太平矿难并没影响投资机构对煤炭企业的热情。

    10月23日，巨田、华夏等所有的基金公司和中金、申银万国等大部分综合类券商以及天相投资等40多家专业证券投资机构的80多人齐聚煤都大同，他们此行有一个共同目的，就是对即将上市的大同煤业股份公司进行实地调研考察。

    据大同煤业董秘钱建军向《证券市场周刊》透露，之所以促成此行，是因为在之前半年的时间里，公司几乎每天都能接到投资机构的申请，要求到大同煤业调研，与其分别接待，不如集中安排。

    大同煤业如此被追捧，显示机构投资者对煤炭行业的看重。

    2004年上市公司半年报显示，煤炭板块17家上市公司全部都是机构重仓股，前十大流通股股东基本被基金和券商所包揽。最有代表性的是兖州煤业(资讯 行情 论坛)（600188）和神火股份(资讯 行情 论坛)（000933）。兖州煤业的前十大流通股股东中包括了社保基金107组合、海富通精选、华夏成长、中信经典配置等9家机构，基金持股数由2003年同期的1400万股上升为6900万股；神火股份前十大流通股股东中有9家基金和1家券商，仅华泰证券就持有1120万股，前十大流通股股东持股总数达到流通股总数的35%；另外，开滦股份(资讯 行情 论坛)（600997）的十大流通股股东中有4只基金；山西焦化(资讯 行情 论坛)（600740）由博时基金增持700多万股；煤气化(资讯 行情 论坛)（000968）、兰花科创(资讯 行情 论坛)（600123）、郑州煤电(资讯 行情 论坛)（600121）等公司也都是基金增持对象。

    几家欢乐，几家愁。与煤炭企业关系紧密的火电企业却逐渐失去机构投资者的青睐，基金对电力股的投资热情正在退却。基金2004年第三季度季报显示，截至9月30日，基金持有煤炭上市公司比重由2003年同期的2.53%上升至4.24%，而持有电力类上市公司由5.16%降至4.93%。除了华能国际(资讯 行情 论坛)（600011）、国电电力(资讯 行情 论坛)（600795）等少数几家龙头公司外，多数电力公司遭到机构的抛售。

    长江证券研究所基金组雷泽告诉《证券市场周刊》，一年来，煤炭股保持强势，而电力股持续低迷，已说明机构的投资倾向，基金对电力股持股比重下降相较股价的跌幅下降不明显，是因为华能国际和国电电力等少数超大盘公司没有得到减仓，因为它们有稳定的电煤供应渠道。

    煤炭公司：煤价将长期缓慢上升

    之所以热捧大同煤业，巨田基础能源投资基金研究总监赵悒东说，“热情源于对煤炭上市公司良好业绩的预期，2004年煤炭行业仍将处于一个相对稳定发展的上升周期，将继续吸引机构投资者，今明两年投资焦点将集中在资源丰富、产能增加潜力较大和动力煤比重较大的上市公司。”

    煤炭行业上市公司半年报显示，煤炭上市公司平均实现主营业务收入同比增长48%，主营业务利润同比增长55%，净利润同比增长84%，EPS平均值达到0.31元，主营业务利润率达到37%。1－7月份煤炭行业实现销售收入同比增长44%，实现利润同比增长1.37倍，增幅有所回落。有行业分析师预计，2004年煤炭行业实现利润将比2003年增长1倍左右。

    煤炭类上市公司业绩增长主要得益于煤炭价格大幅上升。数据显示，1－7月，原中央企业商品煤平均售价194.03元/吨，同比上涨22.70元/吨，涨幅达13.3%，其中电煤平均售价152.58元/吨，同比上涨15.50元/吨，涨幅为11.3%。

    近日，煤炭工业协会发布消息称，我国煤炭价格由于探明储量不足和生产能力缺口多方面原因，将在未来长期缓慢上升。预计2004年国内煤炭平均价格将比2003年上涨20元—25元／吨（涨幅11.5％—14.4％），季节性的价格波动还将重演，面对旺盛的需求增长，个别生产能力不足的品种价格将在高位波动。

    赵悒东向《证券市场周刊》表示，大同煤业地处历史悠久的“煤都”，资源丰富，产能增加潜力较大，目前占据动力煤全国一半的市场份额，主要运输铁路线——大秦线年运输能力达2亿吨，前景值得期待。

    大同煤业现有主要资产为下属四个煤矿：煤峪口矿、同家梁矿、四老沟矿和忻州窖矿，平均年产300万吨。主要生产的煤炭品种为低硫、低磷、低灰分、高热值的“三低一高”的优质动力煤和化工原料煤。IPO筹集资金主要用于收购集团投建的一个年产1500万吨的地塔山煤矿和一座装机容量30万千瓦煤矸综合利用发电厂的51%股权。

    今年6月25日才正式设立的博时精选股票基金，除了对大同煤业保持高度关注外，此前已是西山煤电(资讯 行情 论坛)（000983）的第一大流通股。基金经理陈丰向《证券市场周刊》阐述投资理念：“目前基金之所以维持对煤炭行业‘向好’的投资评级，主要源于两方面的判断，一方面是行业景气运行下公司业绩有较大增长；另一方面就是投资者对不可再生性的资源类公司价值进行重估的结果。煤炭板块因估值较低，整体上仍有一定的投资价值，其中电煤公司最具投资价值。”

    国际能源署 (IEA)10月26日称，全球煤炭价格继今年劲升至纪录高位后，明年还将继续走高，然后才会下滑并进行整固。预计煤炭价格涨势将持续至2005年，然后回落，并持稳于每吨40美元附近，直至2010年。之后煤炭价格将缓慢地以线性方式上扬，到2030年达到44美元。

    火电公司:收入增长追不上煤价上涨

    相较机构对煤炭股的热情，火电板块可谓是备受冷落。长江证券电力行业研究员许颖真的观点是，“在电力行业后有‘追兵’——2006年用电紧张可望缓解、前有‘堵截’——煤价高企的情况下，因电煤成本占发电总成本的60％，投资机构开始对电力行业的前景产生悲观预期，尤其担心煤炭价格的大幅上涨会对火电类公司的当期盈利产生重大影响。”

    2004年火电类公司的业绩报告恰恰验证了这一预期。

    华能国际2004年三季度季报显示，公司前三季度累计完成发电量808.1亿千瓦时，同比增长了22.35％，实现主营业务收入214.2亿元，同比增长27.28％。然而收入的增长仍然难以弥补电煤价格激增带来的损失。该公司前三季度实现净利润38.6亿元，同比反而下降了2.79％。其中，第三季度公司的毛利率更是降到了24.15％的历史低点。华能国际业绩下降的直接原因在于，公司的合同煤比例低（65％-70％），同时合同煤兑现率（50％-60％）不高。据推算公司一季度燃料成本上涨16％，二季度燃料成本上涨20％。

    许颖真说，“煤炭是火力发电的主要成本，大约占到总成本的50％－70％左右，煤炭价格的上涨，严重降低了发电企业毛利率，据估计，煤炭价格每上涨10％，发电企业毛利率下降5％左右。”

    去年全国电煤平均价格为每吨136元，进入2004年上半年电煤价格出现大幅上升，原煤出厂价平均上涨了102％，部分地区电煤价格甚至出现了每吨500元以上的高价。大多数火电公司的发电毛利率出现了连续下降的情况，如申能股份(资讯 行情 论坛)（600642）、上海电力(资讯 行情 论坛)（600021）、华电能源(资讯 行情 论坛)（600726）等。以上海电力为例，其2003年中期、2003年年末和2004年中期的毛利率分别为20.89％、18.98％和17.09％。深南电（000037）2003年毛利率为26.85％，而今年中期的毛利率更是大幅下降到19.27％。

    长江证券研究所《2004年电力行业研究报告》指出，2004年上半年全国发电量完成10017.2亿千瓦时，同比增长18.46%。同期电力上市公司业绩继续保持平稳增长，电力板块销售收入和净利润同比分别增长34%和27%。加权平均每股收益0.175元，低于同期水平。2004年上半年火电板块平均毛利率为27.63%,同比下降了3个百分点，其中最高为国投电力(资讯 行情 论坛)（600886），毛利率为39.27%，最低是汕电力（000534），毛利率仅为1.43％。目前火电企业发电小时已在高位，提升空间极小。

    供需矛盾难以缓解

    煤炭、电力公司业绩预期冷暖各异的原因在于电煤价格的走势。

    2003年以来，煤炭价格的大幅上升是由于部分下游产业如电力、冶金、建材、化工等行业需求的扩大，其中电力企业是用煤大户。我国目前供电结构显示，火电发电占总供电量的82％，对电力的需求大幅增加，相应地增加了对电煤的需求。在我国煤炭消费中，动力煤使用量最大，占全国煤炭消费量的70％以上。

    之前，我国电煤的价格实行双轨制：发改委牵头，电力和煤炭企业共同参加的每年一度的煤炭订货会议上，电力企业与煤炭企业签订大部分合同煤，不足部分从市场购得。煤炭工业协会统计数据显示，自1993年放开煤炭价格以来的11年里，绝大部分时间段市场煤价高于合同煤价，这期间合同形式签订的煤炭供应量为20亿吨，仅此一项，11年来煤炭企业实际少收入约328亿元。

    2003年，由于煤炭供应紧缺，“积怨”爆发，电煤双方在长沙的年度订货会上就煤炭价格、订货基数等问题难以达成一致，尽管国家发改委从中调解，但订货会上仍然只按原定价签订了40％(原定为全国煤炭订货总量的50％)的国家计划安排购煤合同。为了避免尴尬的局面再度上演，2004年的福州煤炭订货会，发改委首次出台了煤电价格联动的政策，允许发电用煤价格每吨上涨不超过12元，同时允许发电厂上网电价每千瓦时上涨7厘，销售电价每千瓦时上涨8厘。2004年全国电煤订货会完成重点合同订货4.8亿吨，煤电双方签下90％的合同。

    2004年，随着煤炭的紧缺，市场煤价飙升，涨幅远大于合同煤，许多煤炭企业因此拒绝执行合同。本刊记者从华能国际、国电电力、申能股份、深能源等电力上市公司了解到，2004年以来，各公司平均执行合同煤兑现率不足40％。

    最终，发改委遵从市场定价原则。8月4日，国家发改委以电文形式，向各省区市发改委、五大电力企业、国家电网公司、电监会、国家安全生产监督部门以及其他重要煤炭企业传达了《关于部分地区电煤价格实行临时性干预措施的通知》，该通知进一步明确，“电价调整后，电煤价格除部分重点合同外，均由供需双方协商确定”。“同时尽快实施煤电价格联动机制”。煤炭工业协会副会长濮洪九认为，“用市场机制解决煤电价格问题，为逐步理顺煤电价格关系奠定了基础。这标志着煤炭价格的彻底放开。”

    几天之后，华能集团与神华集团签订大宗长期合同，广东省粤电集团有限公司也与神华集团煤炭运销公司在北京签订《2005～2007年煤炭供应合同》。神华煤炭运销公司近日也与上海及华东地区电力、冶金、制气等企业签订了2005年至2007年长期煤炭购销合同。

    长江证券研究所《2004年电力行业研究报告》分析指出，2004年全国用电约为21942亿千瓦时，2010年将达到30920亿千瓦时。按目前每千瓦时节能需耗电381克计算，需新增电煤产量为3.420亿吨。

    濮洪九告诉《证券市场周刊》，2003年我国煤炭产量16亿吨，其中电煤8．26亿吨，比去年增加近1亿吨，已经达到了原先规划中2010年的水平。事实上，当前电力上项目的速度要远远超过煤矿建设速度，而煤矿当前主要靠超能力生产。解决缺煤的问题面临诸多困难：一是煤炭资源的制约；二是劳动生产率低，导致利润低、投资积极性差；三是在运输上，煤炭产量的60％靠铁路运输，而铁路目前普遍运力紧张，煤炭与其他货物抢运力的局面经常出现。

    国泰君安研究所日前发布报告指出：电煤价格双轨制将结束，动力煤上市公司已处于盈利增长的高点。

    煤电联动前景难料

    火电公司维持业绩只能寄希望于电价的上调。电力企业对煤电联动政策望眼欲穿。

    11月2日，2005年全国煤炭订货会预备会上了解到，备受关注的煤电联动方案已经国务院批准，其具体实施办法也将在2005年全国煤炭订货会前出台。

    据媒体报道，“主要方案就是，今后电力价格将每半年调整一次，调整幅度将参考这段时间煤炭价格的波动幅度，煤炭上涨，电价就上调，反之就下调。不过，该人士透露，方案中电力价格的调整幅度并不能完全消化煤炭的涨幅。据他测算，大约是煤炭上涨20元，电力上涨10至15元。”

    煤电联动对于煤电双方来说无疑是双赢的方案。分析人士认为，今年以来，煤炭价格涨幅相对电价涨幅大，但从较长的时间周期来看，煤炭价格并没有多大涨幅，而电价同期却上涨了一倍，煤炭价格仍有较大的上涨空间；但是由于电力对我国重工业化经济的影响重大，电价仍是国家制定，如果电价不上调，煤价也很难上涨，随着煤电联动方案的出台，煤价将有了涨价的基础和空间；另外电力企业利润提高，对煤炭的购买力增强，使煤炭价格更放得开，不再与电力企业斤斤计较。

    国泰君安研究所的一份报告认为，煤电联动不但能大大提升电力公司的业绩，煤炭上市公司也将受益，预计将使煤炭行业增加170亿元的利润。

    但是煤电联动的前景却难以预料。记者从权威部门了解到，煤电联动方案出台还有很多制约因素，其中最主要的是电力价格难以放开。因为电价是基础价格，动一发而牵全身，政府部门不能不有诸多顾及。

    瑞士银行在《UBS2005年中国投资主题报告》中指出，“尽管政府强烈支持发电行业，仍有三个因素对该行业不利。首先，2004年电价已涨了两次，需要其他行业价格先涨；其次，电网公司今后两年将上市，而盈利水平很低，需要电力企业做出牺牲；最后，中国电价已经高于全球水平。”瑞士银行地区分析师艾丽斯·许认为，电价最终会赶上煤价上涨，但需要很长时间。