编者按：截至10月30日，除ST宏智、ST达尔曼两家公司外，沪深两市1376家上市公司全部公布了三季报：实现加权平均每股收益0.212元，净资产收益率8.01%，分别比2003年三季度上市公司平均水平提高了30.86%和29.19%。那么，投资者从三季度报告中又能获得什么呢？上市公司业绩增长将出现什么新变化？本报告将对此作出详尽的分析。

    下半年低于上半年

    客观讲，从季度报告披露的内容看明显没有半年报、年报丰富。季报也无需审计，使其数据的真实性也有一定的不确定性。而且，与境外上市公司常有季度分配方案不同，境内上市公司大多是年终分配，少数半年报分配，季报是“清一色”的不分配，也使其缺乏某些吸引力。不过，随着监管要求的不断提高，季报信息披露的标准日益严格，三季度报告的信息量逐步获得提升，某些方面具有不可替代的功效。

    首先，我们从三季报大致可推出上市公司全年的业绩水平。统计结果显示，2004年上市公司的经营业绩全面超过2003年已是必然。那么，四季度乃至全年的经营业绩将如何呢？我们认为，鉴于我国宏观经济良好的发展态势，上市公司的经营业绩依旧可以保持稳定的增长趋势。但是，由于宏观经济局部的紧缩政策以及上市公司历年业绩的变化规律，我们认为四季度业绩略有降低，全年实现加权平均每股收益约0.260元，比2003年上市公司的平均水平高出30%。这主要是基于下面的分析：

    宏观经济局部紧缩，四季度业绩将略有降低2004年上市公司良好的经营业绩带有典型的投资拉动型特征，而这一特征带来的原材料、煤、电、油、运等瓶颈产业价格高企以及生产效率的低下，已经引起政府的高度关注。日前，央行9年来首次加息，以及相关加息周期的政策预期，将会影响到与固定资产投资关系密切的、资产负债率较高的上市公司的经营业绩，随后这一影响将逐步传导至相关行业。事实上，从三季报看，2004年4月份以来的一些局部紧缩政策，已经对某些行业产生了巨大的影响。典型的如机械、有色、建材、汽车等行业，三季度实现净利润环比均出现一定下滑。此外，权重巨大的钢铁类上市公司，虽然因三季度钢铁价格反弹业绩有所回升，略好于二季度，但与一季度相比实现净利润却下跌了17%。此外，原材料、煤、电、油、运等高企的价格，对下游行业的负面影响随着时间的推移将表现得更为突出。事实上，由于上述因素，三季度上市公司的平均盈利水平低于上半年的平均水平。

    历史数据显示下半年业绩略低于上半年历史数据显示，上市公司整体经营业绩具有典型的“上半年好于下半年”的特征。2001年由于新会计制度的执行，大部分上市公司根据自身资产质量实际情况，在四季度集中计提固定资产、在建工程、无形资产和委托贷款等新四项准备，使得下半年盈利仅占全年的25%。即使剔除较为特殊的2001年，在随后的2002年、2003年中，上半年上市公司盈利水平较下半年的盈利水平分别高出30%和15%左右。即使在执行新会计政策以前，上市公司上半年的盈利水平也较下半年高出约15%左右。此外，实践证明上市公司大多坚持年底计提的“习惯”，虽然2001年新会计政策的执行挤掉了上市公司大量的业绩水分，但依旧有少数公司年底的“意外”巨额计提，可能对整体业绩产生相当的影响。

    综合考虑上述因素，我们认为依旧历史会重演，2004年四季度上市公司的经营业绩依旧将是四个季度中最低的。预测在0.05元左右。这样，预计全年上市公司加权平均每股收益约0.260元。

    中小企业板业绩分化

    中小企业板的推出绝对是2004年资本市场的一件大事情。截至三季末，中小企业板上市公司共有38家。从三季报看，下面一些方面值得关注：

    平均盈利水平较高38家公司2004年前三季度实现加权平均每股收益0.328元，较主板平均水平高48%；实现净资产收益率为7.54%，低于主板上市公司的平均水平。这一方面说明中小企业板上市公司整体显示出了较好的经营业绩，另外一方面也显示该板块当初整体发行价格较高，致使整体净资产剧增，一定程度上影响了净资产收益率这一指标。此外，截至三季度末，中小企业板上市公司实现净利润合计仅约10亿元，只占全部上市公司利润比例的0.3%，影响还“微不足道”。

    项目                  主板Ａ板   中小企业   主板中小公
    　　                   上市公司   板块公司   司（38家）
    净利润（亿元）            1490        6.5         10.4
    每股收益（元）0.216      0.328      0.213
    净资产收益率（％）        8.18       7.54         5.65
    加权平均动态市盈率        26倍       32倍         37倍

    入市标准渐明晰从公开的制度上，似乎并没有对中小企业板上市公司规模有明确的规定。至2004年三季度，该板块已初具规模。这样，从公开披露的三季度报告可以大致作出判断。38家公司中，发行前只有极个别公司股本总额超过1亿股；流通股本只有3家超过3000万股。至三季报，38家公司平均股本总额为8366万股，流通股为2493万股。这样，我们基本可以认为，赴中小企业板IPO的公司，除满足企业上市标准外，入市时总股本通常不要超过1亿股，流通股则尽量不高于3000万股。

    业绩分化值得关注与主板公司一样，三季度中小企业板上市公司经营业绩也出现一定的分化现象。一方面有新和成(资讯 行情 论坛)、伟星股份(资讯 行情 论坛)、华邦制药(资讯 行情 论坛)、华邦制药、永新股份(资讯 行情 论坛)、东信和平(资讯 行情 论坛)、苏宁电器(资讯 行情 论坛)、思源电气(资讯 行情 论坛)、丽江旅游(资讯 行情 论坛)、美欣达(资讯 行情 论坛)等这样业绩稳步增长的公司，甚至是苏宁电器这样每股收益超过1元的绩优公司；同时，从三季度报告中也可看到，部分公司业绩出现明显的下滑，甚至有部分公司出现这样那样的违规行为。对此，投资者还要具体情况具体分析。

    与主板“同族”比较略具优势对于中小企业板，投资者应如何看待呢？我们以截至2004年10月30日的收盘价以及由三季报业绩估算出的全年业绩为基础，计算出中小企业板上市公司平均股价超过13元，加权平均动态市盈率约32倍，较主板上市公司约26倍的市盈率高20%。如果考虑到中小企业板公司属新上市公司，没有亏损公司的因素，上述差距将更为悬殊。这样看来，当前中小企业板的价格依旧有高估的嫌疑，投资者还得保持谨慎。

    同时，我们按照中小企业板的规模标准———股本总额、流通股分别低于10000万股和3000万股，从主板市场中找出类似的“中小企业”。考虑中小企业板新股因素，剔除主板“中小企业”中的亏损公司和ST公司，恰好也是38家。统计显示，上述公司前三季度实现加权平均每股收益和净资产收益率分别为0.218元、5.68%，较中小企业板平均水平低33.53%和24.67%。38家公司截至10月30日平均股价约10元左右，估算出的加权平均动态市盈率为37倍，略高于中小企业板的平均水平。从这一角度看，中小企业板较主板中类似的“中小企业”似乎具有更高的投资价值。

    基金公司全面关注三季报显示，29家中小企业板上市公司的前十大流通股股东中出现了证券投资基金的身影，占中小企业板上市公司家数的75%，显示出基金对与中小企业板保持了相当高的关注程度。其中，德豪润达(资讯 行情 论坛)、凯恩股份(资讯 行情 论坛)、东信和平、苏宁电器、思源电气、巨轮股份(资讯 行情 论坛)、苏泊尔(资讯 行情 论坛)、中捷股份(资讯 行情 论坛)8家公司的前十大流通股中，有超过4家基金现身。航天电器(资讯 行情 论坛)虽然只有两家基金关注，但第一大流通股股东裕元证券投资基金一家就持有其11.68%的流通股股份。上述中小企业的确可以称得上是基金重仓股了。对此，投资者也可以保持关注。

    环比透视行业趋势

    毫无疑问，在股票的投资中，行业的成长性成为越来越重要的因素。而且，当前市场似乎对于这一点有些反映过度，即使某行业依旧显示出较高的盈利水平和较低的市盈率水平，但由于增长放缓或是稍有调整，便遭到机构较大力度的减持，即便是那些自称价值投资的长期投资者也不例外。这样，密切关注行业的动态变化就显得格外重要，尤其是当前宏观政策出现显著变化的时期。对此，三季度报告就显得格外重要了。

    按照证监会的行业分类，由于行业跨度较大难以真正落实到具体的上市公司。笔者对行业进一步细分至20多个子行业，如汽车、商业、金融、医药、公路运输、航运、钢铁、有色金属、房地产、信息技术产业、化工、石化、造纸、化纤、电气设备、电力水煤气、食品、农业、机械、纺织服装、家电等。按照可比上市公司进行比较，以可比上市公司当期加权平均每股收益为基础，得出上述行业上市公司2003年四季度、2004年一季度、二季度、三季度平均盈利情况的对比，由此对上述行业的未来趋势进行判断。需要指出的是，上述计算方法没有考虑各行业的融资情况，可能对结构产生一定影响，但影响程度有限。

    从表格中可以看出，多数行业的上市公司三季度平均盈利水平有所下降。其中，下滑较为严重的有房地产行业、农业、医药、汽车及配件、酒店服务业、造纸包装、商业、家电、机械等。汽车、机械、化工等行业受宏观经济的调控，盈利能力出现较大幅度回落则值得投资者的格外关注。不过，上述行业中需要考虑到行业因素。如房地产行业由于结算因素，四季度业绩有望一定幅度回升；酒店服务业经历了二季度接近300%的超高速增长后，出现回落也是较为合理的。此外，医药行业中，中药子行业公司盈利能力的稳步上升也应区别对待。

    分析显示，化工食品、化纤、石化、信息产业、民航、钢铁等行业上市公司三季度平均盈利水平环比出现增长。其中，食品行业经历二季度的调整后，三季度平均盈利能力出现较大幅度增长，基本已经恢复至一季度的较高水平。石化行业则是重化工业中表现最好的板块，在经历一季度的快速增长、二季度的稳步增长后，三季度又迎来较大幅度的增长，平均盈利水平创历史新高。当然，相当部分的成绩要归功于该行业中超级航母中国石化(资讯 行情 论坛)业绩的快速增长。同样权重巨大的钢铁行业，在钢铁价格走出二季度的低谷后，盈利水平也有所回升。其中，需要特别指出武钢股份(资讯 行情 论坛)整体上市带来的积极因素，若考虑这一因素，钢铁板块表现将更好一些。民航业表现良好，主要得益于机场行业类公司，航空运输业表现相对较差。

    此外，高速运输、航运、电力水煤气、金融、纺织服装、电气设备等行业表现相对稳定。其中，航运、电力水煤气、金融、电气设备继续在高位运行，值得继续关注。

    关注权威指数样本股

    随着上证50ETF的以及其他创新产品的不断推出，证券市场中主要的权威指数将获得越来越多的关注。因为，创新产品大多是围绕主要指数来设计的。如上证50ETF甚至几乎是被动跟踪上证50指数的走势。事实上，此前曾有不少基金表明其投资策略将是参考主要的指数变化。截至目前，官方影响较大的权威指数主要有上证50、上证180以及深圳100指数。从三季度报告看，上述三大指数样本公司均显示出较好的经营业绩，并受到市场的格外关注。

    上证50、上证180样本股2004年前三季度实现净利润分别为675亿元、912亿元，占全部上市公司净利润比例达到45.30%和61.21%，权重巨大。三大指数样本股前三季度实现加权平均每股收益分别为0.287元、0.278元、0.324元，均明显高于上市公司的平均水平；净资产收益率全部高于10%，更是远远高于上市公司的平均水平。而且。相对于上市公司三季度整体盈利能力的略微下滑，上证50、上证180样本股三季度平均盈利能力在二季度的大幅长之后继续保持了小幅平稳增长。可以肯定，主要样本股具备受到市场关注的“本钱”。

    事实上，证券投资基金也对上述主要指数样本股保持了相当重视。分析显示，上证50指数成份股中，有29只基金进入基金前十大重仓股。其中上海机场(资讯 行情 论坛)、长江电力(资讯 行情 论坛)、招商银行(资讯 行情 论坛)、中国石化、宝钢股份(资讯 行情 论坛)、武钢股份、中国联通(资讯 行情 论坛)还成为所有股票型基金前十大重仓股，基金前20大重仓股中有12只股票属于上证50指数成份股。我们按照上市公司前10大重仓股统计出来的130家基金重仓股中，绝大多数公司分属上述三大指数样本股。

    换个角度把握基金重仓股

    无论基金的投资业绩如何，其在市场中的地位是无法忽视的。截至目前，140多只基金合计市值约在3000亿元左右，已经占到市场流通市值的四分之一。而且，随着类别表决制度即将推出，作为最大的“阳光”流通股东的代表，证券投资基金还将在上市公司诸如再融资、重大资产重组等重大事项中扮演重要角色，也将为其更深层次地了解上市公司提供方便。因此，在当前其他机构投资者远未成熟之际，以及境内资本市场更为突出的资金推动特征，都决定了我们需要对基金的投资策略保持高度的重视。

    按照监管部门的规定，2004年三季报中上市公司将首次在季报中披露前十大流通股东的情况。由于季报披露的期限最短，只有1个月的时间。因此，相对于半年报和年报来说，三季报中的该项数据更及时。但是，什么样的股票能够称得上是基金重仓股呢？

    通常来说，有两种方式，一是从基金披露的定期报告中获悉，二是从上市公司披露的定期报告获悉。10月28日，140多只基金披露了2004年三季度报告。主要媒体都采用第一种方法，通过基金季度报告，对基金重仓股进行了分析。具体而言，是对基金重仓持有的前十大重仓股进行综合分析并得出结论。应该说，这一方法可以基本上反映基金的宏观投资思路，主要体现在基金对各行业的配置上。但是，对于具体到单个股票上，尤其是中盘或者小盘股上，则显示出一定的局限性。主要的缺陷是：一、从分析的结果看，基金重仓股主要是如宝钢股份、中国石化等超级大盘股占据了较大的比例，而且变动不大，无法反映出基金投资思路的变化；二、某些基金并没有增减某只股票，但由于对其他股票的增减，可能导致该股进入或是排除在这些基金的“重仓”股中，从而形成表面上基金减持或是增持的现象；三、随着基金的扩容，基金在规模上差距很大，同一只股票可能被多只基金共同持有，但相对于不同规模的基金来说，有的“无关大局”，有的则是“重仓”地位，综合统计则难以显示基金整体对该股票的态度，甚至可能产生截然相反的信息。分析显示，基金持股极端的一致化，使得上述分析方式的局限性更为突出。

    因此，在对基金的仓位控制以及基金对不同行业配置上的分析，我们采用对基金定期报告进行分析。而从投资股票实战的角度，我们采用第二种方式来分析基金的投资策略，即通过上市公司三季度报告中披露的前十大流通股东来判断是否获得了基金的关注。分析结果显示，下面一些方面值得关注：

    首先，基金持仓情况如何？三季度共有120只股票型证券投资基金公布了投资组合。截至9月30日止的平均持股比例为61.67%，比二季度末59.09%的仓位小幅上升。其中封闭式基金的仓位几乎与二季度末持平，从70.38%微幅下滑到69.58%。开放式基金因为众多新成立基金的建仓，平均仓位出现明显增加，从51.64%增加到57.40%。总体而言，股票型基金的持仓比重符合股票型基金的要求。

    其中，新成立基金的建仓幅度较大。二季度未公布投资组合、三季度公布了投资组合的16只新基金，截至9月30日的仓位基本都在50%以上，仓位超过60%的基金占到56.25%。如景顺增长仓位达到72.97%，大成稳健68.44%，招商先锋65.26%。除了该批基金建仓幅度较大外，二季度末仓位很轻的新发基金，也进行了明显加仓。如融通景气增仓幅度达到196.97%，仓位从25.09%增加到74.51%，中融景气、海富通收益、中信配置、银河银泰等二季度新发基金仓位也大幅增加。

    其次，基金如何重新配置行业？较之2003年基金在行业配置上进行大幅调整，今年三季度，基金在行业上的配置比重变化较小。重点配置的行业依然是交通运输仓储业、金属非金属、电力煤气水、机械设备仪表和采掘业。其中交通运输仓储业、金属非金属继续得到基金的增持配置，其他三个行业则小幅调低或几乎保持不变。其他行业中的电子，配置比重大幅调低，食品饮料、医药生物制品的配置比重明显提高。

    在被总体基金重点配置的行业中，融鑫、泰信策略、鸿阳、长盛成长、博时价值在交通运输仓储业上的投资比重较高；裕元、隆元、景博、博时价值等在机械设备仪表行业的配置比重较高，合丰稳定、巨田基础等在电力煤气水行业上的投资比重较高；合丰周期、金鹰优选等在采掘业上的投资比重较高；银华优势、安久、天华、普润等基金在金属、非金属上的投资比重较高。然而，这些单行业最高配置比重的数字已经较2003年大幅下降。这在一个方面表明，与2003年基金集中行业配置的情形相比，基金在各个行业上的配置比重已经明显分散化。另外，配置比重数字之间的差距明显缩小，也显示了分散化趋势。

    最后，基金重仓哪些股票？对上市公司三季报前十大流通股分析显示，有基金参与的上市公司约有200家左右。其中，部分上市公司被多只基金共同持有。在剔除如长江电力、宝钢股份等一些超级大盘股外，我们找出流通股东中至少有6家以上基金的130家上市公司。其中，某些公司的前10大股东全部是投资基金。而且，上述130家公司算术平均股本总额、流通股分别为6亿股和2亿股，仅略高于上市公司的平均水平。这正好与当前颇受市场青睐的中盘成长股不谋而合。对于这些基金重仓股，投资者可重点关注。