近一个时期以来，两市围绕A股估值产生了激烈的多空对撞，就在此时我们却发现，在香港与内地上市的同一家公司———海螺水泥(资讯 行情 论坛)的股价不仅逐渐靠近，H股价格甚至还超越了A股（昨日海螺水泥H股收盘价为9.65港元，折合人民币10.27元，而同日A股收盘价则为9.98元，这还是在昨日其A股上涨了0.21元、H股下跌了0.10元的情况下）。这一现象引发了我们对以海螺水泥为主的同类股价估值与市场走势等问题的思考。

    估值周期变化拉近股价

    近期香港恒生指数连创新高，深沪股市则出现了创新低后的反弹行情。我们对两地同时上市的品种进行研究后发现，目前海螺水泥H股股价超过了A股，并且H股继续保持向上态势，而A股则呈现整理态势。我们认为，估值认识、大盘背景与投资周期有着相互影响作用。

    从海螺水泥A股与H股的历史表现来看，H股的价格波动更为剧烈，股价估值则从非理性阶段进入理性估值期，估值状况更大程度地反映出投资周期的变化。上世纪末，由于内地水泥业发展状况以及国际投资者对H股的估值普遍较差，1998-2001年间，海螺水泥H股股价长期运行在超低价水平；而当内地房地产业自2001年出现快速增长，进而拉动水泥行业强劲上升后，国际投资者对其股价估值发生了变化，其股价也进入了长达3年的上升周期，特别是近年来海螺水泥成为中国水泥行业的龙头后，国际投资者更提高了其相应的估值，其股价也进入了稳定的上升周期。2002年2月，海螺水泥A股登陆沪市时，正逢我国房地产和固定资产投资快速上升时期，该股业绩因此出现较大提升，其投资价值也为国内机构投资者所认可，股价连续上涨。进入2004年下半年后，由于国内宏观经济调控及未来房地产业发展的不确定性，海螺水泥在A股市场受到基金等机构的减持，而同期香港市场的H股则受益于大盘好转，其股价由5.20元回升至近期的10元附近，A股与H股股价基本接轨。由此可见，国内、国际机构经过多年的市场估值碰撞，该品种的价值已被充分发现。但由于其股权分置、宏观调控对其可能产生影响等因素的存在，笔者发现，一旦 H股市场出现一些同类品种股价接近或高于同类品种的A股之时，大盘形成阶段性顶部的概率相对较大。也就是说，目前H股股价已接近时间周期的高区域点，从这个角度来看，香港恒生指数有可能在热钱热闹过后产生阶段性顶部。今年初青岛啤酒(资讯 行情 论坛)H股股价超越A股价格不久，恒生指数即见顶就是一例：青岛啤酒H股股价超越A股股价后,经历近一个月的震荡,随后股价大幅下挫，最低于5月17日跌至5.30元。恒生指数同期也走势疲软，不久恒生指数由高位阶段性见顶14000点回落至10918点。

    对海螺水泥延伸思考

    海螺水泥属典型的周期性行业，而从国内投资机构角度来看，周期性行业由于受宏观调控影响较大，自今年5月份以来，国内机构开始减持海螺A股，这也与上海综合指数处于下降趋势相关；但海螺水泥H股股价却自5月中旬反复向上。这虽然可理解为香港恒生指数不断反复向上的趋势引导，但更大程度上可能存在于国内机构与国外机构对估值认识的差异性上。通过对比我们发现，具有两地概念的兖州煤业(资讯 行情 论坛)、华能国际(资讯 行情 论坛)、鞍钢新轧(资讯 行情 论坛)等品种的H股股价仍低于A股，可见只要市场存在，其估值就不可能完全相同，尽管是同一公司的股票。这反映出深层次的股份充分流通问题，而对估值因素的考虑，恐怕是引起国外战略投资机构对H股大部分品种给予较低市场定价的重要因素。

    从近期海螺水泥H股价格超越A股的现象来看，不仅反映出投资者受估值因素的不同时期、不周市场、不同背景的影响，也可能会反映出某种市场趋势或差异化，而这种差异化的消除可能来源于资本项目的开放、汇率和企业经营周期等不同的变化。总之，同一公司股价在两个不同市场“接轨”，并不能完全代表不同投资者估值差异正在消除，而更大的可能只是暂时的，在一个时期以后，随着股份充分流通、市场投资者认知以及不同市场趋势下，其价格差的接近只是相对的，而价格差将会因不同背景、投资偏好和股份因素而长期存在。