若说股市并非投资者利益主导，可能会伤很多投资人的心，有人可能还认为这是偏激之辞。但从股市环境和监管机制的成熟度考察，多数国家的股市并非由投资者利益主导，而是在融资者、中介和监管者的利益引导下运行。股市运行一般分为融资（一级市场）、交易（二级市场）两个环节，我们先从融资环节谈起。

    一般来说，融资者是指（拟）上市公司，不过从利益主体看实际上 是指（拟）上市公司原有股东，即老股东，在这里我们将投资者定义为（拟）上市公司的新股东。显然，老股东在发行新股融资时，希望单位股份的定价越高越好。在一个信用环境不好且监管不力的股市中，通过包装甚至做假账实现这一点，对老股东而言可谓是“理性”的选择。在融资环节，投资者（新股东）可能完全被融资者（老股东）狠狠“宰”一刀。同样，如果信用环境不好且监管不力，中介在无后顾之忧的情况下也乐意帮老股东这个忙。毕竟在制度安排上，选择融资中介的是老股东而不是新股东。这第一刀有轻重之分，如果社会信用环境好，股市监管和执行得力，老股东不敢砍得太重，投资者还可以承受第二刀。

    如果融资中介市场竞争比较充分，中介费（承销费）会比较合理。不过中介们在追求自身利益最大化的过程中，创造了对自身极为有利的行业“惯例”。目前发达国家融资中介市场多为寡头垄断，中介对其收费的定价权较大，客观上对融资者不利。融资者（老股东）也不是省油的灯，君不见所有的中介费用都是直接从投资者认购新股的出资中扣除。在这样的“惯例”中，有权影响中介费定价的融资者（老股东）无需承担该费用，哪有动力精打细算，何况还需要中介帮忙尽量抬高新股定价，当然是睁一只眼闭一只眼。中介寡头们少了约束，自然会将收费抬到天高。如果有人提出疑问，他们只需运用自己强大的话语权（这通常意味着在传媒上“灭”掉各种怀疑之声），全方位论证自己的“创新”工作“物有所值”。如果有人不相信，他也只能在心里嘀咕，“收费合理平均薪酬怎么会比别的行业高这么多？”于是，投资者在融资环节挨了第二刀。

    实际上，这第二刀告诉我们，一种好的制度（或惯例）安排，必须实现权利和风险（责任）的合理匹配，否则强势方将合法地侵害弱势方的利益。例如，在新股发行定价中，最有可能承担风险的是融资者（老股东）和投资者（新股东）。定价低了，老股东不干，觉得自己吃了亏；定价高了，新股东不干，股票可能发不出去。这样一来，大家就能明白询价制的合理之处：关系到双方的切身利益，当然要讨价还价。

    换个角度，我们也能明白权利和风险未合理匹配的弊端。假设定价权不是在这两方，而是在融资者和监管者，问题马上就出来了。投资者会觉得自己是基于对监管者的信任而认购新股，监管者应该帮他规避风险；而监管者却并不会觉得自己获得了本该属于投资者的定价权，就应该替他承担风险。毕竟西方正统的监管理念是只“裁判”、不“运动”。从这一点上，我们也可以理解，为什么比较成熟的股市，其监管理念通常是以披露为本，而不是以监管机构评审为本。

    在新股发行定价的询价中，投资者将挨上融资环节的第三刀。一般询价主要是在融资者（老股东）和机构投资者之间展开，代表机构询价的人实际上是投资者的“代理人”。在一个信用环境比较好的经济体中，“代理人”一般不敢轻易为了私利而（隐性）损害委托人的利益；如果信用环境不好且监管不力，委托人无法有效监督约束“代理人”，或“代理人”违约成本太低，他们完全有可能帮着融资者砍上第三刀。