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主持人的话：
截至9月5日，中国证监会《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》(征求意见稿)征求意见时限已到，后市的新股发行定价将会依照关于首次公开发行股票试行询价制度而进行。假定IPO试行询价制度没有原则性改动，新股发行定价在新的询价制度框架内，将与以往的定价有相当的不同，上市定价也会如此。如何判断后市的新股发行定价与上市
价格，我们依照《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》(征求意见稿)相关要求，对今年内已发行的新股作价格还原，为广大投资者提供一个比较直观的判断。民生证券研究所所长袁绪亚博士
一、 新股发行询价要件
根据最新规定，首次公开发行股票的公司(以下简称发行人)及其保荐机构应通过向机构投资者询价的方式确定发行价格，询价应采用累计投标询价的方式。发行人及其保荐机构披露发行价格和发行市盈率时，每股收益的计算按以下规定执行：对于未提供盈利预测的发行人，每股收益为发行前一年经审计的、扣除非经常性损益后的净利润除以发行后总股本；对于提供盈利预测的发行人，每股收益为发行当年经审核的、扣除非经常性损益后的净利润预测数除以发行后总股本。可以认为，(1)扣除非经常性损益后的净利润指标；(2)除以发行后总股本的每股收益指标；(3)配之以投资者给定的市盈率，将是今后新股发行定价的几个要件。公司非经常性收益是指公司主营业务收入之外的其他收益，包括投资收益、补贴收益、营业外收入等。十分显然，公司的净利润在做扣除非经常性损益后是不同的。公司的每股收益在除以发行后总股本也有一个摊薄的过程。上市公司的净利润和每股收益经过如此处理之后，即便是仍按照过去规定的20倍市盈率为限计算，发行价较之于以往也会有很大的不同，上市后的首日市场价更会相差甚远。
二、依照首次公开发行股票试行询价制度，还原今年新股发行价格
为了判断今后新股发行价格情况，有必要对今年已发行的新股根据询价制度要求加以还原分析，以比较的方法而进行判断。我们通过对今年已发行的新股净利润作扣除后每股收益的摊薄，并乘以其发行时确定的市盈率就可还原出新定价制度下应有的价格。如附表所示。
从附表中可以看到，在今年已经发行的96家上市公司中，实际发行价平均为8.56元；发行市盈率为17.39倍。而按照新的发行制度进行还原处理，其发行平均价为5.57元，扣除后的市盈率为27.47倍。两者之间的价格差为2.98元，实际发行价比还原发行价高出53.50%。
这说明两者之间的价格距离还是比较大的，这也是市场定价与通过监管部门核定价格之不同的数量体现。如果我们将所有新股的实际发行价都以20倍的市盈率定价，这种差距可能还会加大，扩大的幅度大致为76.75%(8.56×20÷17.39)。
依照两种不同的定价方法，96家上市公司的实际发行价和它们的还原市场化定价，从两面针到长丰汽车都是实际发行价高于还原市场定价，其幅度为206.53%至19.70%不等。而在两种价格差距较大的前10只股票中有4只股票在上市当天或上市不久就跌破了它的发行价，如两面针、苏泊尔等。这是有一定的道理的，因为20倍市盈率限定的定价方法，带来的结果是远远高于市场化定价水平，这从还原了的市场定价实际情况能看得比较清楚。而在两种价格差距不大的后10只股票中，也有济南钢铁、长丰汽车2只新股在上市后不久跌破了发行价，除了有这两只股票行业面的因素外，两种定价方法带来的20%左右的价格差距仍然是一个重要原因。
三、 对后市新股上市价格的判断
首次公开发行股票试行询价制度，要求广大投资者领会新股定价的要领是：着眼于上市公司的主营业务收入、上市公司的经营性利润和主业的持续成长性。因为扣除上市公司的非经常性损益后的净利润基本上也就是公司的主营业务收入扣除税收、财务费用、管理费用等后的经营性利润。从这个意义上讲，对新股上市定价大致上也就成了对上市公司主业成长性的定价。那些主业比较清晰，并具有持续成长性的上市公司，就比较有利于市场化定价，反之非经常性损益比重过大的公司，市场或广大投资者是不会给与其更高的市场溢价的。由于发行新股的公司都是股份制改造十分彻底、主营业连续的公司，这也很容易让广大投资者对新股的价格作出市场化的分析和判断。结合国外市场的一些经验和我国证券市场10多年的发展过程，我们认为，在今后上市的新股，其上市后的首日价格确定将会出现以下几种情况：
1、上市价等于或略高于新股发行价。由于在新股发行过程中已经通过市场定价的方法确定了发行价，因此，上市首日的开盘价或收盘价应该与发行价相当或略高于上市价。如果是上半年度发行的新股，结合广大投资者及主力投资机构对该股下半年的业绩预期，其预期收益的市场认同度大概就是它的市场溢价。这个溢价基本上取决于该只新股的收益增长情况。如果是下半年发行的新股，其上市价格将会一步到位，上市首日的开盘价或收盘价基本上会等于它的发行价。即使有一定的波动，波幅也不会超过±10%。这个判断的前提是：不考虑与以往新股上市价格的对比因素、不考虑市场目前格局及与其他个股的价格对比因素，可以说是一种较静态化的价格判断。
2、对比今年已上市新股判断今后新股上市价格，估计在市场趋于好转后仍会有一定的涨幅。可做两步分析，第一步是今后上市新股会紧随已上市新股的发行价格变动趋势。结合附表看，今后新股发行市盈率将会在27-30倍之间(摊薄后的平均市盈率)。只有这样才能与以往新股发行市盈率(平均17倍左右)和发行价对接。第二步今后上市新股会延续以往新股上市首日涨幅，特别是成长性很好的个股有可能达到以往新股上市首日的平均涨幅。在今年已上市的新股中，首日涨幅最高的是大族激光(324.89%)、国通管业(269.78%)等，跌破发行价的个股有美欣达(-9%)、苏泊尔(-8.27%)、宜华木业(-5.24%)等，平均涨幅为69%左右。因此，我们认为即便是新股发行市场化定价，上市首日涨幅达到或接近50%的个股仍会出现。如果今后上市的新股价格不延续这种趋势，将会拖累大盘继续向弱。附表2004年已发行新股实际发行价与还原价对照表(总体)
每股发行 发行市 发行后每股收 扣除后发行 按发行市盈率计 两种价格 变动
价(元) 盈率(倍) 益扣除(元) 市盈率倍) 算还原价格(元) 差(元) 幅度(%)合计 822.02 1669.8532.022637.36 535.33 286.69平均 8.56 17.39 0.33 27.475.57 2.9853.50%上海证券报
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