日前,已有化肥类上市公司陆续刊登2004年三季度业绩大幅预增公告,如湖北宜化(资讯 行情 论坛)(000422)三季度净利预增约100%、华鲁恒升(资讯 行情 论坛)(600426)三季度净利预增50%以上、等等。事实上,进入2004年以来,化肥品种的价格上涨是带动相关上市公司业绩增长的重要原因。

    市场趋旺带动行业利润大幅增长

    据《中国石油和化工经济分析》的统计数据,全国尿素市场价格于2002年、2003年及2004年前7个月的平均水平分别为:1252元/吨,1384元/吨与1557元/吨。值得注意的是,尿素市场在2004年上半年的政府限价政策下得以短期平稳后,遂于7月份又出现明显的价格上涨之势。2004年7月份全国平均尿素价格较6月份的1510元/吨环比上涨至1700元/吨,8月、9月分别达到1725元/吨、1765元/吨。在尿素不断涨价的带动下,其他化肥品种如碳铵、氯化铵、磷酸二铵、钾肥、复合肥等也全面涨价。

    化肥品种价格的普遍上扬带动了化肥行业收入、利润的双双增长。统计数据显示,2004年1-8月份,肥料制造业累计实现产品销售收入1067亿元,较上年同比增长35%,其中氮肥、磷肥、钾肥及复合肥的同比增长幅度分别达到33%、27%、25%与42%。值得一提的是,化肥行业的利润同比增幅明显超过其收入的同比增幅,2004年前8个月累计利润总额达51亿元,同比增幅高达124%,其中氮肥行业的这一数字也在108%之巨。

    我们知道,产品价格上涨的最直接效应就在于提高了相关企业的产销率及应收帐款净额的同比下降。事实上,2004年上半年化肥(折100%)产销率达到97%以上,其中合成氨这一数字更是达到99%以上,而化肥行业2004年前8个月的累计应收帐款净额同比下降11个百分点；反映在财务指标上,则行业期间费用得到明显改善:2004年前8个月化肥行业累计销售费用、管理费用及财务费用指标同比增长幅度仅22%、19%与13%,明显低于相应的化肥产品销售收入同比35%的增幅,结果使行业利润水平同比得到大幅提高。

    价格主导未来行业趋势

    据《中国石油和化工经济分析》的统计数据,2004年以来全国化肥产量同比两位数增长的情况下,从3月份至7月份的月产量同比增幅呈下降趋势,分别为:15%、14.1%、12.6%、12.6%、12.3%,这一期间正是化肥市场对国家限价政策的反应期；而自7月份取消限价政策后,8月份的化肥产量同比增幅又上升至14%。可以看出,6月份以来化肥价格迅速上涨主要源于自3月份开始的产量同比增幅的下降,这从一个侧面也反映了在我国农业的稳定发展所支撑的对化肥需求呈现稳中增长的特征下,市场规律将主要反映为价格与供给的关系。因此从纯市场角度(不考虑政府干预),对行业未来供给量的判断是对整体化肥经营状况作出合理预期的重要依据。然而,由于化肥行业的政策性特征使其供给量的变化在一定程度上反映价格的变动趋势。因此,对化肥行业供给量的趋势判断必然伴随对其市场价格的走势预期。

    可以说,化肥未来供给量与价格间的互动辩证关系与近期不断上升的原料成本表现了极强的相关性。事实上,近期淡季不淡的氮肥市场很大程度就是出于成本因素的推动结果。我们知道,国内氮肥企业多为煤炭原料,而国际同类企业多以石油、天然气为原料。国内煤炭的不断上涨提升了国内煤头企业的生产成本；与此同时,国际石油及天然气的高价格无形中挤压了国外部分氮肥厂商的生存空降,从而抬升了氮肥品种的国际市场价格。值得一提的是,近期国际油价屡创新高,作为与石油高关联的天然气价格也不断上涨。资料显示,国际布伦特市场原油自2003年平均价格恢复至28.85美元/桶(与2000年的28.42美元/桶基本相当)后,进入2004年逐月上涨,并已一路上升至7月份的每桶37.02美元。某种意义上,化肥原料的成本上涨已具有了明显的全球性特征,而且国际原料价格上升对化肥产品价格的推动作用更加显现。由此,出口的大幅增长(2004年上半年出口量与出口金额同比增幅分别196%与238%)进一步拉升了国内的化肥价格。

    展望未来,如果不考虑政策限价因素,以目前的原料价格水平及产成品市场价格水平,则2004年下半年化肥产量的同比增幅仍会增加,由此2005年的化肥市场将高位徘徊。如果全球(包括国内)原料价格仍呈上升态势,而化肥产品价格不能同时得到应有的上涨,则2005年的化肥产品价格仍将看高。对此,我们的判断是,国际原料价格水平将于2004年下半年维持高位,而与此同时的国内化肥产量同比增长幅度呈现放大态势,2004年化肥产品价格达到阶段性高位,进入2005年产品整体价格将面临高位的小幅回调。当然,如果其中考虑到可能的政策性因素,则化肥市场的变化又将呈现另一番特征。不过,由于上半年限价政策的效果应该说并不理想,预期未来的政策性因素很可能侧重于优惠税收方面的考虑。

    原料优势企业利润空间大

    应该说,上市公司作为化肥行业的龙头企业,整体享受到了全行业持续景气带来的业绩增长。不过,避开行业的共性因素,则化肥类上市公司的差别性特征相当明显。上已阐述,本轮化肥产品价格的上涨很大程度上出于成本推动的结果,因此成本的控制差异将是造成相关上市公司业绩分化的主要原因。一般来说,化肥企业生产中,原料成本约占70%,其余为动力及电力等成本,而从流通的角度还存在运输的销售成本。在某种意义上,运输及动力、电力因素具有行业的普遍性特征,由此则高成本比例的原料差异事实上成为了相关上市公司业绩不同表现的核心因素。从定性角度看,拥有天然气资源的氮肥企业在享受优惠原料气价的条件下、磷肥及钾肥企业中拥有相关化学矿的企业无疑使原料成本得到有效控制,而成为此轮化肥价格上涨中的最大受益者。从定量角度看,则毛利率是反映相关上市公司成本因素与产成品市场因素的最好指标。另一方面,在产品价格不断上涨甚至有价无货的行业背景下,实际化肥产量同比明显得以提高的企业无疑也将使利润空间得到大幅上升。因此,具有高业务毛利率与产量同比明显增长的上市公司的未来业绩值得投资者预期。