历经两年多的等待，山东张姓投资者等来的是失望，法院对其诉ST渤海(资讯 行情 论坛)（600858）虚假陈述证券民事赔偿案做出一审判决：张败诉。回首最高法院开启虚假陈述证券民事赔偿诉讼的《1.15通知》至今，投资者证券民事赔偿之路并没有越走越宽。

    投资者为何败诉？

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    与大庆联谊(资讯 行情 论坛)、ST东方、银广夏诸多投资者起诉上市公司的证券民事赔偿案不同的是，ST渤海证券民事赔偿案是目前唯一一起投资者和上市公司一对一的案件，也是自最高人民法院《1.15通知》、《1.9规定》颁布后第一个得到司法判决书的案件。

    在ST渤海一案中，就投资者所主张的经济损失与ST渤海的行为之间有无因果关系及ST渤海是否应承担赔偿责任这一焦点问题，法院认为，中国证监会的行政处罚决定书已经证明被告重大遗漏行为的存在，原告高价买入渤海股票时已距公司上述行为间隔相当一段时间，且其买入渤海股票时依据的是公司有小盘重组概念及其拟设立投资公司的利好消息，股票亏损原因是渤海股票价格下跌所致。所以其投资行为与渤海的虚假陈述行为之间没有关系，也就不存在因果关系。

    同时，法院用一定的篇幅阐述股票下跌造成投资者损失与系统性风险之间的关系。法院认为，作为投资者，不仅要面临自身主观行为因素所造成的风险，还要面临外部客观因素所带来的风险。在大盘指数处于大动荡的过程中，上市公司发展前景不甚明朗、业绩大幅下滑，渤海股票价格的下跌，原因应归结于公司自身的非系统风险因素及外部的系统风险因素。

    但是，诸多法律界人士表示了自己的异议。该案原告的代理人，山东邦源律师事务所郭庆东律师认为，法院既然已经认定了被告的违法行为，也认定了投资者的投资损失，却不认定两者之间有必然的因果关系，这显然不符合逻辑。同时，法院既然承认了投资者投资损失中包括非系统性风险因素却不支持原告要求赔偿的主张，这也很难服人。

    大庆联谊案的代理律师宣伟华认为，在实体诉讼过程中，假如法院设定了系统风险这把“尚方宝剑”，那么投资者败诉无疑。因为对于何谓“证券市场系统风险”，立法上并没有明确的定义，系统风险究竟和投资者的损失有多少因果关系也没有明确界定。在此案中，也回避了虚假陈述民事赔偿案的核心问题：虚假揭露日的认定，因此她认为这一判决值得商榷。

    “ST渤海案没有普遍意义，它不像ST东方、大庆联谊、银广夏涉及的面那么广，涉案的标的也比较小，而且该案只有单一的一名投资者诉讼。” 一直从事投资者证券民事诉讼的资深律师宋一欣的看法代表了诸多代理律师的意见。

    诉讼难在何处？

    “投资者花这么大的精力、这么长的时间，却得到一个令人失望的结果，这样的维权路走得太辛苦，成本太高。”郭庆东律师感叹道。

    对此，宣伟华律师深有同感，她说，由于立法者和司法者针对证券民事诉讼案件不够积极，推动投资者维权的力度不够，使得《1.9规定》出台至今1年零8个月的时间里，尽管期间中国证监会对违规上市公司的处罚不断，但是未见新的案件被立案受理。这期间只有大庆联谊案被正式开庭审理，但该案自立案至今已有3年的时间，却迟迟没有得到判决。而ST东方案原被告双方只是进行了证据交换，何时正式开庭还遥遥无期。

    证券民事赔偿案难在哪儿？律师们普遍认为，一是在现实司法实践中，很多法院不愿接手此类案件，在审理的过程中，也完全按照一般案件来进行处理，根本不将投资者维权放在首位。二是由于该类案件大多在管辖地审理，上市公司在当地都是纳税大户，也是面子工程，上市公司的稳定发展自然被放在首位，即便案件开庭审理了，也难免存在强势企业影响案件。三是不少被告上市公司本身无资产可执行，直接影响了投资者维权的积极性。再加上证券民事赔偿一般耗时长，希望却比较渺茫，直接影响了投资者维权的信心和决心。

    到目前为止，只有ST博讯(资讯 行情 论坛)（原ST红光，600083）11名投资者与该公司实现了民事调解，而且投资者等了3年才获得了相应的民事赔偿。

    证券民事赔偿路还很长

    宋一欣对投资者维权路做评价时说，自2002年最高法院司法解释出台后至今，证券民事诉讼赔偿在我国已经走过了两年多的历程，但从成效来看，总体上证券民事赔偿并没有取得实质性的进展和大的突破。

    他还说，证券民事赔偿实质是一种监督手段，旨在保护中小投资者的利益，提高造假者的违规成本，进而规范我国资本市场的健康持续发展，一旦投资者的权益得不到很好的保障，那么势必动摇投资者对资本市场发展的信心。所以，加快证券民事赔偿进程，使保护中小投资者的利益不再是停留在纸面上的一句空话，在现阶段尤为重要。