主营业务大幅增长 未来发展前景广阔 电广传媒(000917)投资价值分析报告

　　投资要点

　　今年上半年该公司实现主营业务收入7.05亿元，同比增长58.55%，主营业务利润1.946亿元，同比增长22.25%，净利润3138.77万元，同比增长10.2%，每股收益0.093元，取得了不俗的经营成果。

　　该公司03年以来公司主营业务开始实现转机，主营业务利润也在相应的有所增长。

　　从主营业务看，电广传媒已经构建了广告、节目、网络三位一体的主营业务结构。实践证明，这是一个相互依存、协同发展的黄金格局，是电广传媒在传媒市场的核心竞争力所在。同时，上述业务均具有一定的行业垄断和地域垄断优势，在目前的国内股市中，同时具备以上三种业务的上市公司是极其罕见的。

　　实施以股抵债方案是解决大股东占用资金问题的现实选择，将有利于提高流通股的价值、有利于公司的长期发展。电广传媒将以实施以股抵债为契机，制定更加系统和全面地措施，减轻历史包袱，优化资产质量，提高公司资产的整体盈利能力，重塑公司的资本市场形象。

　　预计正常情况下该公司04年全年每股收益可达到0.26元。如果两个主要的亏损项目(长沙世界之窗和影视会展中心)能够剥离或不合并报表，公司的每股收益有望达到0.40元以上。

　　风险提示：公司方面实施有关措施的不确定性将直接影响业绩。

　　一、最近2年公司摆脱业务下滑态势，主营业务实现持续增长

　　今年上半年公司实现主营业务收入7.05亿元，同比增长58.55%，主营业务利润1.946亿元，同比增长22.25%，净利润3138.77万元，同比增长10.2%，每股收益0.093元，取得了不俗的经营成果。

　　值得一提的是占公司总收入约70%的广告业务收入同比实现66.88%的大幅增长。但由于北京、广州等外地市场的毛利较低，再加上本地业务加大对媒体的激励，导致毛利率稍有降低。

　　其实，公司03年广告收入即实现43%的大幅增长，摆脱了业务下滑的态势，这主要得益于对湖南省内媒体实施了保底分成的激励措施(媒体广告收入在三亿元以内，公司获得的收入为1.2亿元；超过三亿元的部分，按媒体85%、公司15%的方式进行分配)，另外，公司在北京、广州设立广告公司，成功开拓异地广告业务，成为新的增长点。今年上半年，主营业务收入同比增长58%，而广告业务收入同比大幅增长67%！

　　二、公司构建了广告、节目、网络三位一体的主营业务结构，未来增长潜力巨大

　　从主营业务看，电广传媒已经构建了广告、节目、网络三位一体的主营业务结构。实践证明，这是一个相互依存、协同发展的黄金格局，是电广传媒在传媒市场的核心竞争力所在。同时，上述业务均具有一定的行业垄断和地域垄断优势，在目前的国内股市中，同时具备以上三种业务的上市公司是极其罕见的。如我们熟知的东方明珠(600832)主要是广告和传输业务、房地产、旅游，尚没有节目制作业务；而歌华有线(600037)则只有网络传输业务。真正跟电广传媒的业务类似的只有广电网络(600831)一家！

　　从广告业务来看，根据国际上对广告业的统计规律，随着一国国民经济的发展，该国广告业务将呈现出大约高于GDP增速2倍以上的速度增长。近20年来，中国的GDP增速一直位于世界各国的前列，在可预测的未来，中国经济将继续保持稳定的高增长，因此，中国广告业务市场将以20%左右的年复合增长率成长，发展前景不可限量。电广传媒公司也必将受益于中国广告业务市场的长期增长。

　　电广传媒依托湖南广电产业中心，拥有湖南乃至中国最具影响力的核心媒体平台。公司独家代理中国湖南电视台六大频道和湖南广播电视报的全部广告业务，占据湖南省广告市场60%以上份额。公司依照来自媒体、依托媒体，服务媒体，激活媒体的经营理念，积极支持湖南电视台整合与开发稀缺频道资源、栏目资源，组织大规模媒介推广暨广告招商活动，极大地提升了湖南电视媒体知名度和整体竞争力。丰富的媒体资源为吸引广告客户和开展广告经营创造了良好条件，形成了以节目带动广告经营、以广告经营促进节目发展的良性运作格局。同时，公司的其他媒体广告代理、品牌广告代理及广告策划、制作快速发展，业务领域已由区域市场与单一湖南电视媒体向全国市场与立体媒介资源辐射和转移。公司先后组建了北京韵洪广告公司、广州韵洪广告公司，采取媒介购买分销、知名品牌媒介代理等经营方式，与强势媒体和一些知名广告公司建立了良好业务合作关系，目前已初步形成了以北京、广州为中心，向上海及华东、华南市场辐射的良好格局。通过以上措施，公司的广告业务发展迅速。

　　再看节目制作业务，节目制作公司的另一重要主营业务，内容制作和内容提供是构建公司核心竞争力的关键所在。基于对全球影视节目巨大的市场潜力及自身优势的把握之上，公司充分发挥自身市场化运作机制的优势和较为雄厚的资本优势，不断加大对节目内容制作及媒体资源的投资，形成了相对完整的产业链。近年来公司投拍的《绝对权力》、《乾隆王朝》、《非常公民》、《白领公寓》、《凝视黑夜》、《秋香》、《有泪尽情流》等十多部300多集电视剧，播出后产生了广泛的社会影响，并取得了平均净收益率20%以上的投资收益。经过四年的发展，节目分公司年生产电视剧的能力已达到了200多集，建立了面向全国、辐射海外的强大的营销网络，公司品牌效应和市场竞争力逐步显现出来。

　　另外，公司从事的有线电视网络传输业务也具有垄断优势，由于它涉及意识形态，该业务只能由广电系统控股经营。电广传媒公司利用募集的资金，已完成了对湖南省11个市(州)和22个县的网络投资，拥有有线电视网络用户160万户，初步实现了全省城域网大联合，覆盖用户约500万。在美国，每户有线电视用户的价值高峰时达到5000多美金，目前也在3000美金以上，而国内有线电视的用户价值还没有得到很好的体现，即便如此，按照实际收购价值算，国内每个有线电视用户的价值也在1000-2000元人民币。按实际用户160万计算，光网络资产就价值16-32亿元，而公司目前的总市值约30亿元。(总股本3.36亿股，实施以股抵债后剩余2.6亿股，目前股价9元左右。)

　　去年以来，国内有线电视网络开始向数字化过渡，这其中又蕴涵着巨大的发展机遇，公司拥有的有线电视网络资源必将逐步体现出它应有的商业价值！在美国，目前30%的有线电视用户已经成为数字电视用户，2003年数字有线用户的总收入实现530亿美元，平均每户每月的消费是192美元！而中国的有线电视用户平均每月只有不足10元的消费，发展潜力相当大。电广传媒公司目前拥有160万有线电视用户，覆盖约500万用户，如果有100万用户转化为数字电视用户，按平均每户每月消费额为60元人民币计算，每年将新增收入7.2亿元，相当于目前公司的总收入，等于再造一个电广传媒！

　　三、实施以股抵债方案是解决大股东占用资金问题的现实选择，将有利于提高流通股的价值、有利于公司的长期发展

　　根据公司提出的以股抵债方案，以股抵债每股单价为7.15元/股(以股抵债方案中确定以股抵债价格时，根据国家的有关规定，不同于一般股权转让的定价机制，双方在参考公司经审计的财务会计报告、独立财务顾问报告和独立评估机构报告的基础上，协商确定的以股抵债价格为7.15元/股，比经审计每股净资产溢价0.03元)，抵债股份数量为7542.1万股，实施以股抵债后，公司总股本将从33592万股下降为26049.9万股，今年中期的每股收益从0.093元上升为0.12元，每股净资产从7.12元上升为7.26元，净资产收益率从1.30%上升至1.66%。

　　由于在方案中，对资金占用双方制定了按三年期存款利率计算的资金占用费，因此，若方案实施，能相应冲减电广传媒当期财务费用3800万元以上，对应增加2004年当期存量股份的权益0.14元/股，实现了电广传媒存量股份享有权益的增值，使留存股份的每股净资产由抵债前的7.12元增加到7.26元，将使公司的全体股东受益。

　　鉴于以股抵债方案实施后，产业中心仍为电广传媒相对控股股东，为防止控股股东占用公司资金行为的再次发生，电广传媒拟采取如下措施：(1)修改《公司章程》，从公司基本制度上防范违规资金占用情形的再发生；(2)制定《关联交易管理办法》，全面规范公司的关联交易行为，从具体行为准则上杜绝控股股东违规占用资金的渠道；(3)增设日常监管机构-关联交易审核委员会，对关联交易行为进行监督管理；(4)要求产业中心出具书面承诺，承诺不再从事不规范的关联交易和违规占用公司资金。

　　从以股抵债方案的实施来看，还有很多积极意义：

　　首先，以股抵债可以减少大股东占款，改善上市公司的财务状况，提高上市公司的资产质量，降低因为应收帐款过大造成的公司金融风险。其次，以股抵债可以在一定程度上解决现行股权制度安排当中的一股独大问题，从而可以在上市公司的股权行为中打破垄断，引进竞争机制。第三，以股抵债以后，大股东的控股地位被弱化，上市公司的内部治理结构就可以改善。现代企业制度当中公司内部治理结构健全的重要前提，是股东之间的地位平等，不存在少数人过度控股的情形，这样通过有效的决策和制衡制度，提高公司决策的民主化、科学化和决策的透明度。

　　因此，本次电广传媒实施以股抵债方案，是一种在尊重历史、面对现实、勇于纠错前提下彻底解决历史遗留的控股股东占用资金难题的大胆尝试和有效措施，如果尝试成功，电广传媒将轻装前进，重新走上能实现公司可持续健康发展的光明之路。

　　四、以股抵债后，大股东将继续对上市公司予以大力支持

　　本次以股抵债后，电广传媒大股东--湖南广播电视产业中心彻底解决了对公司的资金占用问题，虽然持股比例下降了，但仍保持了对公司的相对控股地位。公司作为产业中心下属的核心企业，将继续得到产业中心的大力支持。一方面，通过产业中心的支持，公司继续享有在中国收视率和影响力都居前列的电视媒体--湖南电视台所属七大媒体的独家广告经营权，另一方面，在产业中心的大力推动和支持下，公司正逐步实现对湖南全省的有线电视网络资源的整合，公司将在有效整合的基础上，开展极具发展潜力和盈利前景的数字电视、收费电视、宽带上网等网络业务，提高公司的核心竞争能力。此外，因为有产业中心的支持，公司可充分依托湖南电视丰富的媒体资源，不断拓展其他新兴媒体业务。

　　五、公司发展计划

　　根据公司有关发展计划，电广传媒将以实施以股抵债为契机，制定更加系统和全面的措施，减轻历史包袱，优化资产质量，提高公司资产的整体盈利能力，重塑公司的资本市场形象。

　　在业务发展方面，公司将继续立足传媒主业，积极拓展广告、节目、网络三大主业的发展空间，调整三大主业的收益结构，提高网络业务的盈利能力，增强公司的竞争力，以拓展传媒空间和开展资本运营，通过兼并、收购多种形式，整合优秀的传媒资源，不断培育新的利润增长点，实现公司的良性扩大和稳健发展，使公司成为在国内乃至全球都颇具实力的大型传媒集团。

　　具体而言，公司将在广告业务经营方面不断更新经营思路和经营手段，积极开拓业务新领域：构建强大的客户资源网络，为后续发展奠定坚实的基础；突破地域经营局限，完善以北京、广州为两翼，向上海及全国其他市场辐射的广告市场格局。节目制作方面，公司将充分发挥品牌、机制、人才和资金上的优势，深入研究和选好题材、剧本，以市场需求为导向，坚持专业化、规模化、精品化的发展思路，在不断打造业内知名品牌的同时，不断提升节目业务的盈利能力。在做大国内市场的基础上，加强与国际传媒公司的交流，在节目制作、发行等方面开展广泛的合作，积极开拓国际市场。有线电视网络方面，公司将充分发挥自身所处广电行业的优势，加大对有线电视网络的投资力度。在已大规模地投资介入湖南全省的有线电视网络的基础上，通过对该网络的技术改造和升级，确保电视节目传输等基本业务稳步推进，积极利用网络开展数字电视、加密收费电视、宽带数据、视频点播，电子商务等增值业务，使有线电视网络成为公司最具发展潜力的核心业务。

　　由于公司前期对外投资较多，其中有些项目亏损严重，拖累了公司业绩，因此，公司计划在资产重组和优化方面，将从实现股东权益最大化的角度出发，进一步采取切实可行的措施，调整公司资产结构，重组公司有关的同质业务，剥离或终止没有竞争优势的业务，提高资产的使用效率和赢利能力。

　　该公司中期业绩为0.093元，如果实施以股抵债方案将达到0.12元，从发展态势来看，下半年公司业务可能继续维持上半年的良好势头，再加上方案实施能相应冲减电广传媒当期财务费用3800万元以上，(相当于增加每股收益0.14元/股)，我们预计该公司04年全年每股收益可达到0.35元。

　　另外，公司有两个主要的亏损项目--影视会展中心和长沙世界之窗，今年上半年长沙世界之窗亏损385.87万元，影视会展中心亏损2518.6万元，如果两个亏损项目能够采取有力措施重组，予以剥离或不合并报表，公司今年的每股收益就有望达到0.40元以上。按传媒行业平均30-40倍的市盈率水平，目前公司股价应在10.5-14元左右。而公司8月24日收盘价仅为8.83元，股价应有较大的上升空间。

　　从行业发展态势及公司核心竞争力来看，实施以股抵债方案后，公司业绩的增长前景将比较乐观，广告、节目、网络三大主业的收入将持续增长，公司具有良好的成长性。上海证券报深圳市怀新企业投资顾问有限公司