8月25日，美欣达(资讯 行情 论坛)一上市便直接跌破发行价，10.92元的收盘价较12元的发行价大跌9%，而当日该股最高价仅为11.88元。

    前一日，宜华木业(资讯 行情 论坛)以6.68元的发行价开盘后一路下跌，终盘报收6.33元，较发行价

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    下跌5.2%。再之前，苏泊尔(资讯 行情 论坛)跌破发行价……

    股票跌破发行价，这些过去难以看到的景象在今年股市上频频出现。4月以来，沪市上市的近40只新股中，已有15只跌破发行价，超过1／3。而深市的中小企业板也有4只股票跌破发行价。

    是市场低迷，还是股票发行存在泡沫？显然，后者现在更容易获得市场的认同。“中国的股票发行制度早就需要改革，”东北证券的一位人士说，“现在的情况已经说明股票价格体系出了问题”。

    而中国证监会在发行制度上将要采取的大手笔多少印证了这一点。

    8月26日，在由中国证券业协会召集的第28次基金业联席会议上，证监会主席助理、发行监管部主任姚刚向与会的基金公司老总兜底，将采取三大举措来挤压股票发行泡沫并增大如基金公司等机构投资者在价格制定中的话语权。

    这可以看做是迄今为止关于新股发行改革中来自管理层的最权威说法。据了解，这些措施在征询基金公司意见后，便会以《征求意见稿》形式下发。

    定价机制重造

    “一是新股定价中将非主营业务收益剔除出去；二是按照扩张后股本定价；三是今后的新股发行都要向基金公司询价，然后按照询价结果向机构投资者进行配售。”一位基金公司老总这样转述姚刚的三大举措。

    从有证券市场以来，新股定价进行了多次改革，“这次最实际”，一位基金管理公司的人士评价。

    新股定价中将非主营业务收益剔除出去是为保证新股上市质量而做出的无奈之举。“其实，这在以前会计准则中也有规定，只是没有明确规定。”一个财务公司人士表示。过去，上市公司在发行前，经常以非主营业务的利润来充实业绩，而一旦上市，随着这样的收益减少甚至没有，上市公司便频频上演“一年绩优、二年绩平、三年绩差”。现在的做法有助于挤压上市公司“包装出来的业绩泡沫”。

    而按照扩张后股本定价，“比如原先有5000万股，现在发行为7000万股，那就按照发行后的7000万股定价。”一个基金公司总经理解释。过去在新股的定价中，都是按照发行前的股本计算每股收益，按照一定的市盈率来确定发行价，仅仅因为计算方法的不同，发行前后，发行价格和融资规模就会有很大的不同，事实形成了虚假的市盈率。此举措又能消除过去的市盈率泡沫。

    新股发行都要向基金公司询价，然后按照询价结果向机构投资者进行配售，是最有创新的一条。大致的想法是，5000万的流通股向基金公司配售10%；5000万到4个亿向基金配售20%；4个亿以上向基金配售50%。

    “通过向机构投资者的询价达到新股发行价格的公允，这是与国外的新股发行接轨。”基金公司人士评论。

    自有证券市场以来，经历了认购申请表抽签，上网定价、全额缴款，区间内累计投标竞价，累计投票询价，网上对机构发行，二级市场配售等多次发行方式的变化。

    2002年5月21日，中国证监会发出通知，决定恢复向二级市场投资者配售新股的发行方式，配售比例在50%至100%之间确定。同时，为了制止当时股票市盈率越来越高的苗头，证监会明确规定IPO的市盈率不能超过20倍。

    从2002年开始，新股发行市盈率出现了逐步走低的迹象。当年年底，中信证券(资讯 行情 论坛)发行市盈率只有15倍，皖通高速(资讯 行情 论坛)12.22倍。但这样的硬性规定并没有改变上市公司质量不佳以及“圈钱”的顽疾。

    为此，2003年7月开始，企业IPO上市的融资额度全部执行“不超过净资产两倍”的标准，以此希望在一定程度上遏制上市公司的圈钱行为，但市场似乎依然不认同。今年4月份以来，97%的股票出现下跌，149只股票跌幅在40%以上。据统计，自上海综合指数1783点以来的持续下跌过程中，仅仅有3%个股出现了上涨，30%个股强于大盘，70%个股弱于大盘。

    迷惘几乎成了所有投资者的反应。

    统计显示，以2003年的业绩计算，今年6月中旬，沪深两市平均市盈率只有28倍左右，而A股市场的市盈率创下了1996年以来的最低。这样的市盈率，在目前市场环境下偏高自不待言。对此，8月初，深交所还召集券商重点讨论过20倍市盈率在目前市场环境下是否偏高。

    “究其原因，还是股票价格自身的问题，股市跌到现在这个样子，已经不能从宏观上找原因”，东北证券的一位人士直言。

    通过这两项举措，可以较好地防止上市公司包装业绩。“总的来说，方向应该是正确的，尽管有些调控手段。”上海证券的一位中层人士评价道。

    目前的状况不改变，“对于上市公司质量真正的提升没有保证；更重要的是，对于券商的发展也没有促进作用”，一位投行经理说。

    在这样的一个时点，关于新股发行定价的改革提上日程无疑顺应民意。这也是在被业内指责不作为多时，在经历了新股发行改革数次的“敲敲打打”后，证监会做出的务实之举。

    基金公司的话语权

    过去，发行价格主要由发行人(上市企业)和券商来确定，投资者即使如基金公司这样的机构投资者基本上也没有什么话语权。虽然在再融资上，机构投资者还能参与一定意见，但这远远不够。

    或许，新的定价机制能够带来改变。

    在8月16日宝钢股份(资讯 行情 论坛)在深圳举行投资者见面会，宝钢增发价格就成为基金公司和宝钢公司争论的焦点。有投资人士认为，宝钢投资价值并不是如宝钢股份和中金公司所宣传的那样“如果以2003年的业绩计算，收购宝钢集团目标资产后，不仅不能增加宝钢股份的每股收益，反而会摊薄宝钢的每股收益”。

    虽然事后宝钢董事长谢企华表示宝钢的增发价格可以谈，但事实上基金公司可谈判的余地很少，在同基金公司谈判期间，承销商中金公司甚至放风“如果基金经理人不买账，他们将会全部包销”。

    现在，这种情况或许会因为证监会发行新规而改观，基金们可以理直气壮地对宝钢的业绩进行评估。

    宝钢目前总股本125.12亿股，流通股为18.77亿股，宝钢对今年的赢利预测为0.66元，中报业绩为0.38元；如果按照增发50亿新股，增发后170亿股本摊薄每股盈利，宝钢发行价格下降的空间很大。

    更主要的是，由于有了询价机制，基金们可以对宝钢评头论足甚至说“不”。截至今年6月30日，共有18家基金公司持有宝钢股份总量约为4.84亿股，占流通股本的25.7%。

    事实上，基金们的怨言也是此次发行制度改革的一个导火索。毕竟，他们所管理的近3000亿资金相当于目前股票流通市值的20%。

    在8月26日的基金业联席会上，面对直接监管的上司，基金们纷纷吐苦水：目前可以投资的上市公司太少，国内好不容易有了些优质的上市公司，却大多数选择去海外上市。

    由于可投资的公司少，导致基金持股上出现雷同，至6月末，142只证券投资基金尽管名称各异，但在持股上却异常雷同。其中有56只基金持有长江电力(资讯 行情 论坛)，58只持有上海机场(资讯 行情 论坛)，51只持有中国石化(资讯 行情 论坛)32只持有宝钢股份，35只持有招商银行(资讯 行情 论坛)。

    同时，自从上证指数从一季度末的1741.62点一路下跌至1399.16点，跌幅达到了19.66%，基金在第一季度末重仓持有的172只个股中，有97只股票的跌幅超过了同期上证A指的跌幅，其中的25只下跌幅度超过30%，更有4只股票的跌幅达到40%以上。这直接导致与上季度具有可比性的94只股票型基金的持股市值总量减少超过215亿，缩水幅度达到了17.98%。

    业绩直线下滑，“今年以来成立的新基金还没有一只打开后价格超过1.01元，”一个基金公司总经理感叹，“投资者买入就被套牢，谁还敢买你的基金。”

    对此，一些人士认为，基金持股集中不是问题，问题是基金集中持有的股票是否有长期投资价值。由于股权分置等问题的存在，沪深两市的股价整体而言是被高估了，蓝筹股也不例外。

    以前，即使基金不能从二级市场获益，但是由于资金优势，基金公司总能从新股发行中获取利益，而现在这条路径也被堵死。统计数据显示：今年以来，深沪股市跌破发行价的新股多达19只。

    新股已经不是以前没有投资风险的香饽饽。面对投资资源的稀缺，基金公司于是将所有的怨气发泄在新股定价上面。

    为了缓解基金公司的怨言，在基金联席会议上，姚刚才提前透露了新股发行定价的三大措施。

    “姚刚的三个措施看起来很实际，希望可以解决一些问题，对市场，尤其是对投资者的信心恢复应该是有所帮助的”，东北证券的人士如此评价。

    对“圈钱”风气盛行已久的中国股市来，这似乎是一个好的开始。