃
主持人：我曾经听一位华尔街的朋友说起 E T F，他认为中国这样一个没有做空机制的股市应该尽快搞 E T F，因为 ETF就相当于给机构提供了一个股票做空机制，而且 E T F会慢慢将大盘的能量吸引到 ETF拟合的指数成分股上来。您同意他的这个观点吗?
张昕：在成熟证券市场，证券借贷十分普遍。在推出 E T F之时，一般都可以通过做空机制提高 ETF套利操作效率和成功率，促进其发展，这至关重要。而我国目前首只 ETF是在没有借券制度和做空机制的背景下推出的，但是投资者还是可以通过对 ETF基金的转换间接进行股票的做空。当然，这并非真正意义上的做空操作，并且对 ETF的套利操作结果也会带来一定的不利影响。目前证券借贷和做空等创新方式在我国还缺乏法律依据，但是 ETF的推出也使市场存在巨大的创新需求。
E T F作为指数基金，其募集资金将用来投资于其对应指数的成分股，同时 ETF基金存在套利机制，且申购赎回采用实物交付方式，即用一篮子的成分股组合股票与基金份额互换，这意味着 ETF基金的发行和后期上市交易都将为成分股带来更多的市场交易机会，明显增加其市场流动性，活跃交易，可见 ETF会使指数成分股更活跃。
主持人：一旦上证50 ETF基金发行成功并开始运作以后，您认为机构的参与度会如何?会对大盘行情产生什么样的影响?是否会改变今后的股市运行格局?如果是的话，会如何改变?
张昕：上证50 E T F基金的运作，将为机构投资者提供一个灵活的、长短皆宜的投资品种，迎合许多机构投资者的投资需求。
同时由于上证50指数收纳了股票市场中成长性、盈利能力、投资价值较好的部分上市公司，基本能够代表中国经济高速增长的全貌，上证50ETF基金产品面世之后，可将场内外大量资金吸引到这些指数成分股上来，这有助于引导我国证券市场建立理性投资理念，促使上市公司树立良好的、公允的市场形象，保障证券市场有效、健康、稳定的发展。指数成分股权重不同机会不同主持人：如果机构积极参与这个ETF基金的运作，是否会使上证50指数的成分股交投活跃?这些成分股成为套利的对象后，其股价是否会剧烈波动?投资者是否要多关注上证50成分股?其中有什么投资机会?是不是上证50中权重越大的股票越有投资机会?机构有没有可能通过频繁地买卖权重较大的股票来操纵上证50指数从而获得套利机会呢?
张昕：上证50 E T F提供了进行一、二级市场实时套利的功能，将会有大量的投资者密切关注 ETF二级市场价格与基金净值的偏离。一旦出现机会，就会有大量交易进行套利直至 ETF价格与指数的偏离回到无套利空间范围内。这些套利交易会提高标的指数成分股票的活跃性，减低指数成分股的交易摩擦，从而提高上证50指数成分股的流动性，使其交投活跃。
由于上证50 E T F是首只具有套利功能的产品，许多投资者会研究、关注、投资于 ETF，但是在目前市场上也存在很多噪音交易者，他们会使得价格波动变得频繁，所以也不排除在推出初期会出现人为操纵行为，但在市场套利效率提高之后，市场自身的平稳机制就会显现。
当然，由于指数标的权重不同，影响大小也可能不一样，其市场作用和机会就会不一样。
主持人：机构有没有可能利用 E T F交易来实现其重仓股的出货?
张昕：由于上证50 E T F基金是对上证50指数50只成分股的投资和跟踪，机构利用 E TF交易进行其重仓股出货的规模不会太大。E T F套利操作不涉及 T＋0限制
主持人：从 E T F的交易机制来看，需要 T＋0的交易制度，但是目前证券法还不允许实行 T＋0制度，这个问题将如何解决?如果ET F获得实行 T＋0的特许，是否意味着今后股市也可能恢复 T＋0的交易制度?
张昕：一般所说的回转交易，是指投资者将在T日买入的证券，在交收日之前卖出。证券法第106条对回转交易作出禁止：“证券公司接受委托或者自营，当日买入的证券，不得在当日再行卖出。”因此，按照证券法，T+0回转交易原则上是禁止的。
而 ETF的交易机制并未与现行法规相冲突。首先，从立法本意上看，证券法第106条的规定是禁止卖空，以限制证券交易中的投机行为和相应的交易风险。而ET F套利机制中的一篮子股票和基金份额的互换和转让，根本目的是使 ETF的二级市场交易价格和一级市场的申购、赎回净值不断逼近，在动态中限制 ETF基金份额二级市场交易价格偏离基金净值，不存在投机风险和交易风险。这一套利机制中蕴涵的特有功能，与证券法第106条防范交易风险是不谋而合的，允许其存在，不违反证券法第106条立法本意。
其次，从条文字面理解来看，证券法第106条对回转交易的规定属于“证券交易”一章。从文意看，“证券公司接受委托或者自营，当日买入的证券，不得在当日再行卖出”，对回转交易设置了两个基本前提，一是回转交易发生在二级市场交易中，二是回转交易中买入和卖出的是有交易连续性的同一证券。由于ETF套利操作中买、卖都是分散在不同的市场(基金二级市场和股票二级市场)，即使在一个完整的套利过程中，买入(或卖出)一篮子股票和卖出(或买入)ET F基金份额，虽然都发生在二级市场，但买入与卖出的并非同一类证券，因此，也可以理解为不是回转交易。
另外，从立法趋势上看，限制回转交易的规定，如果限制证券市场的需求，影响证券市场的活跃程度，那么今后也极有可能会被修改，所以未来股市恢复T＋0的交易制度也不是没有可能。E T F为减持非流通股提供选择
主持人：香港曾经成功地利用 E T F减持了盈富基金的股票，我们可能利用 ETF来减持非流通股吗?如果能的话，是否也会使股市产生较大的波动?
张昕：通过 ETF实现国有股减持的思路已经在被许多市场人士讨论和研究。主要是通过先选定一定比例的国有股组成一个投资组合，这个投资组合可以按照某一指数的成分股进行构造，也可以按照不同的行业进行选取。依托于这一投资组合设立一个ET F，经过一段时间的运作后，间接地实现国有股的减持和上市流通。
虽然这种思路还存在一定的局限性，但是为一直困扰着我国资本市场长期发展的国有股减持问题的解决也提供了一种方案选择，并且该方案突出的优点在于能避免股票二级市场的大幅波动，大大减少对股票二级市场的冲击。
张昕小档案
中国银河证券上海总部研究中心经理。在证券市场创新业务和兼并收购业务等方面有一定研究，并有多篇论文获奖。上海证券报 主持人周莉莎特邀嘉宾 张昕
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