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债券市场当前整体收益率水平基本已经接近4月底的最高点。未来债市是否将出现转机呢？笔者认为收益率水平虽已处于高位，但并不能说明市场调整已经到位，未来债券市场趋势仍将受制于央行利率政策，并将与物价运行趋势、重点原材料价格变化和银行存贷款情况息息相关。
收益率修正属正常回归
自上周开始以7年期基准券为主的中期券价格开始大幅调整，到本周二调整幅度达到了13ｂｐ。导致这次中期券调整的主要原因是：首先7年期国债新券发行，对本来脆弱的市场产生压力，对市场承接能力和承接意愿都是一种考验，客观上对二级市场老券产生一定风险，出于对短期风险的规避考虑，部分投资人会选择短期卖出和观望的态度，因此会打压老券；其次，从历史情况看，在弱势环境下，新券发行对老券都有一定负面影响，会形成一级市场引导二级市场的价格变动模式；第三、7年期债本身调整不充分，从收益率曲线形态看，5到20年段利差过小，存在巨大的调整压力，收益率修正应该属于正常回归。
虽然新券410周三实际发行利率为4.86％，大大低于市场预期，当日二级市场7年期券也出现了较大反弹。但是光从这些情况就得出7年期券调整已经到位，或者说市场主力资金已经对当前收益率水平达成认可是不全面的。我们认为7年期收益率的调整还将继续，二级市场反弹并不符合基本面。主要的理由是：其一、宏观基本面情况并没有发生明显变化，市场升息预期仍较强，因此不支持市场出现系统性、持续性反弹；其二、7年期券在当前收益率水平对升息的抵御能力远不如短期券和央票；其三从新债中标情况看，7年期新券的主要需求方是以银行和保险为主的长期资金。这部分资金的特点是：1、在升息周期中，长期资金相对处于有利位置，有成本记账的优势，不怕短期亏损，追求的是长期相对高回报。2、短期资金需要寻找投资渠道，或者有长期资产匹配的需求，导致必须在一定时期内进行投资，投资时点的选择是相对的，即选择在一段时间内取得相对高收益率的时点，但又受到各种制约，如债券发行时间、品种是否合适等等。因此这部分资金并不会等待债券市场彻底转好后一次性进行投资，而是见低渐买，通过资产匹配和梯形配置的策略来取得相对高的长期回报，同时又控制整体风险。3、长期资金的业绩考核标准与短期资金也不相同，对短期业绩考核的压力不如短期资金大。
符合长期资金利益
我们认为长期资金对宏观基本面的判断并没有发生变化，二级市场收益率走高符合这部分资金的长期利益，而7年期一级市场中标利率低于预期只是短期资金配置的迫切性导致的，并不能说明长期资金对当前7年期利率水平已经认同，更不能得出长期资金想做高市场的结论。 从二级市场交易情况看，7年期基准券407虽然走高，但是成交量只有280万，并不能说明投资人对当前收益率水平已经达成共识。另外，资金面的宽裕并不支持中期债反弹，虽然当前资金面较宽松，但是由于升息预期强烈，出于风险控制目的，投资人并不会贸然投入中长期债。虽然中长期债供给会对长期资金的行为产生影响，但是7年期是主推品种，明年不会有稀缺性。最后，临近年底市场风险在增加，一方面11月、12月宏观数据虽可能有转机，但更多是风险，另外今年是资本市场较凄惨之年，当前部分券商机构处于风雨飘摇，很可能再次出现国债拍卖事件对市场产生冲击。
综合以上分析，我们认为短期投资人应该考虑到自身投资特点和风险承受能力，不能盲目以长期实力机构作为自身投资行为的参照。建议应该理性看待当前市场，对于中长期债不可抱有过多幻想，投资策略上应该严格控制风险，压缩久期。品种上还是应该以3年短期债、央票和浮息债为主，可以在3年以内债券间进行阶段性调整，并结合息差交易、利差交易甚至是开放式回购等多种交易方式来提高收益。
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