保险资金获准直接入市的政策出台于中国保险业持续高速增长和不断改革开放的背景之下,有其现实基础。保费总收入、保险总资产和保险可运用资金的数量已达到了相当的规模,保险公司通过买卖证券投资基金和可转换债券等间接入市的操作积累了一定的经验,并在设立专门机构、锻炼和储备投资人才、建立资金运用风险内控机制和探索专业化投资运作机制方面做了较为充分的准备。而经过十多年发展的资本市场早已具备接纳保险资金的容量的适宜投资的品种,随着"国九条"的贯彻落实,逐渐化解制度性风险后资本市场将 获得新的发展。因此,保险资金直接进入股市可谓水到渠成,而现在如何提高保险资金运用效率则是一个现实问题。

    保险资金运用规模增速缓慢

    随着保险业的快速增长,保险业的可用资金不断增加,与此同时,保险资金的运用问题也日益凸显。截至今年4月,中国保险业总资产已超过1万亿元,可运用资金余额达9366亿元,尽管近些年来我国在保险资金运用的制度建设方面取得了一定的进展,资金运用渠道得到进一步拓宽,但保险资金运用领域仍然极为有限,主要集中在银行存款和债券等低收益的利率产品上(见图1),虽然近些年保险资金的投资规模在保险运用资金中所占比重逐年加大,但增速缓慢,截至2004年8月底,保险运用资金中的银行存款规模为5011亿元,仍然占到一半左右。而在保险业发达的国家,如美国,2001年保险投资用于债券、股票与共同基金的比例为83%,英国为72%。这说明我国保险资金运用的收益性、流动性和安全性还没有得到较好的兼顾和匹配,保险资金缺乏中长期和赢利性较高的投资品。

    保险资金运用结构不科学

    进一步观察我国保险资金运用的结构,与一些发达国家存在着明显的不同。从西方国家保险公司资金运用的实践看,根据世界经济合作与发展组织(OECD)对保险公司的资金运用分类,即房地产、抵押贷款、股份、固定收益债券、抵押贷款以外的贷款和其他投资方式等六类,OECD国家保险公司的资金运用以固定收益债券(包括国债、企业债、金融债券等)为主,比例一般在20%-40%之间,很少有超过70%的;股份投资(包括股票和实业投资等)一般在10%-30%之间,产险投资于股份的比例相对于寿险要高一些。以美、日、英三国为例,美国寿险投资于股票的比重1997年达到23.3%,日本1994年为26.6%,英国1996年为43.5%;各国保险公司持上市公司股票占整个股票市场市值比重为:美国29.4%,欧洲40%,日本50%。反观我国保险资金运用的构成状况,主要还是集中在银行存款、债券投资和证券基金投资三个方面,保险公司持有的企业债券占企业债券总量的一半左右,持有的证券投资基金占整个证券市场基金份额的26.3%,并且这种构成比例的情况至今没有太大的改观。

    我们对我国2003年保险资金投资各品种余额占资金运用的比例与1998年美国寿险公司资产分布的比例做一个简单的比较。截至2003年底,我国保险资金投资各品种余额占资金运用的比例如下:银行存款4549.67亿元,占比52.86%；国债1406.9亿元,占比16.09%；金融债券828.72亿元,占比9.48%；证券投资基金456.60亿元,占比5.2%,其他投资45.3亿元,占比0.05%。在银行存款中,大额协议存款占比达到70.8%。1998年,美国寿险公司资产分布中,有价证券占比80.34%,其中,公司债券为40.32%,政府债券为13.42%,股票为26,82%(为1917年以来比例最高的,1997年以前美国寿险公司资产分布中,股票都没有超过20%)。可见我国在保险资金运用的收益性、流动性和安全性的结合方面并不十分科学。

    保险资金运用收益降至新低

    目前我国保险公司的主要利润还是依靠承保业务,保险资金存在运用不充分和低效运用的问题,保险资金运用能力较弱,资金运用收益降到近几年新低。2001年、2002年和2003年,我国保险资金运用的综合收益率分别为4.3%、3.14%和2.68%,目前的收益率水平已经低于《保险公司偿付能力额度及监管指标规定》中提出的3%的资金年收益率底线,形势不容乐观。

    在银行存款方面,在过去银行利率水平较高时,保险资金运用渠道过窄,还不足于对保险资金的投资收益构成较大威胁,但随着央行连续八次降息,利差倒挂的问题凸现了出来。经过八次降息,一年存款利率从1996年的10.78%降至目前的2.25%,这使保险公司在1998年以前预定利率7.5%水平以上的长期业务出现利差倒挂,面临的利差损失将在未来几年中滚动增加。同时,2003年前三个季度银行资金来源充足,对资金需求不旺,货币市场资金供给充足,社保基金成本低,带动协议存款利率大幅下调,创历史低位,最低至2.9%,直接导致保险公司在协议存款方面收益下降。虽然我们没有找到2004年上半年的行业统计数据,但前不久三家海外上市的保险公司所披露的财务报表显示,其保险资金运用的收益继续呈下降趋势,甚至在基金投资方面还出现了亏损或浮亏。

    此外,资产组合与资金来源不太匹配,也是保险资金运用中的主要问题之一。目前,保险资产中固定收益类资产的比重太大,权益类投资的比重太小,加上受近年来连续调低利率的影响,债券组合的收益率和协议存款的利率均大幅下降,导致了保险资金的综合收益水平不断下滑。

    最后,由于近几年证券市场的低迷,保险公司靠投资基金要想获利是十分困难的,2002年保险公司投资基金已实现收益率仅为0.05%,若包括浮亏,收益率为-21.31%,与前两年投资基金相比,保险公司的收益大幅回落。

    从国外保险行业的经营状况看,大多数国家的保险公司的保险业务本身都是亏损经营的,它们都是通过预期投资收益来弥补直接承保业务的损失,这是保险行业竞争的结果。也就是说,一家保险公司经营的好坏,不仅取决于它的直接承保业务,更重要的是取决于该公司的投资管理水平的高低。股票市场是保险公司投资的最重要场所之一。例如,1994-1999年,美国财产保险行业直接业务综合赔付率分别达到108.4%、106.4%、105.8%、101.6%、105.6%、107.9%,承保损失分别为222、177、167、58、168、234亿美元。但由于投资收益分别达到337、368、380、415、399、386亿美元,最终经营收益还分别达到116、195、208、355、234、139亿美元。

    经济发达国家金融市场的发展历史表明,在所有的投资渠道中,股票市场的平均投资回报最高。我们仍以经济合作与发展组织国家OECD(包括澳大利亚、加拿大、荷兰、法国、德国、意大利、日本、新西兰、瑞典、瑞士、英国、美国等国)资产平均真实收益率(剔除通货膨胀的因素)为例,在过去的近30年的时间里(1970-2000),国内股市的投资回报率为8.0%,国外的股票投资的回报率也达到7.1%,贷款的回报率只有股票的一半,公司债券和政府债券的回报率比股票的投资回报率差距更大,政府债券的回报率只有股票投资回报率的1/5。

    在这些国家中,美国过去20年货币市场的年平均收益率为3.7%,债券市场5%,股票10.3%；德国过去30年货币市场收益率3.5%,债券市场7.9%,股票市场14.4%。同发达国家一样,新兴市场国家的资产收益率中,股票市场也是最高的,新兴市场国家的债券市场平均收益率为8.7%,股票市场平均收益率为15.5%。

    根据以上这些数据,要改变当前保险资金运用效率的根本途径就是进一步拓宽保险资金运用的投资渠道,让保险资金直接入市。尽管现阶段中国的资本市场还不规范和完善,但中国保险业不能坐等资本市场规范和完善以后再发展,必须与资本市场同步发展、规范和完善。中国资本市场的完善、规范和发展需要一大批理性的机构投资者和稳定、长期的资金来源,而保险业就是重要的机构投资者和主要的资金来源。而保险业急需的资金运用人才只有在具体实践中才能不断吸收引进和培养提高。

    我国保险业进入发展"黄金时代"

    我国保险业自1979年恢复国内业务以来得到了迅速发展,商业保险已渗透到国民经济、社会发展和人民生活的诸多领域。二十多年以来,我国保险业保持了30%以上的年均增长速度,远高于同期的国内生产总值9%的年均增长速度,是国民经济中发展最快的行业之一。根据中国保监会发布的数据,2003年全国保费总收入达到3880.4亿元,增长27.1%。2004年1-6月,全国保费收入2373.5亿元,同比增长10.2%。截至2004年6月底,全国保险公司资产总额已突破1万亿元大关,达到10806亿元(见图2)。

    市场建设步伐加快

    在保险业务迅速发展的同时,我国保险市场体系建设的步伐也进一步加快,截至2003年底,我国共有保险公司61家。按资本来源分,中资保险公司24家,外资保险公司37家,其中共有13个国家和地区的37家外资保险公司在华投资设立了62个保险营业机构,有19个国家和地区的128家外资保险机构在华设立了192个代表机构和办事处；按业务性质分,财产险保险公司24家,人身险保险公司32家,再保险公司5家。此外,还有6家保险集团(控股公司),2家资产保险公司。全国共有专业保险中介机构705家,其中:保险代理公司507家,保险经纪公司115家,保险公估公司83家。保险从业人员150万人左右。多种保险机构并存、中外资保险公司竞争的保险市场体系逐步形成。

    从市场格局来看,根据各保险公司总资产占全行业总资产的比例,集中度较高,保险公司总资产规模两极分化比较明显。如中国人寿总资产4543亿元,占保险全行业总资产49.8%；平保集团总资产1798.67亿元,占19.72%；太保集团总资产918.4亿元,占10.07%,人保公司总资产700.55亿元,占7.68%,其他中资保险公司资产共计964.42亿元,占10.57%；外资、合资保险公司资产共计197.78亿元,占2.17%。

    总体上,我国保险业呈现出蓬勃发展的良好局面,在促进改革、保障经济、稳定社会、造福人民等方面发挥了重要作用。

    保险深度和密度潜力巨大

    我国保险业市场孕育着巨大的发展空间。一方面从保险业发展的国际环境来看,世界经济形势对我国保险业加快发展十分有利。而经济全球化的内涵已扩展到金融服务自由化的阶段,随着我国保险市场的对外开放的深入,国外的保险资源逐渐融入我国保险市场,使我我国保险活动国际化,我国保险市场参与保险资源在全球性的流动以及市场整合,最终将使我国保险业与世界保险业的发展联系在一起。这既给我国保险业拓宽了发展空间,又提出了更加严峻的挑战。另一方面,从国内环境来看,我国经济持续保持快速增长,为保险业发展提供了广阔的空间。根据有关资料分析,我国保险需求弹性具有大于1的显著性,保费收入增长与 G D P增长之间存在稳定的正相关关系。目前我国经济工业化进程不断深化,仍处于经济起飞的快速增长时期,根据全面建设小康社会的宏伟目标,到2020年经济总量将比2000年翻两番,这意味着我经济在今后的十几年中将保持年均7.2%的增长速度。经济快速增长无疑将为保险业发展创造更广阔的市场空间。

    此外,从有关我国保险业功能发挥程度的一些统计指标来看,我国保险业仍呈现出总体规模较小的特征。与国际上的一些指标进行比较,以2002年为例:中国保险市场的深度,即保费收入占 G D P的比重是2.98%,而世界平均水平是8.14%。我国保险深度占世界平均水平只有36.61%,在世界上排名48位。保险密度,也就是人均保费收入,2002年我国人均保费是28.7美元,世界平均水平是422.9美元。我国保险密度在世界平均水平中只占到6.79%,排名是71位。从另外一个指标保费收入占居民储蓄的比重看,发达国家保费收入已经占到居民储蓄的15%,世界平均水平达到了7%,而我国是3.5%,如果和世界平均水平比,我们只占到了其一半；与发达国家比,我们只是发达国家的22.9%。

    因此,无论是从保险深度、保险密度还是保费占居民储蓄的比重来看,我国和发达国家以及世界平均水平仍处于落后状态,同我国国民经济和社会发展不相适应,同时也说明我国的商业保险拥有极大的发展潜力和广阔的生存空间。统计数据表明,我国保险业各项指标从1998年到2003年以来一直保持强劲的增长态势(见附表),其中保费收入和保险业资产总额分别在2002年和2004年就提前实现了保险业发展的"十五"规划的目标------全国的保费收入到2005年达到2800亿,保险业的总资产超过1万亿,比2000年增长2倍。国际很多著名的保险公司对中国保险业的发展前景持非常乐观的态度,其中瑞士再保险预计,随着越来越多的中国人存钱以备退休,2010年寿险保费收入将升至1440亿美元。

    促进三大金融市场协调发展

    保险资金直接入市虽然是一个循序渐进的过程,但对促进保险市场与资本市场协调发展无疑将产生深远影响。

    一是拓宽保险资金运用渠道,构建合理的保险投资结构,优化资产配置,分散投资风险,逐步培养和形成保险资金运用新的投资能力,提高保险业的盈利能力和偿付能力。1995年6月颁布的《保险法》规定保险资金运用限于银行存款、国债、金融债和国务院规定的其他资金运用方式。但随着保险市场的加速发展和保险业改革的深入,保险资金规模不断扩大,对增加投资渠道,分散投资风险提出现实需要。为此,保监会加大了拓宽保险资金运用渠道的力度。1999年,允许保险资金进入同业拆借市场、投资企业债券、投资证券投资基金和同商业银行办理大额协议存款；2003年7月,允许保险资金投资中央银行票据；2004年3月,允许保险资金投资银行次级定期债务,6月允许保险资金投资银行次级债券,7月允许保险资金投资可转换公司债券,8月允许保险外汇资金境外运用。保险资金运用渠道的拓宽,为保险资金运用分散投资风险,增加投资机会,提高投资能力,构建合理的投资结构,培育新的盈利模式创造了有利条件,从而使保险业能分享我国经济未来快速发展的成果,增强盈利能力,化解利差损,提高偿付能力。

    二是保险资金直接入市为保险公司的产品创新扩展了空间,有利于新险种在保费收入来源和资金运用在结构上的进一步匹配,从而提高保险产品竞争力,促进民族保险业在做大做强的基础上直接面对加入WTO以后的国际竞争。

    近年来保险业尤其是人寿保险业进行了积极的产品创新,推出了兼具保险保障功能和投资理财功能的分红保险产品、万能保险产品和投资连接保险等品种,但由于投资渠道受限,不能直接投资股市,使这些保险产品不能很好地实现其设计的功能。10月25日中国保监会和中国证监会联合发布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》对传统保险产品、分红保险产品、万能保险产品和投资连接保险的保险资金帐户规定了不同的投资比例,投资类险种帐户的投资比例均可投资较高的比例,使新险种在保费收入来源和资金运用在结构上的进一步匹配,这将有利于发挥此类产品的原有功能,更好地满足各类投保人的需求,同时也将促进保险产品开发和创新,进一步开拓保险市场,促进民族保险业的做大做强。

    三是作为一个重要的机构投资者,保险资金的直接进入将会改善投资者结构,培育和主导价值投资理念,同时完善资本市场的公司治理机制,提高上市公司外部治理的功能,证券市场长期健康发展的基石无疑也将更加坚固。今年2月1日《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》发布,《意见》明确指出要鼓励合规资金入市,大力发展证券投资基金,支持保险资金以多种方式直接投资资本市场,并逐步提高其他形式的资金比例。培养诚信、守法、专业的机构投资者,使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量。为落实"国九条",有关部门已成立"鼓励合规资金入市专题工作小组",重点研究继续发展证券投资基金,支持长期资金以多种方式直接投资资本市场,创造条件逐步提高社会保障基金、企业补充养老基金、商业保险资金等入市比例,建立合格机构投资者制度,大力发展机构投资者,扩大合规资金入市渠道。保险资金作为中国国内资本市场的一个主要的机构投资者,将进一步强化资本市场的上市公司的外部治理机制,规范和约束上市公司的行为,从而有效提高市场资源配置的功能和效率。

    四是可以为资本市场的发展提供长期的、稳定的资金支持,实现保险市场与货币市场、资本市场的有机结合与协调发展,不仅有利于金融资源优化配置,提高金融市场运行效率,而且有利于维护金融运行和金融市场的整体稳定,防范和化解系统性风险。由于保险资金来源的特殊性,保险资金直接入市后所选择的投资品种必然是具有收益稳定、风险相对较低的特征,因此保险资金的投资理念会进一步强化市场的价值投资思维,有利于降低市场的波动频率和幅度,从而优化现有的市场收益风险结构,为中国资本市场的持续发展创造稳定的投资环境。显然,保险资金入市为资本市场提供了长期稳定的资金来源,提高了直接融资比例,降低间接融资比例过高的风险,促进了金融资源的合理有效配置。

    当前,保险资金运用面临着难得的机遇。尽管保险资金运用存在一些困难和问题,但同时也面临着难得的机遇。十六届三中全会《决定》明确提出,大力发展资本市场,建立多层次资本市场体系,完善资本市场结构,丰富资本市场产品；积极拓展债券市场,完善和规范发行程序,扩大公司债券发行规模；大力发展机构投资者,拓宽合规资金入市渠道。这些措施不仅有利于更多的保险资金通过多种方式进入资本市场,而且为保险资金运用提供了更多可供选择的资本市场产品。此外,随着国家投融资体制改革的不断推进,需要广泛吸收社会资金参与国家重点基础设施建设,为进一步拓宽保险资金运用渠道创造了条件。

    在《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中,明确指出要鼓励合规资金入市,支持保险资金以多种方式直接投资资本市场。这个意见的发表对中国资本市场影响重大,机构投资者的发展将不断得到规范与鼓励,尤其是保险资金的入市要发生新的变化。6月底发布的我国第一部保险行业发展蓝皮书------《中国保险业发展改革报告》认为,"保险资金直接进入资本市场的时机和条件基本成熟","保险资金直接入市的时间将取决于研究分析、认识判断风险及风险控制的各方面技术基础能否到位"。而日前发布的《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》规定,国内保险公司的资本金、营运资金、公积金、未分配利润、各项准备金、其他负债和其他性质保险资金形成的各项资产,均可以投资国内股票市场,保险公司投资资本市场的总额不得超过上年末该公司总资产的5%；投资单一股票按成本价格计,不得超过保险公司可用资金的10%；投资单一股票按股份数额计,不得超过该上市公司流通股数量的10%,对投资非流通股则另作要求。

    保监会数据显示,截至今年7月底,全国保险业的总资产接近1.1万亿元人民币。按照总资产5%的上限计算,则可能直接投资股票市场的保险资金总额最高可达550亿元。专业、规范、高效的资金运用是保险公司全面实施资产负债管理的基础,有利于把保险资产分配到各个投资领域,实现资产与负债相匹配,有效防范化解经营风险。

    总之,保险资金参与资本市场运作,是保险业发挥资金融通功能、实现社会资源优化配置、服务经济社会发展全局的重要途径。资本市场本身的深度、广度与效率,以及保险业对资本市场参与的深度、广度与效率,直接决定了保险业对经济社会发展全局的贡献。因此,比保险资金投资股票市场意义更为重要的是加强资本市场的制度建设,为包括保险资金在内的各种投资主体创造良好的投资环境。一个健康的资本市场不仅有利于保险行业的快速发展,而且有利于整个金融体系的健康发展。

    1980-2003年我国保费收入、保险密度和保险深度

            年份\ 项目  GDP增长  保费收入  保费收入增长  保险密度  保险深
                        速度(%)   (亿元)     速度(%)      (元/人)  度(%)
            1980          7.8       4.6           -        0.47    0.10
            1981          5.2       7.8       69.56        0.78    0.16
            1982          9.1      10.3       32.05        1.01    0.20
            1983         10.9      13.2       28.16        1.28    0.22
            1984         15.2      20.0       51.52        1.92    0.29
            1985         13.5      33.1       65.50        3.13    0.39
            1986          8.8      45.8       38.37        4.26    0.65
            1987         11.6      71.1       55.24        6.51    0.67
            1988         11.3     109.5       54.01        9.86    0.72
            1989          4.1     142.4       30.05       12.64    0.77
            1990          3.8     177.9       24.93       15.56    0.85
            1991          9.2     235.6       32.43       20.35    0.90
            1992         14.2     367.9       56.15       31.39    1.0
            1993         13.5     499.6       35.80       42.16    0.98
            1994         12.6     600.0       20.09       49.00    0.97
            1995         10.5     683.0       13.83       56.39    1.17
            1996          9.6     777.1       13.78       63.49    1.15
            1997          8.8    1087.9       39.99       88.02    1.46
            1998          7.8    1261.6       15.97      101.12    1.61
            1999          7.1    1444.5       14.50      114.84    1.76
            2000          8.0    1599.7       10.74      126.21    1.79
            2001          7.3    2112.3       32.04      168.98    2.20
            2002          8.0    3053.1       44.59      237.64    2.98
            2003          9.1    3880.4       27.10      287.44    3.33