□主持人：莫及

    嘉宾：新疆证券研究所 钟精腾

    已具备投资价值

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    主持人：目前A股市场市盈率仅27倍，创了1996年来的新低。而B股平均股价仅其同股同权A股的一半，那么B股目前是否极具投资价值？

    钟精腾：统计显示，B股2004年半年报总体盈利水平较去年同期大幅增长33.86%，加权平均每股收益为0.1475元（含亏损股），其中深B股每股收益为0.180元，沪B股平均每股收益为0.113元。经过近期的大跌，可以说，大部分绩优股已跌出投资价值，甚至对宏观调控所导致的业绩下滑预期有过度反应之嫌。

    按2004年半年报业绩计算，深沪B股动态市盈率仅分别为10.91倍、15.78倍，其中长安B、ST板材、江铃B、晨鸣B等一些个股的市盈率跌至了5至8倍；目前深沪B股加权市净率仅1.37倍，不少个股纷纷纷跌破净资产（其中包括不少绩优股）。从股息收益率看，以9月3日收盘价及2003年度派现额计算，粤电力B、南电B、东电B、本钢板B等股息率均达5%以上，三倍于银行定期存款利率。目前深沪B股平均股价仅其同股同权A股平均股价的48.89%、47.15%，加权平均股价也跌到1999年以来的新低，分别为3.92元（人民币）、3.46元（人民币）。

    主持人：受宏观调控等原因的影响，今年B股走势可谓一泻千里：截止9月3日，今年以来深沪B股分别大跌18.84%、17.45%，跌幅明显大于期间的上证指数9.53%的跌幅。较今年4月7日的高位，深沪B股更是分别大跌29.16%、27.6%。B股平均股价仅A股一半，B股市场投资者平均更是亏损过半，为什么B股仍大幅领跌于A股？谁在杀跌？

    钟精腾：统计显示，上半年B股的大跌并未诱发场内投资者大举出局；相反，市场筹码仍有所集中：2003年报、2004年一季度、2004年中报B股股东总户数分别为5580421户、5418736户、5405448户，呈现递减趋势。其中二季度股东人数较一季度减少2.90%，即使在大跌的二季度B股股东人数仍萎缩了0.25%。其实自2001年下半年B股市场散户化及境内化趋势明显减缓，平均每股股东户数增加15%，至2002年上半年平均每股股东户数仅增加3.5%；至2002年年底，B股股票集中度有所回升，B股平均股东户数较2002年6月30日减少1.5%，2002年底至2003年中期期间，平均股东户数再度减少9.8%。

    尽管近两年市场筹码有所集中，但B股市场整体仍呈现高度的散户化： 2001年2月20日B股开放后，境内个人投资者蜂涌而入，使得B股市场散户化本土化。可以说，散户浮躁的市场心态加剧了二季度以来B股市场的跌势：B股市场是一个散户本土化的袖珍市场，B股市场流通市值不足A股市场的7%，仅相当于A股市场的一个板块。散户投资者市场心态浮躁，个股间联动效应明显，个股普涨普跌，即一二个龙头股大跌就可牵一发而动全身，引发个股下跌的“多米诺骨牌”效应。因此一有风吹草动，其做空能量往往较A股市场提前释放。即今年以来B股的大幅下挫，并非是恐慌性杀跌所致，而是因为散户心态浮躁，下挡接盘稀落所致。这使得大部分个股的下跌多呈无量空跌，目前深度套牢的投资者筹码仍高度锁定。

    主持人：目前上证B指已跌回2001年1月19日B股开放前的低位，而市盈率更是较开放前低三成；而深B股是因近两年来业绩的大幅增长也使得目前市盈率低于开放前的市盈率。低企的市盈率有没有吸引开放后急流勇退的外资回流B股市场？

    钟精腾：2004年半年报统计显示，深沪B股十大流通股东持有流通B股总量为291714万股，较2003年底增加了39983万股，增幅为15%。但若剔除上工B股定向增发及万科B、中集B、振华B等上半度的高送转股的影响，增幅仅2.45%；B股二级市场介入持股量最大的“TOYO SECURITIES ASIA LTD. A/C CLIENT”境外大股东2003年报、2004年中报持股总量分别为为11575万股、13964万股，若剔除万科B等10送10的影响，持股也基本持平。可见B股大跌后并未出现部分市场人气所预期的境外资金大量回流现象。有境外机构统计显示，前期在B股市场功成身退的境外机构资金大多进入了当时市盈率仅B股一半的香港H股。结构性调整仍将深化

    主持人：现在有很多投资者担心，B股会再度大跌。这种可能性大不大呢？

    钟精腾：B股市场心态浮躁，受宏观调控、股权分裂及A股走势等不明朗因素的困扰，其短期走势反复难免。但从中长期看，投资价值是决定股价高低的最终因素，而目前大部绩优股已跌出了投资价值，即这些个股的价值底对B股构成强力支撑。随着国际化步伐的加快及境外股市接轨预期的增强，可以说，B股未来的调整主要体现在结构性调整：目前香港国企股及香港恒生成份股平均市盈率分别为12倍、17倍，故从市盈率看，目前B股市场基本与境外成熟股市接轨。但和国外成熟市场相比，股价结构对业绩的反映作用还存在较大差距，股价结构调整仍有较大空间。

    目前29家上市公司既有A股又有H股，此类两地上市的股票价格走势可以在一定程度上代表各自市场在不同国际化程度下的表现，成为连接两个市场的纽带和评判内地市场和香港市场投资价值的依据。目前香港H股股价结构层次分明，同一市场内股价相差悬殊，即二元结构明显，一三线股差价悬殊，而A、B股股价分布集中。据统计，目前A股、B股、H股的一线股（2003年每股收益在0.3元以上）股价分别其三线（2003年每股收益在0.05元以下）的1.61、1.84倍、3.67倍；H股的二元结构还体现在同股同权的个股中，统计显示，B股、H股的三线股平均股价为其同股同权A股的48.75、27.17%，而B股、H股中的一线股为其同股同权A股的63.81%、65.77%。故从长期看，B股市场中缺乏业绩支撑的三线股仍有较大的价值回归空间，质优股与质差股的差价将逐渐拉大。但因三线股权重仅占市场的三分之一，故未来大盘下行空间有限，但结构性调整仍将深化。

    主持人：本轮下跌行情中，B股领跌A股。在未来上涨行情中，B股会否也领涨A股？

    钟精腾：从历史走势可知，在一些阶段性的顶部、底部及关健点位，B股特别是上证B指走势往往领先于A股而成为市场的先行指标：如1992年秋冬之际、1994年7月下旬、1995年“5.18”跳空上扬行情、1996年初启动行情等走势领先A股不一而足。而最让人叹为观止就是2001年B股中旬的历史大顶，B股足足领先A股一个多月。而去年底上证B指再度领先A股见底回升一个多月：上证B指去年8月21日即止跌回稳，10月初展开升浪，而去年上证A股一直沿下降通道下探至11月13日，11月中下旬方止跌回升。目前上证B指走势有惊人相似的一幕：上证B指自6月21日创下81.75低点后，走势下跌抵抗，拒创新低，而期间上证指数沿下降通道迭创新低，累计跌幅高达9%。

    B股领先于A股确实具有内在的合理性和必然性：一方面，B股市场与国际资本的联系较为紧密，由于投资者认知水平的差异及所接触掌握到的信息在广度与深度有的距离；另一方面，B股是一个袖珍市，B股流通市值仅A股流通市值的7%，所谓轻车易转。市场政策定位不明

    主持人：近年来上工B、京东方B及帝贤B三家上市公司先后实施了定向增发，这是否意味着管理层对B股市场的定位有新的变化？

    钟精腾：2001年2月20日B股开放后，管理层曾一度强调“积极发展B股的政策没变”，但有关B股的后续政策“只闻楼梯声，不见人下来”，而近年来B股市场已处于政策消息真空。尽管上工B、京东方B及帝贤B先后实施了“B股定向增发”，但笔者认为，B股定向增发是为解决B股公司融资问题的制度创新，是对企业而非对市场的个案，即这并不意味着管理层对B股市场的定位有重大的变化。

    主持人：B股不发展，也不取消，那么B股将何去何从？

    钟精腾：目前B股已散户化，B股因作为吸引外资的功能不复存在而缺乏境外投资者的参与，B股市场试验田的功能也名存实亡。A股作为中国证券市场的主体部分，为国内企业融资及资源配置主要载体，为国内重点发展的证券市场。自1997年红筹股H股大量发行上市以来，B股市场作为内地企业筹集外资历的窗口功能受到极大的冲击，无论市场总体规模，还是单个股票流通规模，B股市场与红筹股、H的差距越来越大。因此若大力发展B股市场，不仅会导致重复建议、功能重叠、资源浪费等问题，而且会引发一些深层次的问题，这也为以后A、B股合并增大难度，可以说这也仅是一种短期行为，即使治标也难以治本。

    多种迹象表明，目前管理层更倾向于把B股作为历史遗留问题处理（如职工股、转配股等）。B股市场最有效的定位也即最终归缩就是与同股同权的A股合并（如新加坡、台湾、韩国等内外资股合并），这需要时间。

    主持人：近期国家银监会主席刘明康在讲话时，已经明确表示“中国即将出台合格的境内机构投资者（QDII）管理办法”；此前国家外管局副局长马德伦也表示说“已初步制订了包括合格的境内机构投资者（QDII）制度在内的有关实施方案”。管理层对推出QDII制度给出如此明确的表态尚属首次。那么，QDII对B股的影响有多大？

    钟精腾：从理念上讲，QDII的实施将降低资本管制的门槛，使境内资金连通境内外多个市场，并且加速境内外不同市场的信息沟通，无疑将通过价值规律作用触发比价效应，资本追逐利润的本质将引导资金向境外流动。但从资金面看，B股与香港H股等市场的资金“暗流”早已打开。近几年来，特别2001年B股开放后，境内中小投资者（其中很大部分是B股市场的投资者）借旅游或商务活动之机随身携带超过外汇管理制度所限定的人民币或外币进入香港，或通过地下钱庄等方式将外汇汇入香港。且B股整体市盈率基本与香港H股、红筹股等基本接轨。故QDII的实施对B股特别是深B股的影响有限，但会加剧B股结构性调整，即一些缺乏业绩支撑的三线股加速回归。投资策略：投资进，投机出

    主持人：近年来，投资基金等主导着市场的投资理念，造成市场的“二八”现象。目前B股市场的境外机构主要重仓持有哪些个股？近半年来主要增仓哪些个股？减持哪些个股？

    钟精腾：统计显示，十大流通股东资金在个股不同个股间出现了较大幅度的流动，加剧了个股的比价结构的调整：十大流通股东减持的多是一些缺乏业绩支撑的个股。如深中冠B，股东“刘燎原”有所持有的216.58万股全部减持。十大流通股东上半年减持量在200万股以上的三线股有ST中华B、华新B股、凯马B股、二纺B股、深国商B、粤华包B等，而中铅B股、凤凰B股、锦江B股、*ST大化B(资讯 行情 论坛)、 ST特力B、邮通B股、皖美菱B等减持量也在100万股以上。

    减持的个股行列中，我们也发生了一些绩优股的身影，如南玻B、鲁泰B、鄂绒B、江铃B等，对此投资者应辩证看待。如南玻B股，股东减持量在10%以下，流通股东数的变化显示，这些股东的少量减持仍带有较强的获利回吐、波段操作的性质，中长线投资理念并未动摇：即行情上涨的一季度股东人数减少了17.24%，筹码进一步集中。而下跌的二季度股东人数减加了3.41%。类似的个股还有鲁泰B。但也在股东持股数减持而一二季度股东人数均在增加的个股，如江铃B等，主力机构有淡出迹象，对此类个股应谨慎。但值得关注的是，十大流通股东重仓持有且上半年出现较大幅度增仓的均是清一色的绩优龙头股，中长线做多迹象明显，可关注。

    主持人：目前境内投资者大部分均是B股开放后的追涨杀入，目前股票被套在高高的“山峰”上，有的亏损了七成多。请问他们应该怎样操作？

    钟精腾：我们认为这些深度套牢的投资者唯一能做的就是调整好持股结构，顺势而为：摒弃一些业绩如“王小二过年，一年不如一年”的三线股，而转持一些具有长线投资价值的个股，即行业地位突出、主业鲜明、历史成长稳健的龙头绩优股或一些成长股。

    主持人：如果手头上有现金，可不可以买B股？应如何操作？选择一些什么品种？

    钟精腾：具体操作策略与介入资金的性质有关。若是一些长线的投资性资金，且量较大，投资者可在目前的点位分批买入，选择的品种仍将以行业地位突出、历史成长稳健的龙头绩优股。

    若介入的资金属中短线资金，那么此类资金可以采取“投资进，投机出”的投资策略，但因B股走势仍未明朗，应半仓操作，不宜满仓。选择的品种应是超跌严重、同股同权A、B股差价较大的低市盈率及低市净率绩优股。这些超跌绩优股可谓进可攻，退可守，投资投机两相宜。