郎咸平教授在这次国企改革争论中一直认为自己是用数据说话，所以以此得出的结论应该无可挑剔。用数据说话是研究金融经济学的学者的基本要求，但它要求前提正确，同时，用数据说话的学术研究不同于政策性研究，并不一定能指导政策制定，也不一定能成为指导企业行为的依据

    “我是做实证的财务专家，只是用数据说话的学者而已。”“我的 每一句话都有数据支持。”“我希望经济学界的争论回归到主流，希望用数据说服我，骂的学者从来没有在数据上挑我的毛病，因为挑不出来，因为我是受过专业训练的学者。”“国有企业真的比民营企业差吗？你拿数据告诉我。”郎咸平教授如是说。

    清华大学经济管理学院公司金融教授朱武祥认为，郎教授的说法太绝对。实际上，郎教授在“用数据说话”时，经常选择有偏向的数据，比较标准前后不一致。郎教授的数据说话，很多前提就有问题。郎教授的很多言论恰恰是传教士的批判，而不是严谨的科学态度。仅举几例。

    事实上我的论文已经证明了多元化经营的不可行性……这篇文章登出以后，是相当有震撼力的，因为我们提出了一个反思维，美国企业多元化是相当有害的，我们应该将所有鸡蛋放在同一个篮子里。我论文的证据表明，当美国企业开始进行多元化投资的时候，股价平均跌幅为20%左右。（郎咸平《整合》）

    朱武祥：应该说，郎教授这段话大大偏离了他与合作者Stulz在1994年论文中的学术表述。郎教授和Stulz1994年的论文只是用美国1980年代的部分样本进行实证，而不是证明。结论中只是说“本文结果支持了多元化不能取得超常业绩的观点”，并没有证实多元化不可行。到目前为止，学术界还没有人证明多元化不可行，郎教授更没有。

    郎教授和Stulz用的是托宾Q方法。他用这种方法想证明的是事情可以如下表述：ABCD4个公司分别从事不同业务，加在一起成为E公司，如果把ABCD4个公司为彼此独立的4家上市公司，则他们加在一起的价值比E公司要大。那么，这4家公司“如果分别为彼此独立上市公司”的数据是怎样取得的呢？我们比如在E集团公司中，A做纽扣、B做啤酒，C做电厂、D做旅游，分别在股票市场上找一家相同业务、规模相当的上市公司的股票市值进行类比。得到的结果是：这4家企业在一家集团公司下比分开相加的市场估值要低，郎教授通过这个例子说明多元化不可行。实际上，股票市场上完全可比的公司基本上不存在，这样的比较并不准确。

    到目前为止，多元化的实证结果很不一致。有许多实证研究并不认同“企业多元化经营的股价折扣”观点。这些研究恰恰说明，这些企业在加入集团公司前折扣更大。在没有进入E公司前，比如A公司比同类上市公司价值低20%，但加入E公司后价值却只低10%了。因为,在加入之前A公司得不到贷款、得不到融资，但在加入后却得到了多方面的支持，因此,反而升值了。

    郎教授多元化研究采用的数据是美国1980年代的样本。1980年代美国对多元化企业的评价是负面的。如果同样以研究方法和评价标准来衡量，那么在1960年代，美国投资者对于多元化的评价是正面的，多元化企业的股票价值超过专业化企业单独上市的股票价值之和。在1960年代，多元化企业集团在当时产品市场投资机会和外部资本市场融资条件环境下是有效的，投资者喜欢通过直接投资多元化企业，替代自己的组合，或者说由上市公司业务多元化的效率超过了投资者自己分散投资多个专业化经营企业。而到1980年代，投资者自己的组合能力增强，或者说投资者自己的多元化组合的价值超过企业多元化，因此，不喜欢多元化，仅此而已。多元化在产品市场和金融市场均欠发达的发展中或新兴市场国家和地区更为普遍，并且在美国80年代多元化企业集团大量分立解体浪潮以来，仍然保持多元化格局。

    仅凭投资者好恶不能完全说明企业多元化成败。郎的学术研究只是以股票市场估值有效，是从股票市场投资者角度去评价而不是公司角度。公司经营成败不能以股票市场作为惟一衡量标准。例如，最近A股股价涨了，但公司并没有发生大的变化。因此，经营者没有必要太在乎股票市场评价，而要踏踏实实把实业做好。

    拿美国1980年代数据就得出“多元化不可行”的极端结论，无异于拿把钝刀乱挥以为会“削铁如泥”。

    我发现在香港上市的中国国有企业跟香港本地的家族企业相比，总资产的回报率，国有企业是4.1％，民营企业是4.3％，所以民企好一点儿……每单位资产创造市场价值国有企业是1.113倍，民营企业是0.97倍，所以，以这个数字来看国有企业比较好。但每单位资产创造的价值国企是1.13倍，民企是0.97倍，就创造价值而言，国企好一些（郎咸平在8月28日资产流失与国有经济发展研讨会上演讲）。

    朱武祥：内地在香港上市的国企是什么样的企业？是石油石化、通讯、钢铁等特大型国企，它们得到的是垄断利润。在中国分布在几十个行业、数以十万计的全部国有企业中，石油石化企业的利润竟然占40%左右。而香港的家族企业大部分都是在竞争性行业，对这些情况都不了解，拿那些根本不可比的数据来比较，很滑稽。

    另外，用股票市值来做实证检验很不可靠。股票市值是波动变化的。前些时期，恒生指数上涨，H股下跌，岂不是又该说国有企业比香港民营企业差吗？

    而且，郎教授前后比较基准不一致。以每单位资产创造股票市场价值来说明国有企业比香港家族企业好，以经营业绩（财务报表的会计利润率）来说民营企业效率高。

    中石化与母公司进行上述交易的真正原因是帮助母公司盈利。中石化母公司换出的资产账面值仅为4.7亿元，评估值则为10.3亿元，两者差额5.6亿元，评估增值120%。中石化换出的净资产账面值为10.3亿元，两者相差无几（郎咸平《整合》）。

    朱武祥：如果是国内非常财经人士发表这样的看法还情有可原，但郎教授是公司金融专家！在提到中石化2002年4月一次股价波动时说，“很可能是贱卖资产而导致股价下跌”。这样的推断似是而非。如果我们查看一下境外投资银行分析家的分析报告，从来没有提到过“贱卖资产”。因此，这纯属对数据进行臆断。

    其实，中国国有企业重组时的通常情况是买入资产价格偏低，即用盈利资产置换出亏损资产，例如，广东福地彩管业务（换出）与高速公路置换（换入）。因此，要看置换资产的实际状况。像广东福地，换出的是彩管业务，巨额亏损，而且行业仍在走下坡路，换回则是具有成长性的高速公路。如果两边都按照账面资产进行置换，能够等价吗？

    金融教授应该知道估值方法。换出资产如果是亏损资产应该按照清算价值计算，换入的资产如果是盈利资产应该按收益法估值。不能仅仅因为评估值比资产账面值高，就判断说高估。后来郎教授又判断说中石化一百多万买一个加油站，是买贵了。是怎样做出判断的？有没有看过相关估值报告？也许我们该套用郎教授对提出异议者常用的语言：拿出数据来。

    中石化削减1.1万名员工，虽然可以每年节省2900万元成本，不过，要向员工发放2.44亿元赔偿金。因此可以说，这个交易偏帮母公司而损害中石化及小股东的利益。（郎咸平《整合》）

    朱武祥：这就是著名实证的财务专家的论断！中石化削减的1.1万名员工是上市前对境外投资者的承诺，这些员工10年都不在册了，不能再享受工资和其他福利。因此，中石化削减员工所节省的成本显然不应该按照一年2900万元计算。过去国有企业与员工的关系是隐性合约，永久雇佣。因此应该用每年节省的成本乘以若干年，才能与发放赔偿金的数额进行比较。

    中石油和中石化的派出比率（股息对盈利比率）分别为57.0%和43.3%，低于国际水平。我国3家公司的低派息比例不太符合石油行业多派息的原则，我想这是相当危险的信号。举例而言，低派息的直接结果就是乱投资……大庆油田和胜利油田的非主营业务投资，每家即达到1000亿元人民币。（郎咸平《整合》）

    朱武祥：郎教授为了说明中国的石油公司业绩差，把中国的石油公司与世界上最好的石油公司进行数据比较。事实上，中国的石油公司上市伊始被投资银行和境外股票市场定位为“新兴市场国有民营化纵向整合的石油公司”，估价类比对象是俄罗斯、巴西、阿根廷的石油公司，而非世界一流石油公司。因此，应该说，中国石油公司参赛在第二方队。郎教授评论中国的石油公司时经常使用“低于国际水平”的数据比较，但对于国际水平的数据怎样得来却从来没有过交代。

    不派息等于乱投资，郎教授如此武断的结论令人吃惊。美国微软1985年上市，直至2002年才开始分红，那是因为它处在高速成长的扩张时期。你能说它一直在乱投资吗？如果说大庆油田和胜利油田的非主营业务投资，每家达到1000亿元人民币，属于“乱投资”，也是有历史渊源的，因为它要解决很多社会负担，所以要办三产等。而现在中国在境外上市的石油公司通过剥离，改制为股份有限公司，接受境外资本市场评价，情况已经大不相同。