中小企业板业绩分化考验市场信心

　　业绩参差不齐

　　截至今年8月28日，中小板一共有30家上市公司披露半年报业绩，从这批公司的半年报来看，业绩参差不齐。主营业务收入、净利润增长出现分化，高增长不在多数，修正后的每股收益大幅增长的较少，募资尚未产生大的收益导致净资产收益率同比普遍下降，一小部分公司业绩出现变脸。

　　从每股收益看中小板业绩表现，在30家中小板上市公司中大部分实现了增长，6家表现为下跌，8家增幅低于10%。算术平均每股增幅为17.6%；增幅最大的前三家公司为苏宁电器(127%)、思源电气(64%)、大族激光(55%)；增幅最小的前三家公司为山东威达(-24.51%)、盾安环境(-21.58%)、江苏琼花(-12.95%)。

　　募集资金短期内还不能产生显著的收益，平均净资产收益率一般表现为同比下降，30家公司算术平均净资产收益率为8.57%，其中7家上市公司实现同比增长。科华生物净资产收益率增长最大，从8.5%至17.6%，其次苏宁电器从14%增长至18.3%，鑫富股份从12.3%增长至16.5%，七匹狼从12.5%增至15.6%。下降幅度最大的是七喜股份，下降了19.83%；下降最少的是航天电器，下降0.02%；30家公司平均净资产收益率比去年同期下降5.32%，主要是因为新募集的资金还没能产生收益。

　　三个因素影响业绩

　　业绩表现中会存在一些扰动的因素，对业绩表现尤其是利润业绩产生直接影响，影响净利润的因素主要为补贴收入、季节因素影响和三项费用。

　　(1)补贴收入的影响

　　中小板更多为民营企业，而民营企业一般能获取当地政府一定的补贴收入。补贴收入包括各种奖励款、国产设备抵免企业所得税、财政补贴收入、出口补贴收入、软件补贴收入等。当补贴收入取消，那么上市公司的盈利能力必将受到影响，从而造成业绩或大或小的波动。

　　从半年报反映的补贴收入占净利润的比重看，大族激光占24%，海特高新占17%，新合成占9%，盾安环境、威尔科技占8%，其余的中小板上市其补贴收入相对份额很小或没有补贴收入。补贴收入所带来不确定性将对每股收益产生直接影响。

　　(2)季节性因素影响

　　从2003年的业绩表现来看，部分公司的经营会受到季节性因素的影响，这样半年报体现的盈利水平并不代表全年的水平。

　　从净利润指标来看，2003年中期业绩占全年业绩的比例，德豪润达、苏宁电器低于30%，思源电气、伟星股份、传化股份低于40%；高于50%的有9家，其中威尔科技为60%，中航精机为58%。可见，公司的盈利能力具有较明显的季节性，下半年和上半年盈利能力存在差异。

　　如德豪润达的订单主要集中在下半年；苏宁电器的利润主要体现在下半年，因为相关电器的销售随着下半年居民可支配收入的增多将步入旺季，形成销售高峰。

　　(3)三项费用的影响

　　经营规模的扩大，期间费用出现增长。期间费用作为净利润的直接扣减项目，也是影响经营业绩的重要因素。中小板整体2004年中期三项费用同比增加42.42%，其中营业费用增加51.27%，管理费用增加30.66%，财务费用增加57.79%。

　　中小板中20家上市公司费用增长超过净利润增长，其中传化股份、达安基因、七匹狼、德豪润达两个比率的差有30%以上；费用增长超过平均水平的有8家上市公司，其中只有思源电气和苏宁电器费用增长低于净利润增长。

　　主营和净利润增长同步性较弱

　　中小板开始于今年的六月份，募集资金大幅增加了上市公司的净资产，但目前尚不能立即产生效益，故考量中小板企业的成长性选择主营业务增长率和净利润增长率，净资产收益率的增长不作考虑。另外主要业务增长和净利润增长两者的协调性也将影响中小板上市公司成长性，故主营和净利润的同步增长性也纳入分析指标。

　　从中小板整体而言，主营业务同比增长率为38.13%，其中苏宁电器贡献最大，对主营业务增长率的贡献为2432%。如若中小板没有苏宁电器的业绩支撑，增长率仅为13.81%。从上市公司个体角度看，中小板上市公司主营业务增长率位于40%以下的区间，高增长的公司在少数，其中苏宁电器增长68.3%，大族激光增长56.8%，思源电气增长55.5%；与去年同期相比，盾安环境、山东威达、威尔科技、德豪润达和科华生物5家公司主营业务收入出现缓慢增长，增长率在10%以下，其中前三个公司基本表现为停滞。

　　中小板整体的净利润增长率为21.46%，苏宁电器对中小板整体的净利润增长率贡献最大为7.08%，其次新合成贡献2.21%，大族激光的贡献值为1.78%。剔除苏宁电器的中小板净利润增长率仅为14.38%。净利润增长率在不同上市公司中分化比较严重，30%增长率的有8家，其中苏宁电器取得125%的增长率；而在5%以下的有7家，其中5家上市公司增长率为负，盾安环境的增长率为-20.8%。

　　从上市公司个体主营收入和净利润增长同步性来看，用净利润增长率/主营收入增长率来表征这种同步性，中小板已披露半年报的上市公司整体同步性为0.5964，呈现弱同步性。有9家公司实现了同步增长，5家出现同步性背离，其余上市公司净利润增长弱于主营增长。山东威达同步性最强，其次为科华生物；传化股份、凯恩股份同步性较弱，盾安环境同步性背离最严重。

　　难以受到机构长期青睐

　　从表2分析看，在披露半年报的30家中小企业的十大股东中，没有机构投资者的只有12家，占40%；6月上旬发行的新股出现基金的身影，占16.7%，但此后发行的新股中基金并不积极；13家公司十大股东中出现券商，在参与新股配售过程中，广发证券、南方证券表现出相对较大的兴趣，但南方证券参与的深度更深些。

　　表2显示上市日披露的和半年报披露的前十大股东的差异情况。同时可见机构对中小板块操作谨慎。由于流通盘小带来的股价高波动性使得机构见好就收，此种机构操作心态使得中小板一直没有受到大资金青睐。

　　从表2中可以看出，上市日和半年报披露短短的几天内十大股东发生了很大的变化。精工科技、大族激光、天奇股份上市日的机构投资者大股东在半年报披露日已经完全出货，其中天奇股份上市日和半年报披露仅一天之隔；新和成上市前南方证券和华西证券持仓不少，但半年报中前十大流通股东中已变成一只基金，另外金鹰优选和普华基金出现在其十大流通股之列。

　　从基金半年报披露的资产配置来看，中小板上市公司开始被部分基金重仓持有，主要为宝康、鹏华、大成、嘉实债券基金，但这些基金全部为债券型基金，且持有数量也相当低。从这个角度来看主力投资股票的股票型基金显然对中小板的投资价值并不看好。

　　中小板虽为新兴市场，且被赋予了创新的属性，但其和主板市场并非割裂，在主板市场估值水平不断回归的大环境下，中小板必然要向主板市场回归，所以从主力机构的市场行为来看中小板投资价值尚未显露出来。表1：中小板公司十大股东结构中机构投资者(不包括主承销商)股票名称前十大股东中持有比例(%) 股票名称 前十大股东中 持有比例(%)

　　的机构投资者的机构投资者新 和 成 久富基金0.46 京新药业 无0江苏琼花 通宝基金0.22 中捷股份 南方证券0.32伟星股份宝盈鸿利收益基金 0.78国元证券 0.02

　　国联安德盛小盘精选 0.2广发证券 0.02华邦制药 无 0国泰君安 0.02德豪润达 国泰金马稳健回报基金 0.11科华生物南方证券 0.32精工科技 无 0广发证券 0.02华兰生物 国联安德盛小盘精选 0.46华安证券 0.02

　　融通蓝筹成长基金 0.35 海特高新 南方证券 0.32

　　金鹰成份股优选基金 0.3广发证券 0.02大族激光 无 0华安证券 0.02天奇股份 无 0 苏宁电器 南方证券0.28传化股份无 0 航天电器 南方证券 0.34盾安环境 无 0 山东威达 南方证券 0.33凯恩股份 无 0国元证券0.03中航精机广发证券0.03广发证券 0.03永新股份 南方证券0.28 七喜股份 无0

　　广发证券0.02 思源电气 无0霞客环保 南方证券0.45 七 匹 狼 南方证券 0.3威尔科技南方证券0.46广发证券0.04东信和平 南方证券0.28华泰证券 0.03华星化工 无 0国信证券 0.02鑫富股份南方证券0.35中信证券0.02

　　国元证券0.02 达安基因 无0表2：半年报公布前上市的公司机构投资者持股变化股票名称上市日披露的前十大股东新合成(6.25-6.30)华西证券、南方证券江苏琼花(6.25-6.30)南方证券、巨田基础基金、广发证券伟星股份(6.25-6.30)南方证券、巨田基础基金、国泰君安、国元证券德豪润达(6.25-6.30)华夏证券、南方证券、聚富基金、巨田基础基金、长江证券精工科技(6.25-6.30)巨田基础基金、国元证券、广发证券、国信证券华兰生物(6.25-6.30)平安证券、南方证券、国元证券、巨田基础基金、华泰证券大族激光(6.25-6.30)联合证券、嘉实成长基金、华夏回报天奇股份(6.29-6.30)长城证券、南方证券、巨田基础基金传化股份(6.29-6.30)东方证券、南方证券、巨田基础基金、广发证券、华泰证券股票名称半年报披露的前十大股东新合 成(6.25-6.30)久富基金江苏琼花(6.25-6.30)通宝基金伟星股份(6.25-6.30)宝盈鸿利基金、国联精选基金德豪润达(6.25-6.30)国泰稳健基金精工科技(6.25-6.30)华兰生物(6.25-6.30)国泰精选基金、融通成长基金、金鹰优选大族激光(6.25-6.30)天奇股份(6.29-6.30)传化股份(6.29-6.30)东方证券资料由联合证券研究所整理上海证券报联合证券研究所 王红兵