用“司法拍卖”来代替“以股抵债”

　　苏培科

　　允许上市公司大股东“以股抵债”，就意味着大股东以后可以随意侵占上市公司资金、可以欠债不还、可以实施“以股抵债”的金融创新。此举表面上看来是解决上市公司关联欠款之道，长此以往则成了滋生上市公司大股东欠债不还、充当“无赖”的温床。

　　因此，笔者认为，“以股抵债”不是最好的股权“清欠”方式，目前要实行铁碗清欠，采用市场定价的“司法拍卖”方式来解决“无赖”欠款，或许效果更好。

　　“以股抵债”之风不可长

　　8月27日，备受市场关注的电广传媒（000917）“以股抵债”方案，获得了该公司2004年度第一次临时股东大会的表决通过。

　　据上市公司电广传媒披露：在公司临时股东大会上，包括征集的投票权在内，共有12名股东及委托代理人参加了会议，持有股份占公司股份总数的56．11％。除持有50．31％股权的第一大股东湖南广播电视产业中心外，非关联中小股东总计持有19477505股表决权，约占总股本的5．80％。电广传媒独立董事在本次股东大会之前进行了公开征集投票权工作。经过近一个月的投票权征集，共有318位流通股股东对公司独立董事进行了授权，经长沙市开福区公证处公证，其中有效授权287份，代表表决权5783037股，占公司全部流通股总数的3．77％。表决结果，出席会议非关联股东（含委托代理人）所代表有效表决权的97．28％对“以股抵债”方案投了赞成票，其中流通股赞成数占到了出席会议流通股的91．49％。

　　此结果一出，一些准备实施“以股抵债”的上市公司开始暗自涌动，认为电广传媒“以股抵债”方案能够获得通过，将暗示着资本市场新一轮的运作模式已经到来。

　　因为欠、占上市公司资金的大股东们发现，这样抵债价格对于他们来说非常合算，而且还能乘机将手里的法人股高价变现，何乐而不为呢？于是，大部分欠款股东积极酝酿“以股抵债”。还有一些本来准备要还钱的上市公司大股东也受此影响，继续拖欠，非要当回“无赖”、搞次“以股抵债”，顺便借媒体炒做宣传一把。还有些上市公司是想借“以股抵债”之名合法的抽逃注册资本金，立即高价套现，这本来是一个违法的行为，现在却不追究其责任反而认可、默许、纵容，这样长久下去会摧毁证券市场的生存基础和投资环境。

　　因此管理层在审批和对待上市公司“以股抵债”时，一定要区别对待，一定要进行划分和界定性质，对于一些历史遗留性问题的公司，可以采取适当的解决方式，但对于那些违法侵占上市公司资金、大股东私自占用的行为不但不能采取“以股抵债”，更要追究其法律责任，不要让“以股抵债”之风乱刮。

　　3．77％的流通股股东有无市场代表性？

　　对于这样的一个表决结果市场一片惊讶：如此疲弱的股市，流通股股东竟然能举手通过，真是不可思议。目前电广传媒二级市场的股价8块多，而“以股抵债”的抵债价为7．15元／股，略高于每股净资产7．123元，这样的抵债价格与二级市场流通股股价相差甚小，如此定价是否合理？

　　市场对此普遍认为：7．15元／股的价格明显偏高，在目前股权分置的情况下，上市公司国有法人股由于未上市流通，而且从未承受过二级市场的跌价风险，因此其价格的制定绝对不能接近流通股股价，也不能溢价过多，否则会过于伤害二级市场投资者的利益。

　　在我国股票历史上，任何一只股票在每次分红、派息、送股的过程中，国有法人股、自然人股与二级市场的流通股享受同等的待遇，但是却承受着不同的风险。每次大股东在送派的过程中获利丰厚、稳中有升，而二级市场的流通股股东却要担惊受怕，有时甚至在这些送派概念的糖衣炮弹下面临亏损，因此在股权分置市场里，国有法人股享受的利益和承担的风险不成正比，对二级市场的投资者来说很不公平，倘若再行使高价“以股抵债”，将对二级市场的投资者信心长期会造成重创。

　　前段时间，对于电广传媒7．15元／股的“以股抵债”价格，市场早就产生了质疑，认为这个价格过于背离价值、有剥削中小投资者的嫌疑。但此次是投票结果让人意外，一个不平等的“条约”却得到了90％以上的赞同，对于如此之高的抵债价格大家都能够接受，究竟是怎么回事？3．77％的流通股股东能否代表所有流通股股东的意愿？3．77％的流通股股东是怎么来的？是哪些人？这些都让人产生怀疑。

　　股权“清欠”让市场来定价

　　据中国证监会统计的上市公司2003年年度报告显示，控股股东及其他关联方通过非经营性方式侵占上市公司资金的余额大约为577亿元。目前管理层想通过“以股抵债”的股权“清欠”方式来解决，但是高昂的抵债价格不但不能解决市场难题，反而会侵蚀中小投资者利益，伤害市场投资环境。

　　笔者认为，目前市场执意要利用“以股抵债”的股权“清欠”方式，最好让市场来定价，定制一个惩罚性的、较低的价格来“以股抵债”，这是对上市公司大股东恶意欠款的一种惩罚，只有对于这些“无赖”采取低价惩罚性的“以股抵债”，将会杜绝愈演愈烈“无赖”形式。而定制较低的抵债价格根本不用担心国有资产流失，拿一些上市公司来说，目前就是以面值1元来抵债，国有法人股经过数次送派后，仍然获利丰厚。因此对于电广传媒7．15元／股的抵债价格来说绝对偏高。而这个价格却是公司聘请的中介机构评估后定价，但是让欠债的大股东聘请中介机构能保证公平？能否定制一个不偏不倚的合理价格？市场对此却是一点也不知情。

　　因此，除了有“以股抵债”的股权低价“清欠”方式之外，还可以采取将股权司法拍卖的方式来进行。凡是有侵占上市公司资金的大股东，首先对其股权进行司法冻结，然后采取市场拍卖，这样更能符合市场定价，也能立即将“无赖”们的欠款立即清收，如果“无赖”们不愿接受拍卖价格，就应该立即还款，否则就强行拍卖，这样既不会养成上市公司大股东的“无赖”习性，也不会形成新的历史问题。