直击半年报（之四）———二季度业绩下滑各有苦衷

　　编者按：今年半年报一个特殊的现象是，部分公司二季度净利润环比出现了较大幅度的下降。据统计，截至8月26日，在中期盈利的上市公司中，有362家二季度净利润低于一季度，其中，32家中期盈利小于一季度，111家二季度盈利不足一季度的50%。除了常规的季节性因素外，宏观调控与成本涨价是部分公司二季度业绩下降的主要原因，这两个因素可能还将持续影响上市公司的盈利水平，值得关注。

　　截至2004年8月26日，沪深两市已有1161家上市公司公布了半年报，总体盈利水平较去年同期有较大提高。但却有不少公司二季度净利润环比产生了大幅下降，据统计，在中期盈利的上市公司中，有362家二季度净利润低于一季度水平，占已披露半年报上市公司总数的31.18%。其中，32家公司中期盈利小于一季度，111家二季度盈利不足一季度的50%。这一现象值得关注，而影响公司盈利的不同因素，下半年对公司的影响也将有所差异。

　　宏观调控影响行业景气度

　　上半年宏观紧缩对我国宏观经济影响巨大，二季度GDP增长9.6%，比一季度回落了0.2个百分比；全社会固定资产投资同比增速更是由一季度的43%回落到了二季度的17.6%,整个上半年为28.6%。受此影响，许多行业，尤其是与固定资产投资相关的行业在二季度景气度纷纷出现拐点。统计数据表明，二季度有86家金属和非金属制造,以及机械制造等高固定资产投资行业上市公司业绩滑坡，约占总数的23.76%。其中尤以机械制造行业反应最为剧烈，净利润平均降幅达到41%。

　　宏观调控对这些企业的影响主要体现在公司业务量大幅收缩，主营业务收入呈下降趋势。由表一数据显示，二季度机械制造和金属、非金属制造行业收入增幅都有明显放缓迹象，二季度同比增幅分别比一季度下降了1个和10.6个百分点。涉及公司不乏海螺水泥、栖霞建设之类公认的优质企业。

　　宏观政策的影响具有一定的滞后性，许多企业二季度的盈利水平反映的是一季度甚至更早时间的定单量。因此，我们认为宏观调控的直接后果将在下半年表现得更为明显，与固定资产投资紧密相关的机械等周期性行业的盈利水平有继续迅速下滑的可能。

　　成本上涨蚕食利润

　　煤电油运从去年开始就一直处于高景气状态，首先是煤炭价格节节攀升。今年3月下旬开始，山西省内动力煤市场启动了新一轮价格上涨行情，煤价的上涨幅度大多在30元/吨左右。此轮上涨从煤炭产地逐渐向外扩展，波及全国。2004年炼焦煤市场也呈现高开高走的态势，重点用户合同含税价格比2003年底实际含税价格上涨了约80-160元/吨，涨幅接近30%。与煤炭相比，原油价格上涨幅度更是惊人，二季度三个月分别同比上涨了28.66%、45.08%和30.61%。受到油、煤涨价的影响，发改委在6月调高了电力销售价格，每千瓦时平均上涨2.2分，针对宏观调控范围内的电解铝、铁合金、电石、烧碱、水泥、钢铁等6个高耗能行业，电价上涨幅度更大。煤炭、电力和原油对冶金、化工类企业而言是生存的根本，部分冶金企业用电费用达到了企业成本的50%以上，原材料价格的上涨对此类企业造成了巨大的成本压力，若下游市场没有流畅的价格传导机制，企业运行将面临困境。

　　二季度机械、化工等制造行业都不同程度地受到成本因素的影响，其中化工行业表现得比较突出。据统计二季度化工行业平均成本同比上升了30%，较一季度的23%上升了7个百分点，截至8月26日，共有47家化工行业上市公司业绩出现下滑，占所有业绩下滑公司总数的14%。虽然受到宏观调控影响，煤电邮运供应紧张的局面将得到部分缓解，但由于目前缺口较大，价格仍难下降，尤其是原油，还要受到国际局势的影响，价格涨跌不确定性因素较大。因此，预计下半年受到成本困扰的公司将更多，化工、机械类上市公司业绩仍有继续下滑的可能。

　　经营管理环节出现问题

　　虽然上半年宏观经济环境偏紧，对许多公司的经营产生了压力，但是公司业绩滑坡或多或少都与公司自身的经营管理能力较弱有关。从半年报数据来看，中期盈利的公司中有33家上市公司二季度实为亏损。

　　细究这些公司的经营状况，我们发现多数企业都处于竞争性较强的行业，如白酒、服装等。由于这些行业进入壁垒低，行业集中度低，竞争激烈，对企业的经营能力要求较高。若一个企业没有明确的细分市场定位，合理的产品结构，以及严格的成本费用控制手段，很快会面临经营的困境。

　　比较典型的是白酒行业的泸州老窖。泸州老窖是浓香型白酒的发源地，曾经具有高档酒类的品牌优势。但由于前两年产品多样化的战略，公司加大了中低档酒的销售力度，这样的战略思路非但没有达到预期效果，反而降低了公司高档酒的品牌价值。2004年，随着中低档白酒行业竞争加剧，公司产品毛利率急剧下降，由2003年中期的43%迅速下滑至2004年中期的21%。面对恶劣的竞争环境，公司试图再次开拓高档酒市场，2004年上半年营业费用达到1.54亿元，同比增长了45%，而同期主营业务收入只增长了27%，营业费用占收入的比重上升到22%。巨大的费用支出并没有实现公司的战略安排，高档酒占收入的比重由去年中期的53%下滑到了49%。销售费用的急剧增加，产品结构不合理的加剧，导致了公司业绩下滑。公司2004年中期实现净利润3300万，同比下降了近20%。

　　类似的上市公司还有很多，我们认为要摆脱经营中的困境，关键还是要公司发挥自身的核心竞争力，把自身最有优势的业务做大做强。

　　季节性特点不影响盈利预期

　　有些行业本身就具有较强的季节性特点，季节的变化会给公司的盈利水平带来较大的影响，如零售业、旅游业等。以零售业为例。由于零售业与一个国家居民的消费习惯息息相关，因此季节性较强。在我国，一季度正值岁末春节，人们在这个时间段内消费热情最高，消费能力也最强，因此一季度是零售业的营业高峰。随着春节的结束，人们的消费欲望恢复平静。虽然二季度有五一长假，四季度有十一长假，但消费的刺激程度都不及春节。因此，正常情况下，我国的零售业一年内的盈利水平应成平坦的U字型，二季度小于一季度，三季度最低，到四季度又缓慢上升。

　　据统计，截至8月26日，共有36家零售类上市公司二季度业绩出现下滑，约占已公布半年报同类上市公司的2/3。根据前面的分析，我们认为这是非常正常的现象，二季度业绩下滑，不会对该类公司全年的盈利能力产生影响。

　　综上所述，我们认为公司二季度业绩下滑或多或少存在着某些共性，对未来的盈利能力也有一定的预示作用。但是，每个公司所处的行业、经营环境、自身条件都有较大的差异，在投资一个公司的时候还需要具体问题具体分析。