上半年，我国航空业取得了辉煌的成绩。从已披露半年报的6家航空类上市公司来看，各公司主营收入增长极为迅速，可以预期，今年机场和航空公司均有望创出历史最好业绩。

    盈利能力大幅增长

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    上半年，我国航空业取得了辉煌的成绩。据民航总局披露，1－6月份全行业盈利达到51.7亿元（已扣民航建设基金）。航空公司中除邮政航空外全部实现盈利，整体盈利达到32.4亿元，比2002年同期翻两番（2003年受非典影响，不具可比性）；机场公司整体盈利12.1亿元，主营收入比2002年同期增长43.3%，而成本仅增加16.1%，从而使盈利增长达5倍。

    从已披露半年报的6家航空类上市公司来看，各公司主营收入增长极为迅速。航空公司同比增速均在60％以上，刚完成搬迁工作的白云机场(资讯 行情 论坛)增幅达到80.7%，其它3家机场增速也达到25％～32％；各公司净利润得到大幅提高，3家航空公司无一例外地实现扭亏为盈，尤其是东航中期每股收益达到0.12元，创出历史新高；上海机场(资讯 行情 论坛)、白云机场每股收益同比增幅接近150％，深圳机场(资讯 行情 论坛)和厦门机场(资讯 行情 论坛)也分别达到20％左右。可以预期，今年机场和航空公司均有望创出历史最好业绩。

    进入高速增长期

    主营业务高速增长

    上半年航空业亮丽的业绩源自高速增长的主业。据统计，今年上半年我国民航生产数据创下了历史最好水平：总周转量、旅客运输量、货邮运输量分别比2002年同期增长39.3％、40%、37.7％。东航、南航、上航的总周转量同比增速分别达到67.8%、48.9%、51.7%；上海机场的飞机起降架次同比增长42.8％，深圳机场、厦门机场也分别达33.3%、26.2%，显示我国航空业正处于行业生命周期中高速增长的成长期。

    航空业强劲的增长动力来自多个方面。首先，我国宏观经济和对外贸易的持续快速增长为航空业发展提供了良好的大背景。对美国和欧洲历年航空市场的数理统计结果显示：GDP每增长1%，其航空总周转量将分别增长1.5％和2％。我国自1991年以来的航空数据也表明航空总周转量的增速约为GDP增速的2倍。其次，随着我国人均GDP跃上1000美元大关，包括航空旅游在内的居民消费升级已势不可挡，为航空业提供了丰富的客源，行业管制放松和制度变迁也为我国航空业注入了强大的活力，包括票格限制的解禁、航空公司运作市场化、航权的逐步放开，以及越来越多的中国人获得国外旅游签证等。最后，我国加入世贸组织、2008年北京奥运会，2010年上海世博会和广州亚运会，以及中国与东盟计划建立的自由贸易区等等，都将在长期内推动我国旅游业的持续发展。

    包括民航总局、波音公司、空客公司等权威机构在内，对我国航空业的发展都极为看好。我们预测2004年我国民航总周转量、旅客运输量、货邮运输量将同比分别增长30％、31％、25％；2005年三者将分别增长25％、26％、20％；2006～2010总周转量年均增幅将有所下降，但仍将保持在10％～15％左右。

    运行效率显著提高

    在航空业总量增长的同时，运行效率也得到了显著提升，主要表现在客座率和吨公里毛利的提高上。上半年，全民航平均客座率为66.6%，载运率为62.1%，分别比2002年同期提高4.7和3.6个百分点，继2003年大幅下降后再次步入稳步上升通道。

    与此同时，运输周转量的快速增长大大摊薄了吨公里成本，而航空市场旺盛的需求对票价起到了积极支持作用，从而提高了吨公里毛利。

    由于航空业固定资产占比高，导致固定成本支出占总成本的比例很高，航空公司尤其如此，因而运行效率的提高对航空公司降低单位成本、提高业绩具有重大意义。根据我们对东航的估算，国内航线的客座率每提高1个百分点，就能弥补航油价格上涨130元/吨。去年以来航油一路涨价，东航上半年全部燃油的平均价比2003年提高了9.1%，但吨公里毛利却增长了9.5%，从2003年的1.68元增加到.84元。

    多空因素分析

    民航建设基金减负

    今年6月，新民航建设基金收费标准出台，并追溯至4月1日起征。根据我们的测算以及从多家航空公司的信息反馈，新标准下东航、南航、上航的征收标准分别约为原先的58％、67％、68％，受益空间较大，预计全年将因此少交民航建设基金19827万元、20292万元、6634万元，或每股收益分别提高0.035元、0.039元、0.052元。

    新《中美航空协议》：挑战航空公司，施惠机场

    今年7月，新《中美航空协议》签署，国门再次大幅开放。预计未来6年内，各方的航班数量由目前的每周54班增至249班，增幅近3倍，各方的承运人也将由目前的4家增至9家。

    中美航权的空前开放对机场来说无疑是福音，因为外航班次的增加不仅能为机场带来更多航班和飞机起降费收入，而且将加速我国枢纽机场的形成。在上市机场中，我们预计上海机场将成为最大的利益获得者，白云机场和深圳机场也将受益匪浅。

    但对国内航空公司来说，中美航权开放必然意味着更多的挑战而非机遇。在上市航空公司中，上海－华东地区将首当其冲成为外航“入侵”的重灾区。而一旦上海开放第五航权，这种冲击将变得更为强大。同样，坐镇珠三角的南方航空(资讯 行情 论坛)也将不可避免地受到冲击，而以经营国内航线为主的上海航空(资讯 行情 论坛)和海南航空(资讯 行情 论坛)受到的影响相对较小。

    航油涨价对航空公司影响分析

    航油成本是航空公司最大的成本开支，约占主营成本的25％～30％。我国航油供给由中航油公司独家垄断，航油价格一般高出国际水平30%以上，且油价调整由发改委根据新加坡航油市场的走势确定，一般滞后国际市场2～3个月。日前航油价格再次上调10.6%至4190元/吨，处于历史高位。但国际市场新加坡航煤现货价格已从3月份的约38美元/桶大涨至7月份的50美元/桶以上，涨幅超过30％，因此这次油价调整的幅度还是相当温和的。如果国际油价继续保持高位，不排除发改委再次调高成品油价的可能。根据我们估算，这次油价上调后，东航、南航、上航的2004年净利润将分别减少11122万元、14960万元和3708万元，或每股收益分别下降0.023元、0.044元和0.034元。

    机场具备中长线投资价值

    从行业角度分析，我国航空业尚处在从管制走向开放的过渡阶段，航空公司总体上还残存着浓厚的国企文化，市场化程度远远不够，并承担着高额的经营成本，包括高昂的航油价格和飞机及配件进口税负，以及民航基建基金等，尚不具备国际竞争力，而在国门开放过程中，将不得不与实力强大的外航进行越来越激烈的竞争。此外，航空运输业具有的高风险特性使其成为一个非常敏感、波动很大的行业。因此，国内航空运输业并不具备长线投资的价值，但是其波动性和高速成长性，使其成为一个良好的交易品种。

    机场作为航空运输的上游产业，具有一定的地域垄断性，竞争程度不如航空运输业那样激烈，保证了行业较高的毛利率。机场收入更多地与飞机起降架次及机型有关，而与客座率、机票价格等易变指标相关性较弱，因此其在分享航空运输业快速增长的同时，收益更为稳定，风险相对较小。我们认为国内机场具备长线投资价值，投资者需要密切关注的是机场扩建带来的再融资压力、股份公司从集团公司的资产置入（如跑道资产）以及投资收益的变动等因素。