8 月4日，中国人民银行公开市场业务操作室发布了《关于增加央行票据发行场次的通知》,这是今年公开市场业务的第十号公告。《通知》，的主要内容是：“为进一步提高公开市场操作的效率，现决定自2004年8月5日起，每周四上午固定增加央行

新浪交友有奖征文 理想系列写字楼热租中 走入香港梦想之都 大型休闲游戏燃烧战车

票据发行操作。招标时间为每周四上午9:00-10:00。原定的每周四上午公开市场回购操作的时间由9:00-10:00变更为10:15-10:45。”

    这样一来，人民银行将在每个周二和周四分别各进行一次央行票据的发行和正回购操作。业内人士认为，这次公开市场操作业务的再次变革，意味着公开市场操作的重要性不断被发掘和运用，而通过公开市场操作，央行可以借助影响基准利率的方式，从而直接或间接的影响包括债券市场、货币市场、股票市场、商业票据市场等在内的金融市场的利率水平，使利率市场化不再遥远，货币政策的传导机制也将更加完善。

    货币政策重要工具

    从1998年5月恢复公开市场操作以来，人民银行通过灵活运用公开市场操作手段，使其在调控基础货币，调节商业银行流动性和引导货币市场利率等方面发挥了重要作用。

    针对目前外汇占款投放基础货币大幅增长的情况，人民银行主要通过公开市场操作来加大基础货币回笼力度。一方面坚持对冲操作的大方向；另一方面也根据市场的变化，适时进行灵活操作，满足金融机构的短期流动性需求。

    2004年，人民银行进一步加大公开市场的操作力度。如增加了公开市场操作的次数，在发行央行票据之外继续以正回购的方式回笼资金。在5月份，为了避免对所有金融机构形成“一刀切”的负面效应，针对部分资金较为充裕的商业银行定向发行了特种央行票据，充分体现了公开市场操作的灵活性。

    公开市场操作是人民银行通过与指定金融机构之间的有价证券交易来实施的。为增加公开市场业务影响的广度和深度，进一步提高公开市场操作的有效性，人民银行还扩大了公开市场业务一级交易商的范围。

    2004年，根据金融机构的市场交易情况、资产规模、管理水平以及财务状况，人民银行新增了2家证券公司、4家保险公司、2家农村信用合作联社和1家城市商业银行为公开市场业务一级交易商。人民银行针对公开市场业务不同操作品种选择不同机构类型的公开市场业务一级交易商进行交易。从2004年起，实行公开市场业务一级交易商的年度考评调整制度，建立激励机制，进一步提高公开市场操作的有效性。同时，要求一级交易商建立流动报告制度，通过这样的制度建设加强央行和一级交易商之间的信息沟通，使央行能够及时掌握交易商的流动性情况。

    央行公布的《二○○四年第一季度中国货币政策执行报告》中指出：“今年一季度，人民银行通过外汇公开市场操作投放基础货币2916亿元，通过债券公开市场操作回笼基础货币2810亿元，投放、回笼相抵，全部公开市场业务净投放基础货币106亿元，基本全额对冲外汇占款投放的基础货币。在完成对冲目标的同时，保持了货币市场利率的平稳。一季度共发行28期央行票据，发行总量为4352亿元，其中3个月期1312.7亿元，6个月期1439.7亿元，1年期1599.6亿元。3月末央行票据余额为6154.5亿元。”

    一位业内人士向记者介绍：今年一季度，由于央行回笼货币压力较大，央行票据的发行平均每周达到370亿元，三月份整月回笼货币达1581亿元。一季度公开市场操作力度逐步加大，3月份央行连续三周票据最高发行量达到600亿。

    数据显示：上半年，央行通过公开市场适时收回市场上过多的流动性，保持了基础货币的平稳增长。2-5月份分别净回笼资金690亿、1507.8亿、896.5亿和1028亿，上半年净回笼资金3248亿元。

    中信证券(资讯 行情 论坛)对央行7月份的公开市场操作进行了总结。7月份新发行票据7期，其中3个月品种3期，600亿元，比上月（350亿元）增71.4%；6个月品种未发行；1年期品种220亿元，比上月（300亿元）减26.67%。共计发行820亿元，比上月（650亿元）减26.15%，到期的票据和正回购共计1027亿元；新操作正回购890亿元，分别为7天、14天和28天品种。7月份整体通过公开市场回笼563亿元。

     影响债市资金面

    目前，公开市场操作包括央行票据的发行和正回购两种方式。由于正回购实行时间不长，因此余额较小，大约在几百亿的水平。而央行票据的余额累计在5000亿元左右，平均每周新发行的央行票据一般在50亿－100亿元之间的水平，并且包括了3个月、6个月和1年期等主要的货币市场品种。

    一位银行间市场的交易员向《证券市场周刊》提供的数据表明央行票据在债券市场中的比重逐渐增加。

    2004年上半年，银行间债券市场的债券发行总量为12260.94亿元。其中：国债发行5期，发行量为1653.6亿元，发行期限集中在1-7年；政策性金融债13期，发行量为1900亿元，发行期限在10年以内；央行票据50期，发行量为8707.34亿元。而在2003年，央行票据全年共发行了63期，发行总量为7226.8亿元。

    截至2004年6月末，在中央国债登记结算公司托管的债券余额为44135.03亿元。其中：国债占50.09%，政策性金融债占28.53%，央行票据占18.65%。与2003年末相比，债券余额增加6978.44亿元，其中央行票据增长最多，增量为4854.84亿元，国债余额增加1093.60亿元，政策性金融债增加960亿元。

    央行可以通过公开市场操作这一灵活的手段，针对不同的市场情况决定投放货币或者回笼货币，从而对债券市场的资金面造成直接的影响。

    央行货币政策司公开市场操作处前处长水汝庆指出，在2003年8月下旬至12月底，人民银行在保持央行票据发行连续性的同时，应对新的准备金政策实施过程中由于华夏银行(资讯 行情 论坛)、长江电力(资讯 行情 论坛)新股发行引起的商业银行支付流动性波动开展防御性操作。这一时期，为稳定基础货币增长，同时最大程度上减轻由于偶然性、季节性因素引起的商业银行体系短期流动性波动，确保准备金政策的顺利实施和平稳过渡，人民银行认真研究市场变化，精心设计公开市场操作方案，采用不同交易品种与期限的组合，灵活开展公开市场业务。

    从2003年8月－12月，人民银行的公开市场操作通过调减央行票据发行规模、发行央行票据与买入现券的组合以及逆回购等方式净投放基础货币1542亿元，基本上满足了市场的流动性需求，解决了债券市场上资金紧张的状况。

    债市整体资金供需的平衡与否直接关系到债券一级市场、二级市场收益率的波动状况，进而影响债券投资的风险。公开市场操作也会从心理预期上影响到机构的投资决策行为，进而影响到债券市场的资金面和走势。

    人民银行通过公开市场操作对冲外汇占款，使整个银行体系的备付率水平保持在历史低位，6月份商业银行的备付率在3.7%左右，而在两年以前这一数字最高曾经达到7%。在低备付率环境下，金融机构头寸偏紧，信贷投放和购买债券的行为较为谨慎，整个市场的资金面压力较大，一旦遇到新股发行和过年过节等资金面骤然紧张的情况，债券市场的走势将受到打击。　

    然而，业内人士指出：作为公开市场操作业务的票据发行也存在一定瓶颈，例如当市场资金面紧张导致利率走高时，票据发行会增加央行的操作成本；另外，如果票据成本超过外汇资产的投资收益时，票据存量就不能无限制的上升。

    引导利率水平

    从近年来的操作实践看，公开市场操作对于引导货币市场短期利率走势，熨平金融市场由于偶然性因素引起的波动，发挥着越来越重要的作用。

    人民银行通过公开市场操作发行的央行票据，由于发行量大、流动性好的特点，已经成为主要的货币市场流动性管理品种，从而成为当前市场化的基准利率。

    在国外一般是以国债或联邦基金利率作为基准利率。我国由于短期国债数量太少，因此无法形成完整的基准利率曲线，央行票据涵盖了3个月、6个月、一年等主要的货币市场品种，因而以央行票据利率为基准的利率更加市场化。

    公开市场操作中发行央行票据上，央行可以通过采用价格招标或数量招标的方式。

    通过央行票据的发行影响基准利率的高低，对货币市场利率加以引导，完善基准利率曲线，推动利率市场化进程。

    例如一年期央行票据在今年年初的利率为2.6%，目前已经达到了3.5%的水平，上升了90个基点，由此带动了国债的整体收益率水平上升了100个基点左右。

    随着利率市场化改革的进一步深化，公开市场操作目标将经历由以商业银行超额备付水平为主的目标体系向以货币市场利率水平为主的目标体系的转变。在这一进程中，人民银行将密切监测货币市场利率走势，更为主动、灵活地开展公开市场操作，充分发挥对货币市场利率的引导作用。

    而金融机构也将通过央行的公开市场操作揣测其政策意图，双方都将处在一个转型和摸索，不断调试和完善的过程中。